>> 招商證券-關(guān)稅靴子正式落地之后-250410
| 上傳日期： |
2025/4/10 |
大小： |
474KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張靜靜,王濼賓 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件：
當(dāng)?shù)貢r(shí)間2025年4月9日，特朗普宣布對(duì)大部分經(jīng)濟(jì)體暫停實(shí)施對(duì)等關(guān)稅政策，僅實(shí)施10%基準(zhǔn)關(guān)稅，暫停期限為90天，中美互征關(guān)稅本周生效。
核心觀點(diǎn)：
多數(shù)國(guó)家對(duì)等關(guān)稅暫停90天的兩點(diǎn)理解。
第一，關(guān)稅既是目的也是手段，但必要時(shí)目的可以讓位于手段。極限施壓后又峰回路轉(zhuǎn)符合其本人“胡蘿卜加大棒”式的談判策略，從4月2日對(duì)等關(guān)稅宣布到4月9日暫停對(duì)等關(guān)稅的一周窗口期，美國(guó)并未與任何經(jīng)濟(jì)體達(dá)成談判協(xié)議，因此需要更多時(shí)間談判以獲得解決方案。這也表明，關(guān)稅既是長(zhǎng)期目的（重振制造業(yè)），也是短期手段（增加收入、遣返非法移民），但在金融市場(chǎng)動(dòng)蕩、衰退預(yù)期升溫的背景下，長(zhǎng)期目的可以讓位于短期手段。
第二，百日新政還差最后一筆。1月底到2月上旬上任初期特朗普優(yōu)先推動(dòng)裁員減支和遣返非法移民，2月中旬熱度開始降溫，同時(shí)轉(zhuǎn)向推動(dòng)解決俄烏沖突，在3月初烏克蘭表達(dá)愿意簽署美烏礦產(chǎn)協(xié)議就是該事件的“高光時(shí)刻”，隨后特朗普將注意力放到各國(guó)關(guān)稅問題上。因此，百日新政的重點(diǎn)是“著手推動(dòng)”而非“快速完成”競(jìng)選時(shí)的各項(xiàng)承諾，因此各重要事項(xiàng)往往是輿論造勢(shì)先行、點(diǎn)到即止。往后看，在4月底（百日新政結(jié)束）之前，特朗普的重點(diǎn)很可能從關(guān)稅轉(zhuǎn)向新版減稅法案和金融去監(jiān)管化。
雖然中美互征關(guān)稅依然生效，但國(guó)內(nèi)已經(jīng)做了充分的應(yīng)對(duì)準(zhǔn)備。從4月4日中方果斷出臺(tái)對(duì)等政策來看，國(guó)內(nèi)政策端或在特朗普上臺(tái)前后就對(duì)各類可能發(fā)生的情形有了明確預(yù)案，關(guān)注4月底政治局會(huì)議釋放的增量信息。4月8日金監(jiān)總局、央行、中央?yún)R金等多部門繼續(xù)穩(wěn)預(yù)期，央行表示堅(jiān)定支持中央?yún)R金公司加大力度增持股票市場(chǎng)指數(shù)基金，并在必要時(shí)向中央?yún)R金公司提供充足的再貸款支持，堅(jiān)決維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。此外，預(yù)計(jì)4月央行降準(zhǔn)的概率將明顯上升。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)何時(shí)能感受到關(guān)稅帶來的壓力？最快Q3。之所以亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)給的Q1美國(guó)實(shí)際GDP環(huán)比折年率預(yù)期是-2.4%，是因?yàn)镼1在關(guān)稅突發(fā)預(yù)期下美國(guó)加大“搶進(jìn)口”顯著推升了貿(mào)易逆差。換言之，關(guān)稅落地初期，美國(guó)進(jìn)口需求反而弱化，疊加多數(shù)國(guó)家對(duì)等關(guān)稅暫停90天、部分行業(yè)豁免和油價(jià)重挫，因此Q2美國(guó)通脹上行風(fēng)險(xiǎn)有限，且實(shí)際GDP增速反而因進(jìn)口減少而再度擴(kuò)張。
海外風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)壓力短暫釋放，但不確定性仍然存在。我們?cè)诖饲胺磸?fù)強(qiáng)調(diào)，本周美股走勢(shì)非常關(guān)鍵。一般經(jīng)濟(jì)放緩等情形下，標(biāo)普500指數(shù)會(huì)有20%左右的調(diào)整，隨后美聯(lián)儲(chǔ)或美國(guó)政府可能積極表態(tài)對(duì)沖美股下行風(fēng)險(xiǎn)。此外，Q2美國(guó)在落地關(guān)稅政策后或轉(zhuǎn)向減稅等積極內(nèi)政。因此，假若特朗普無額外關(guān)稅動(dòng)作并持續(xù)與其他國(guó)家達(dá)成解決方案，Q2美股收斂跌勢(shì)、收復(fù)2-3月失地的概率極高。但，美股反彈中要關(guān)注三大股指的相對(duì)表現(xiàn)，若納斯達(dá)克未能再創(chuàng)新高，則反彈后美股或仍有巨大下行風(fēng)險(xiǎn)。
關(guān)稅短期影響隨政策變化波動(dòng)較大，但長(zhǎng)期影響較為確定。
為評(píng)估關(guān)稅對(duì)各國(guó)貿(mào)易、產(chǎn)出、通脹等指標(biāo)的綜合影響，我們選取靜態(tài)的全球貿(mào)易分析模型（Global Trade Analysis Project，GTAP）進(jìn)行建模。模型基準(zhǔn)假設(shè)是：1）市場(chǎng)是完全競(jìng)爭(zhēng)的，生產(chǎn)的規(guī)模報(bào)酬不變，生產(chǎn)者謀求成本最小化，消費(fèi)者則追求效用最大化，且所有產(chǎn)品和投入要素全部出清；2）關(guān)稅沖擊下，五種生產(chǎn)要素中土地和自然資源無法流動(dòng)，資本和勞動(dòng)力由于政策沖擊可自由流動(dòng)；3）本預(yù)測(cè)只考慮3-5年維度的場(chǎng)景，即勞動(dòng)力產(chǎn)出不變，勞動(dòng)力實(shí)際工資可變；4）預(yù)測(cè)基于特朗普最新關(guān)稅與國(guó)內(nèi)關(guān)稅反制措施，在各國(guó)對(duì)等關(guān)稅實(shí)際未調(diào)降之前，我們?nèi)园创饲岸惵使烙?jì)。
測(cè)算結(jié)果顯示，高額關(guān)稅短期將推高美國(guó)滯脹風(fēng)險(xiǎn)，并引發(fā)全球進(jìn)出口貿(mào)易額和增長(zhǎng)同步下行，部分經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)衰退。
增長(zhǎng)：3-5年維度下美國(guó)實(shí)際GDP累計(jì)總額較基線下降5.97%，中國(guó)、歐盟、加拿大、墨西哥、其他地區(qū)5年維度下實(shí)際GDP累計(jì)總額分別較基線下降2.86%、1.86%、0.46%、0.21%、0.77%，進(jìn)而，3-5年維度下全球?qū)嶋HGDP累計(jì)總額較基線下降2.49%。
通脹：3-5年維度下美國(guó)CPI指數(shù)較基線上升3.57%，5年維度下中國(guó)、歐盟、加拿大、墨西哥、其他地區(qū)CPI指數(shù)分別較基線變動(dòng)0.38%、-0.34%、0.33%、0.05%、-0.62%。全球通脹和通縮路徑產(chǎn)生分化。
出口：3-5年維度下美國(guó)出口累計(jì)總額較基線下降17.40%，5年維度下中國(guó)、歐盟、加拿大、墨西哥、其他地區(qū)出口累計(jì)總額分別較基線下降12.54%、3.70%、0.54%、0.62%、1.76%，進(jìn)而，3-5年維度下全球出口累計(jì)總額較基線下降5.09%。
進(jìn)口：3-5年維度下美國(guó)進(jìn)口累計(jì)總額較基線下降19.52%，5年維度下中國(guó)、歐盟、加拿大、墨西哥、其他地區(qū)進(jìn)口累計(jì)總額分別較基線下降8.77%、3.24%、0.46%、0.27%、1.43%，進(jìn)而，3-5年維度下全球進(jìn)口累計(jì)總額較基線下降5.12%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：全球政策超預(yù)期。
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