>> 開源證券-宏觀經(jīng)濟點評：間接搶出口推動3月出口高增-250415
| 上傳日期： |
2025/4/15 |
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pdf 共10頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
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作者： |
何寧 |
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事件：以美元計，中國3月出口同比+12.4%，前值(1-2月)+2.3%；3月進口同比-4.3%，前值-8.4%。
出口同比高增主要由間接搶出口帶動
1.排除基數(shù)效應(yīng)影響，出口并未斷崖式下行。(1) 3月韓國出口同比+3.1%，較前值(-4.9%)明顯回升；越南出口同比+13.2%，同樣明顯高于前值(+8.0%)；我們認為，此次韓國、越南出口逆勢反彈主要為對等關(guān)稅預(yù)期下的搶出口因素所致。(2)與韓國、越南類似，受搶出口因素影響，我國3月出口同比亦大幅回升，但應(yīng)明確：外需仍處于周期性回落趨勢中。2025年一季度出口同比+5.7%，低于2024年11-12月的+8.7%以及2024年9-10月的+7.3%，說明即便單月出口同比讀數(shù)受搶出口節(jié)奏擾動較大，但外需回落方向仍較為確定。
2.出口高增主要由間接搶出口帶動，中國制造已深嵌全球產(chǎn)業(yè)鏈體系中。從與出口季節(jié)性的比較來看，3月對美出口環(huán)比高于季節(jié)性(2018-2019年、2021-2022年3月出口環(huán)比均值)7個百分點，而對東盟、歐盟、拉美出口則分別高于季節(jié)性20、13、14個百分點，因此3月出口高增主要受間接搶出口影響。需要指出的是，2025年2月，美國對華名義稅率上升10%，而實際稅率僅提升3%，在直接出口美國實際稅率提升幅度較小情況下，中國3月間接搶出口規(guī)模遠高于直接搶出口，或證明在較為簡單的轉(zhuǎn)口貿(mào)易之外，中國還存在較大規(guī)模的中間品、資本品出口，中國制造業(yè)已深嵌全球產(chǎn)業(yè)鏈體系中。
3.產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，通用機械生產(chǎn)設(shè)備出口增速邊際回升幅度最大。除汽車、消費電子產(chǎn)品外，其他多數(shù)產(chǎn)品出口同比均邊際回升。需要注意的是，通用機械與零部件產(chǎn)品出口同比邊際回升幅度較大，其中通用機械生產(chǎn)設(shè)備出口同比較前值回升27個百分點，是回升幅度最大的產(chǎn)品，進一步驗證了中間品、資本品搶出口規(guī)模較大的觀點。
4.量價拆分來看，3月出口主要為數(shù)量貢獻。邊際貢獻方面，在納入統(tǒng)計的產(chǎn)品中，12類產(chǎn)品出口數(shù)量貢獻邊際回升，5類產(chǎn)品出口價格貢獻邊際回升。
進口：同比有所回升
3月進口同比有所回升，較前值回升5.8個百分點至-4.3%，主因需求影響。后續(xù)來看，進口或受周期性與關(guān)稅擾動因素影響而同比處于低位。
預(yù)測4月出口同比-4%，關(guān)注化學(xué)制品等結(jié)構(gòu)性機會
1.關(guān)注關(guān)稅與全球外貿(mào)衰退疊加影響。當前外需的周期性下行趨勢并未結(jié)束，且若后續(xù)美國經(jīng)濟進入明顯衰退進程中，疊加全球加征關(guān)稅影響，全球貿(mào)易需求或?qū)⑹艿捷^大影響。根據(jù)截至4月14日出口高頻數(shù)據(jù)擬合，4月出口同比或?qū)⒃?4%左右，若簡單假設(shè)后續(xù)出口走勢按2015-2016年、2019年、2023年全球貿(mào)易衰退期環(huán)比運行，且出口美國金額下降85%，則2025年出口同比或在12%左右。
2.短期內(nèi)，或可關(guān)注美國對我國進口依賴度較高的產(chǎn)品。將其細分為兩類：(1)美國對華進口依賴度超過90%且進口金額較大的前二十類產(chǎn)品，主要為生活與娛樂用品，其中魔術(shù)道具、LED二極管燈泡、保溫瓶、微波爐、合成纖維毯位居前5位。(2)美國對華進口存在一定規(guī)模且依賴度最高的前二十類產(chǎn)品，包含一定規(guī)模的化學(xué)制品，此類產(chǎn)品美國對華依賴度高，若為剛性需求，短期或難找到替代對象。
風(fēng)險提示：外需回落超預(yù)期，政策變化超預(yù)期。
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