>> 信達證券-流動性與機構(gòu)行為周度跟蹤：MLF放量影響中性，降息預(yù)期反應(yīng)鈍化-250427
| 上傳日期： |
2025/4/27 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
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作者： |
李一爽 |
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貨幣市場：本周央行OMO小幅凈投放，但周五開展6000億MLF操作，4月MLF凈投放5000億元，創(chuàng)24年以來新高，全周凈投放流動性6740億元。此外，周一財政部開展1000億元2M國庫現(xiàn)金定存操作，中標(biāo)利率較1月下行10BP至2.05%。上半周央行OMO持續(xù)凈投放平抑稅期走款擾動，資金面整體維持平穩(wěn)，下半周跨月資金需求逐步抬升，央行OMO轉(zhuǎn)為凈回籠，但MLF續(xù)作6000億，資金面仍未有明顯波動，周五DR007降至1.64%，創(chuàng)1月中旬以來新低。
質(zhì)押式回購日均成交量較上周上升0.01萬億至6.34萬億；質(zhì)押式回購整體規(guī)模上半周下降，周三后有所修復(fù)，但仍低于上周五。分機構(gòu)來看，大行凈融出上半周繼續(xù)走低，但周三后明顯抬升并維持在2.9萬億上方，稅期影響減弱股份行與城商行凈融出持續(xù)抬升至周四，銀行整體剛性凈融出規(guī)模周中顯著修復(fù)，周五小幅回落至3.3萬億，但仍明顯高于上周。非銀機構(gòu)剛性融出規(guī)模持續(xù)回落至周四，主要是貨基、理財融出降幅較大；非銀融入規(guī)模小幅回落，券商和基金明顯回落，但保險、理財和其他產(chǎn)品均有所上升。新口徑資金缺口指數(shù)周二后持續(xù)回落，周五降至60，明顯低于上周五的2659。本月各類機構(gòu)跨月進度較快，處于近5年來的最高水平，但這可能是受到了過去幾年4月月末最后4個交易日前存在調(diào)休工作日的影響。
本周MLF規(guī)模提前公布并大規(guī)模放量，但考慮在改為多重價格中標(biāo)后，MLF與買斷式逆回購的替代關(guān)系明顯增大，前者更多只是期限更長，央行可能用MLF替代部分買斷式逆回購，也不能說MLF的凈投放將替代降準，因此我們認為其影響相對中性。
本周銀行凈融出重回3萬億上方，央行維持資金面平穩(wěn)的態(tài)度明確，但短期似乎也無意使資金價格大幅走低，疊加降準降息預(yù)期減弱，中短端與信用債表現(xiàn)偏弱。盡管本周政治局會議再度重申“適時降準降息”，但市場對此反應(yīng)鈍化。我們認為，盡管外部環(huán)境急劇變化，但由于“國際經(jīng)貿(mào)斗爭”形勢的不確定較大，現(xiàn)階段的政策重點還是要求“既定政策早出臺早見效”，“增量儲備政策”需要觀察后續(xù)形勢變化，而降準降息屬于既定政策，盡管短期“穩(wěn)債市”的約束仍然存在，但“國際經(jīng)貿(mào)斗爭”也增加了其緊迫性，二季度之內(nèi)大概率將會實現(xiàn)。而資金價格3月以來逐月回落，后續(xù)也有望繼續(xù)向政策利率逐步回歸，而這可能也是降息的先決條件。
截至本周，2025年累計發(fā)行新增一般債2956億元，新增專項債11372億元，普通再融資債4162億元，特殊再融資債15933億元；下周湖南、天津、浙江等6個地區(qū)地方債發(fā)行規(guī)模931億元，新增一般債、新增專項債和再融資債分別為67億元、532億元和331億元；下周無國債繳款。下周政府債整體凈繳款規(guī)模將從本周的-1301億元上升至1211億元。
目前4月國債與地方債發(fā)行已基本落定。4月國債發(fā)行規(guī)模14683億元，凈融資規(guī)模較3月下降3307億元至2658億元，與我們此前預(yù)期大致相符。而4月全月地方債發(fā)行規(guī)模6933億元，凈融資規(guī)模5281億元，較3月下降3511億元，由于最后一周并未出現(xiàn)集中發(fā)行的現(xiàn)象，因此地方債發(fā)行規(guī)模低于我們此前的預(yù)期，且主要由于新增專項債發(fā)行偏緩，全月僅發(fā)行2301億元，甚至低于此前的發(fā)行計劃，這一方面可能是為了給特別國債發(fā)行讓路，另一方面可能也與項目準備有關(guān)。整體來看，4月政府債發(fā)行規(guī)模2.16萬億，凈融資規(guī)模7938億元，較3月下降約6800億元。4月政府債凈繳款規(guī)模9502億元，較3月下降約4900億元。
我們?nèi)匀痪S持5月國債發(fā)行規(guī)模1.41萬億，凈融資8300億元的假設(shè)。地方債方面，本周重慶、甘肅、安徽和廣西新公布了5月地方債發(fā)行計劃，均較此前公布的二季度地方債發(fā)行計劃小幅上調(diào)。截至4月25日，共有20省市公布了5月地方債發(fā)行計劃，共計劃發(fā)行6131億元，其中以新增專項債為主，置換債計劃發(fā)行規(guī)模明顯下降，但考慮在特別國債集中發(fā)行期間專項債發(fā)行仍可能放緩，我們將5月地方債發(fā)行規(guī)模的預(yù)測調(diào)降至9000億，對應(yīng)凈融資約6700億元。整體來看，我們預(yù)計5月政府債發(fā)行規(guī)模約2.3萬億，凈融資約1.5萬億，較4月明顯上升。
下周逆回購到期規(guī)模下降至5045億元，政府債凈繳款規(guī)模將從本周的-1301億元上升至1211億元?？紤]下周公開市場到期和政府債繳款壓力相對可控，央行維持資金面穩(wěn)定的態(tài)度相對清晰，且當(dāng)前機構(gòu)資金跨月進度較快，我們預(yù)計月末流動性或維持平穩(wěn)。
存單市場：本周AAA級1年期同業(yè)存單二級利率上行0.5BP至1.76%。同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模和到期規(guī)模環(huán)比上周均小幅上升，同業(yè)存單凈償還規(guī)模上升至273億元。國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行凈融資規(guī)模分別為995億元、-573億元、-610億元、-103億元；1Y期存單發(fā)行占比下降至31%，3M期存單發(fā)行占比最高為34%。下周存單到期規(guī)模約3530億元，較本周下降4250億元。國有行存單發(fā)行成功率較上周下降而其余銀行均上升，各類銀行存單發(fā)行成功率均位于近年均值水平上方。城商行-股份行1Y存單發(fā)行利差小幅走闊。本周基金和理財對存單的增持意愿小幅上升，而貨基和其他產(chǎn)品對存單的增持意愿下降，股份行對存單的減持意愿同樣減弱，存單供需相對強
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