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2024年業(yè)績(jī)符合預(yù)期：2024年公司實(shí)現(xiàn)收入7.57億美元，同比增長(zhǎng)64.69%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6273萬(wàn)美元，上年同期虧損2550萬(wàn)美元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。其中，四季度單季度得益于金銅量?jī)r(jià)齊升，公司實(shí)現(xiàn)收入2.94億美元，同比增長(zhǎng)314%；凈利潤(rùn)6832萬(wàn)美元。
　　長(zhǎng)山壕礦地采過(guò)渡期盈利趨穩(wěn)：2024年公司長(zhǎng)山壕礦由于下半年減少開(kāi)采率以及露天礦坑進(jìn)入末期生產(chǎn)，全年黃金產(chǎn)量下滑至108,188盎司，全年單礦實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)8140萬(wàn)美元，AISC成本1128美元/盎司。今年長(zhǎng)山壕金礦開(kāi)始進(jìn)入過(guò)渡期，產(chǎn)量將會(huì)控制在每年2.5噸水平，以銜接2029-2030年井下工程完成，預(yù)計(jì)過(guò)渡期成本控制在1100美元/盎司水平，礦山盈利能力逐步趨于穩(wěn)定。
　　甲瑪?shù)V盈利能力將得到進(jìn)一步釋放：自2024年下半年開(kāi)始，公司甲瑪?shù)V區(qū)進(jìn)入復(fù)產(chǎn)階段。當(dāng)前日選礦能力已恢復(fù)至3.4萬(wàn)噸水平，公司正在積極推進(jìn)三期尾礦庫(kù)建設(shè)，預(yù)計(jì)于2027年上半年建成并投入營(yíng)運(yùn)，三期尾礦庫(kù)投產(chǎn)后，日選礦能力預(yù)計(jì)將增加至4.4萬(wàn)噸╱日。此外，公司還將積極推動(dòng)采礦證上限提高至5萬(wàn)噸/日（2022年水平）。根據(jù)公司發(fā)布的產(chǎn)量指引，預(yù)計(jì)甲瑪?shù)V2025全年銅產(chǎn)量區(qū)間為6.3萬(wàn)噸至6.7萬(wàn)噸，黃金產(chǎn)量區(qū)間為2.15噸至2.3噸。2024年公司甲瑪?shù)VAISC成本為2.14美元/磅，同比下降42%，隨著甲瑪?shù)V二期全年完全復(fù)產(chǎn)，今年成本還有進(jìn)一步下降的空間。未來(lái)三期尾礦庫(kù)投產(chǎn)后，礦山盈利能力將得到進(jìn)一步釋放。
　　目標(biāo)價(jià)60.47港幣，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)：2025年4月9日國(guó)內(nèi)金、銅現(xiàn)貨價(jià)分別為728.88元/克、72520元/噸，均處于歷史高位運(yùn)行。公司甲瑪?shù)V全年復(fù)產(chǎn)有望迎來(lái)量?jī)r(jià)齊升局面，業(yè)績(jī)進(jìn)入高速增長(zhǎng)通道。此外，公司甲瑪?shù)V資源增儲(chǔ)空間巨大，目前在則古朗北以及八一牧場(chǎng)的勘探項(xiàng)目正有序推進(jìn)，預(yù)計(jì)2026年將出具最新勘探報(bào)告，資源儲(chǔ)量有望得到大幅提升，為公司未來(lái)提產(chǎn)增效夯實(shí)基礎(chǔ)。公司目前整體估值在銅金板塊中偏低，仍有較大修復(fù)空間。我們預(yù)測(cè)2025-27年歸母凈利潤(rùn)分別為2.83億/3.18億/4億美元，給予目標(biāo)價(jià)60.47港元，對(duì)應(yīng)2025年11倍PE，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。