>> 聯(lián)儲(chǔ)證券-宏觀經(jīng)濟(jì)點(diǎn)評(píng)：短評(píng)，特朗普關(guān)稅政策升級(jí)或受限于美債危機(jī)等現(xiàn)實(shí)約束-250415
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2025/4/15 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
聯(lián)儲(chǔ)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
沈夏宜 |
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核心觀點(diǎn)：
特朗普出臺(tái)“對(duì)等關(guān)稅”僅僅一周后再次反轉(zhuǎn)。4月2日，特朗普對(duì)外公布對(duì)等關(guān)稅，對(duì)全球185個(gè)貿(mào)易伙伴加征10%-50%不等的關(guān)稅稅率，整體加征關(guān)稅的范圍和幅度大幅超出市場(chǎng)預(yù)期。4月9日，特朗普又對(duì)外宣布暫停所謂對(duì)等關(guān)稅90天（中國除外），僅僅一周時(shí)間內(nèi)關(guān)稅政策再次反轉(zhuǎn)。原先4月2日特朗普“對(duì)等關(guān)稅”分為10%的基準(zhǔn)關(guān)稅和“一國一議”的對(duì)等關(guān)稅兩部分，后者是根據(jù)2024年美國與其他國家貿(mào)易逆差和進(jìn)口額的比值逐一定制的。而4月9日特朗普暫停的正是這部分逐一定制的對(duì)等關(guān)稅，而保留了對(duì)原先收對(duì)等關(guān)稅影響國家10%的基準(zhǔn)關(guān)稅。本次對(duì)等關(guān)稅暫停不包括中國；美國當(dāng)前對(duì)華關(guān)稅已達(dá)145%。
4月11日美國豁免電子、半導(dǎo)體產(chǎn)品對(duì)等關(guān)稅，但兩天后聲明半導(dǎo)體關(guān)稅即將落地。當(dāng)?shù)貢r(shí)間4月11日晚間，美國海關(guān)悄然發(fā)布通知，宣布暫時(shí)豁免手機(jī)、電腦、半導(dǎo)體零部件等20余類電子產(chǎn)品，免征對(duì)等關(guān)稅，而且此次豁免關(guān)稅的對(duì)象包括中國生產(chǎn)及組裝的電子產(chǎn)品和半導(dǎo)體零部件。隨后，4月13日，美國商務(wù)部長(zhǎng)盧特尼克（Howard Lutnick）威脅稱，電子產(chǎn)品關(guān)稅豁免是“暫時(shí)性的”，美國預(yù)計(jì)在1-2個(gè)月內(nèi)推出新的半導(dǎo)體關(guān)稅方案，預(yù)計(jì)將以232關(guān)稅的形式落地。盡管短期內(nèi)國內(nèi)電子、半導(dǎo)體產(chǎn)品免受當(dāng)前美國對(duì)中國加征的高額關(guān)稅，但后續(xù)相關(guān)關(guān)稅政策變化的風(fēng)險(xiǎn)仍強(qiáng)，需要持續(xù)關(guān)注。
近期特朗普關(guān)稅連續(xù)“讓步”或受到美債市場(chǎng)震動(dòng)、政府債務(wù)危機(jī)影響。4月2日對(duì)等關(guān)稅落地后，美國市場(chǎng)遭受嚴(yán)重沖擊，甚至出現(xiàn)股債匯同步下跌的情形。4月8日，美國3年期國債拍賣表現(xiàn)慘淡，尾部利差達(dá)2.4bp，表現(xiàn)出市場(chǎng)美債需求低迷。4月11日，10年期美債收益率已經(jīng)上行至4.48%，較4月4日的4.01%上行47bps。債市波動(dòng)增加，海外對(duì)沖基金、美國國內(nèi)養(yǎng)老金等關(guān)鍵買主開始拋售美債，嚴(yán)重動(dòng)搖美債避險(xiǎn)資產(chǎn)地位。另一方面，美國財(cái)政一直運(yùn)行在收不抵支的邊緣，美債市場(chǎng)波動(dòng)將影響政府債務(wù)。當(dāng)前，美國國債超過36萬億美元，占美國GDP的125%，且美國政府每年的國債利息支出占財(cái)政收入的30%。2025年6月，美國將會(huì)有約6萬億美元的美債到期，屆時(shí)美國政府將會(huì)面臨借新還舊的壓力。疊加近期美國參眾兩院先后通過了2025年政府預(yù)算議案，進(jìn)一步放開后續(xù)減稅、增赤議案落地的法律限制，因此如果美債利率進(jìn)一步上行，美國政府進(jìn)一步舉債的成本將大幅上升。特朗普政府官員也承認(rèn)，債券市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅的反對(duì)情緒反應(yīng)影響了暫停關(guān)稅的決定。短期內(nèi)，債市震動(dòng)和政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的壓力或?yàn)樘乩势贞P(guān)稅無法繼續(xù)升級(jí)的現(xiàn)實(shí)約束。
截至4月15日，特朗普已經(jīng)生效包括全球?qū)Φ汝P(guān)稅、重點(diǎn)商品關(guān)稅、和芬太尼關(guān)稅三方面關(guān)稅政策。對(duì)等關(guān)稅方面，中國當(dāng)前面臨125%對(duì)等關(guān)稅，除中國外，其他國家對(duì)等關(guān)稅已調(diào)整為10%，原本10%-50%的對(duì)等關(guān)稅延期90天執(zhí)行。重點(diǎn)商品關(guān)稅方面，當(dāng)前已落地鋼鐵和鋁25%全面關(guān)稅、汽車25%關(guān)稅，而銅、半導(dǎo)體、藥品、木材板材、農(nóng)產(chǎn)品的特定商品關(guān)稅實(shí)施方案正在推進(jìn)，暫未生效；所有已經(jīng)生效和暫未生效的特定商品均豁免對(duì)等關(guān)稅。芬太尼關(guān)稅方面，美國對(duì)中國20%和對(duì)墨西哥、加拿大各25%的芬太尼關(guān)稅持續(xù)生效中。目前，美國對(duì)中國加征關(guān)稅整體稅率至少達(dá)到10%+10%+125%=145%。
下階段仍不宜低估特朗普關(guān)稅政策變化空間，但現(xiàn)實(shí)約束下特朗普關(guān)稅政策或有階段性放緩可能。對(duì)比特朗普《美國優(yōu)先貿(mào)易政策備忘錄》所描繪的“關(guān)稅版圖”，目前特朗普在“解決不對(duì)等貿(mào)易”和“經(jīng)濟(jì)安全”兩方面取得較多進(jìn)展，具體體現(xiàn)在對(duì)全球施加對(duì)等關(guān)稅和對(duì)一系列特定商品加征關(guān)稅或威脅加征關(guān)稅。然而，當(dāng)前暫未浮出水面的關(guān)稅計(jì)劃核心是對(duì)華關(guān)稅。盡管當(dāng)前美國對(duì)華關(guān)稅已經(jīng)達(dá)到了145%的極值，但對(duì)照關(guān)稅備忘錄，特朗普擬定的一系列對(duì)華關(guān)稅政策，包括最惠國關(guān)系調(diào)整、第一階段貿(mào)易協(xié)議審查、301關(guān)稅的再審查、以及對(duì)華非關(guān)稅限制（投資限制、出口限制、技術(shù)限制等），均未開始實(shí)施。同時(shí)，當(dāng)前對(duì)等關(guān)稅豁免的銅、藥品、半導(dǎo)體等特定商品關(guān)稅或在中期內(nèi)逐步落地。因此，中長(zhǎng)期來看，仍不宜低估特朗普關(guān)稅政策的變化空間，及對(duì)華關(guān)稅的影響上限。但是，考慮到近期特朗普政府面臨美國國債、科技公司、美國經(jīng)濟(jì)衰退、美國選民情緒等多重政治、經(jīng)濟(jì)壓力，短時(shí)間內(nèi)，特朗普再次對(duì)全球高舉關(guān)稅大棒的風(fēng)險(xiǎn)或有所放緩，盡管當(dāng)前仍然難以排除特朗普關(guān)稅政策再次升級(jí)或出現(xiàn)反復(fù)的不確定性，需要持續(xù)跟蹤觀察。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，特朗普政策超預(yù)期
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