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業(yè)績簡評
　　4月7日，公司發(fā)布2025年一季度業(yè)績公告，2025Q1公司實(shí)現(xiàn)稅前利潤/稅后利潤分別為2.6/1.9億元，同比分別-36.3%/-43.4%。
　　經(jīng)營分析
　　海外合規(guī)化趨勢向好，自有品牌業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)延續(xù)較優(yōu)表現(xiàn)。公司收入端預(yù)計(jì)在海外對非法霧化產(chǎn)品監(jiān)管趨嚴(yán)，合規(guī)市場擴(kuò)容的背景下，霧化ODM業(yè)務(wù)及自有品牌業(yè)務(wù)均顯現(xiàn)增長態(tài)勢，整體收入端預(yù)計(jì)延續(xù)24Q4的增長趨勢。自有品牌APV業(yè)務(wù)方面，2024年以來，公司貫徹自有產(chǎn)品系列化戰(zhàn)略，精簡SKU的同時(shí)持續(xù)推出迭代版產(chǎn)品，完善產(chǎn)品矩陣，助力其海外品牌知名度與市占率大幅提升，預(yù)計(jì)25Q1延續(xù)較優(yōu)增長表現(xiàn)。霧化ODM業(yè)務(wù)方面，美國FDA等部門針對非法霧化產(chǎn)品的監(jiān)管力度不斷強(qiáng)化，疊加歐洲出于青少年保護(hù)與環(huán)?？剂浚鲊鸩较拗苽鹘y(tǒng)一次性煙，共同助力公司優(yōu)勢品類發(fā)展，ODM業(yè)務(wù)24H2收入同比+9.7%，預(yù)計(jì)25Q1延續(xù)改善態(tài)勢。
　　費(fèi)用投入增多影響短期利潤表現(xiàn)。2025Q1公司稅前利潤下降幅度較大，預(yù)計(jì)除公司加大自有品牌業(yè)務(wù)營銷投入外，主因股權(quán)激勵(lì)攤銷費(fèi)用及研發(fā)費(fèi)用增加。整體來看，公司利潤影響偏短期外在因素為主，后續(xù)表現(xiàn)仍值期待。
　　理性看待關(guān)稅影響，HNB業(yè)務(wù)成長邏輯不變。霧化電子煙業(yè)務(wù)方面，理性看待后續(xù)影響，主因：1）思摩爾擁有印尼工廠，東南亞國家預(yù)計(jì)將陸續(xù)與美國協(xié)商調(diào)整，后續(xù)關(guān)稅落地幅度仍有變數(shù)；2）電子煙作為高加價(jià)倍率且具有消費(fèi)粘性的品類，關(guān)稅可一定程度向終端傳導(dǎo)，并且漲價(jià)幅度也并不明顯；3）思摩爾作為以技術(shù)驅(qū)動型的企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈具備較強(qiáng)議價(jià)能力。此外，目前霧化電子煙海外受益于非法產(chǎn)品監(jiān)管趨嚴(yán)，合規(guī)市場擴(kuò)容趨勢不變。HNB業(yè)務(wù)方面，目前公司大客戶英美煙草HNB的銷售國家均主要在日韓及歐洲，并沒有涉及美國市場。中期維度看，對于glo hilo產(chǎn)品的主攻市場也仍然是日韓和歐洲，后續(xù)擴(kuò)張美國市場時(shí)，美國相關(guān)政策或已有變化。整體來看，目前HNB行業(yè)（市場份額第一菲莫此前預(yù)期其不考慮美國市場25年銷量增10-12%）及公司自身的成長邏輯未變，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注glo hilo在核心國家上市銷售的效果。
　　盈利預(yù)測、估值與評級
　　我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年EPS分別為0.20/0.40/0.56元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為46/23/17倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　海外對非法產(chǎn)品監(jiān)管力度低預(yù)期；新品拓展不暢；匯率大幅波動