>> 浦銀國際-亞盛醫(yī)藥(6855.HK)國際化持續(xù)推進(jìn)，未來可期-250402
| 上傳日期： |
2025/4/2 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
浦銀國際 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
胡澤宇,陽景 |
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首席醫(yī)藥分析師陽景恢復(fù)覆蓋亞盛醫(yī)藥港股（6855.HK），并新增覆蓋亞盛醫(yī)藥美股（AAPG.US），均給予“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)為57港元/29美元。我們看好公司2025年中國商業(yè)化進(jìn)展，包括耐立克新適應(yīng)癥醫(yī)保放量以及Lisaftoclax下半年的中國獲批。此外，隨著公司國際化進(jìn)程的推進(jìn)（包括核心藥品額外注冊(cè)臨床試驗(yàn)的FDA批準(zhǔn)以及潛在的出海交易），兩核心藥品的海外市場(chǎng)潛力有望逐步反映至股價(jià)中。
2024年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，在手現(xiàn)金可支撐運(yùn)營至2027年底：2024年公司實(shí)現(xiàn)收入人民幣9.81億元（+342% YoY），其中知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入為6.78億元（來自武田的選擇權(quán)付款），耐立克銷售收入為2.41億元（+52%YoY），符合市場(chǎng)預(yù)期；凈虧損為4.06億元（-56.2% YoY），符合市場(chǎng)預(yù)期；研發(fā)費(fèi)用為9.47億元（+34% YoY），銷售費(fèi)用為1.96億元，同比基本持平（+0.3% YoY）。2024年底現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為12.6億元，疊加2025年1月公司于納斯達(dá)克上市成功融資1.325億美元（約人民幣9.67億元）以及后續(xù)產(chǎn)品收入及武田的潛在選擇權(quán)行使費(fèi)，公司在手現(xiàn)金充沛，可支撐公司運(yùn)營至2027年底。
耐立克CML-CP全人群適應(yīng)癥已于年初納入醫(yī)保，有望在2025年迎來強(qiáng)勁收入增速：中國市場(chǎng)方面，耐立克于2024年在中國實(shí)現(xiàn)銷售收入2.41億元（+52% YoY）。展望2025年，隨著耐立克的新適應(yīng)癥，即對(duì)第一代和第二代TKI耐藥和/或不耐受的CML-CP成年患者，已于2025年初被納入醫(yī)保，由于新適應(yīng)癥患者人數(shù)是此前醫(yī)保適應(yīng)癥（T315I突變CML-CP或CML-AP）的4-5倍，耐立克有望在2025年實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁銷售增長(zhǎng)，管理層表示今年1-2月份銷售數(shù)據(jù)已超越公司預(yù)期（即使有春節(jié)假日因素影響）。我們預(yù)測(cè)耐立克今年銷售有望翻倍，達(dá)到約5億元銷售收入。未來適應(yīng)癥擴(kuò)展方面，TNPh+ ALL三期有望于2025年完成入組，2026年向CDE遞交上市申請(qǐng)；GIST適應(yīng)癥有望于2025年完成病人入組。海外市場(chǎng)方面，公司已于2024年2月獲得FDA批準(zhǔn)進(jìn)行POLARIS-2試驗(yàn)（CML-CP適應(yīng)癥），目前正在推進(jìn)患者入組，預(yù)計(jì)2025年底完成入組，2026年向FDA提交上市申請(qǐng)；預(yù)計(jì)2025年有望獲得FDA批準(zhǔn)進(jìn)行國際3期POLARIS-1試驗(yàn)（TNPh+ ALL適應(yīng)癥）。
全球進(jìn)度第二、國產(chǎn)首款BCL2抑制劑Lisaftoclax有望于2H25在中國獲批上市，國際化前景廣闊：中國市場(chǎng)方面，管理層預(yù)計(jì)Lisaftoclax（或APG-2575）將于2025年底獲批r/r CLL/SLL適應(yīng)癥（NDA已于2024年11月獲得CDE受理，并被納入優(yōu)先審評(píng)）。憑借耐立克幫助公司積累的血液瘤商業(yè)化經(jīng)驗(yàn)以及80%血液瘤市場(chǎng)集中于頭部300家醫(yī)院，公司計(jì)劃自建Lisaftoclax商業(yè)化團(tuán)隊(duì)，目前已經(jīng)啟動(dòng)Lisaftoclax專線的招聘。管理層表示，由于國內(nèi)CLL市場(chǎng)主要被BTK抑制劑占領(lǐng)且艾伯維Venetoclax在CLL適應(yīng)癥銷售收入有限（約為6-7億元），公司認(rèn)為L(zhǎng)isaftoclax作為中國首個(gè)上市的國產(chǎn)BCL抑制劑具備良好的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，疊加其不錯(cuò)的療效數(shù)據(jù)及出色的安全性，公司認(rèn)為L(zhǎng)isaftoclax商業(yè)化前景廣闊。全球市場(chǎng)方面，公司正在海外推進(jìn)國際3期GLORA試驗(yàn)（1.5LCLL/SLL），有望于2026年完成病人入組，以及2025年內(nèi)有望獲得FDA批準(zhǔn)進(jìn)行國際三期MDS臨床試驗(yàn)（GLORA-4）。管理層認(rèn)為，若Lisaftoclax能夠同時(shí)在4個(gè)適應(yīng)癥上實(shí)現(xiàn)成功，即CLL/SLL, AML, MDS,MM，Lisaftoclax峰值銷售或有望超過Venetoclax，而如今市場(chǎng)對(duì)于Venetoclax銷售峰值預(yù)測(cè)為30-40億美元（注：目前公司僅有CLL/SLL獲批美國3期臨床，其他適應(yīng)癥仍有待后續(xù)申請(qǐng)及FDA批準(zhǔn)進(jìn)行）。目前Venetoclax收入貢獻(xiàn)最大的適應(yīng)癥為AML，其次為CLL/SLL,而其MM適應(yīng)癥開發(fā)已失敗，MDS適應(yīng)癥開發(fā)前景或轉(zhuǎn)淡（盡管3期試驗(yàn)已于2年前完成但至今仍未公布數(shù)據(jù)）。
給予“買入”評(píng)級(jí)，港股目標(biāo)價(jià)57港元，美股目標(biāo)價(jià)29美元：我們預(yù)測(cè)公司2025E/2026E/2027E有望實(shí)現(xiàn)達(dá)到6.2/29/20.4億元總收入，包括5.5/7.1/8.8億元產(chǎn)品收入，2025E/2026E/2027E歸母凈虧損/盈利分別為10.7億元凈虧損/11.2億元凈盈利（主要得益于武田選擇權(quán)行權(quán)費(fèi)收入）/1.5億元凈盈利（我們預(yù)計(jì)2027年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡）?；贒CF估值（WACC：10%，永續(xù)增長(zhǎng)率：3%），我們得到公司港股目標(biāo)價(jià)57港元，美股目標(biāo)價(jià)29美元，給予“買入”評(píng)級(jí)。
投資風(fēng)險(xiǎn)：耐立克銷售不及預(yù)期、Lisaftoclax獲批延誤或出海進(jìn)度不及預(yù)期、運(yùn)營費(fèi)用控制不及預(yù)期
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