>> 信達證券-流動性與機構(gòu)行為周度跟蹤：超儲回落資金仍穩(wěn)中有降，超長期特別國債發(fā)行提前-250420
| 上傳日期： |
2025/4/20 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
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作者： |
李一爽 |
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貨幣市場：本周央行凈投放流動性3238億元。上半周央行逆回購維持凈回籠，MLF到期1000億，疊加政府債繳款規(guī)模較高，資金利率略有抬升，但DR007仍在1.70%附近，周四后受稅期臨近影響，公開市場轉(zhuǎn)為凈投放，資金面維持均衡。
質(zhì)押式回購日均成交量下降0.38萬億至6.33萬億；質(zhì)押式回購整體規(guī)模在周二后震蕩上行，整體高于上周五。分機構(gòu)來看，大行凈融出上半周持續(xù)回落，周四明顯抬升后周五再度回落，整體略低于上周，股份行和城商行凈融出降幅更大，銀行整體剛性凈融出降至3萬億下方。非銀機構(gòu)剛性融出規(guī)模周二后持續(xù)回升，主要是貨基融出規(guī)模升幅較大；非銀融入規(guī)模震蕩下行，基金、理財、券商和其他產(chǎn)品融入規(guī)模均小幅回落。新口徑資金缺口指數(shù)上半周轉(zhuǎn)為回升，周三后再度下行，周五降至2659，但仍高于上周五的1667。
近期銀行剛性凈融出有所回落，但仍高于3月中旬前的水平，資金利率中樞也穩(wěn)中有降，但3月超儲數(shù)據(jù)反而下降0.2pct至1%，回到了1月的低位。3月央行對其他存款性公司債權(quán)下降1.36萬億，明顯高于央行OMO等工具凈回籠的3980億以及其他存款性公司對央行負債下降的4392億，相當于這一科目2月額外抬升的1.1萬億在3月又回歸了超過9000億，這是推動3月超儲率下降的主要原因。我們傾向于認為，盡管數(shù)據(jù)顯示央行2月額外投放的部分在3月被收回，但隨著降成本目標重要性日益凸顯，央行可能通過其他方式控制銀行凈融出進而推動資金利率穩(wěn)中有降，而短期內(nèi)央行似乎仍在堅持這樣的態(tài)度。
此外，3月信貸高增使得繳準規(guī)模達到4373億，24Q4以來繳準規(guī)模累計已超萬億，24年9月降準釋放的資金基本已消耗完畢，這意味著新一輪降準時點可能日益臨近。3月現(xiàn)金回流約3800億，與我們的預期差別不大。3月政府存款下降8214億，盡管政府性支出回升帶動廣義財政赤字創(chuàng)下同期新高，但置換債支出節(jié)奏仍略低于預期。
下周有91D貼現(xiàn)國債和3期特別國債繳款，我們預計國債繳款規(guī)模約3260億元。地方債方面，截至本周，2025年累計發(fā)行新增一般債2943億元，新增專項債10634億元，普通再融資債3497億元，特殊再融資債15437億元；下周青島、內(nèi)蒙古、江蘇等9個地區(qū)地方債發(fā)行規(guī)模1911億元，新增一般債、新增專項債和再融資債分別為13億元、738億元和1161億元。下周政府債整體凈繳款規(guī)?；驈谋局艿?978億元下降至-1301億元。
1.3萬億超長期特別國債將在下周啟動發(fā)行，時點早于我們預計的5月。3月下旬超長期特別國債中有近萬億還未落實到地區(qū)，當前發(fā)行計劃公布可能意味著其已分配完畢，財政措施在美國對等關稅影響下可能在加速落地。但考慮專項債節(jié)奏偏緩，前三季度政府債供給可能均在偏高水平，我們認為后續(xù)財政若有大規(guī)模增量政策更可能在Q4落地。
下周20Y、30Y超長期特別國債分別發(fā)行500億、710億，中央金融機構(gòu)注資特別國債發(fā)行規(guī)模略高于我們此前的預期，我們將4月國債凈融資規(guī)模的假設上調(diào)至約2700億元；同時維持4月地方債凈融資7600億元的假設。整體來看，我們預計4月政府債發(fā)行規(guī)模約2.4萬億，凈融資約1.0萬億，較3月下降約4500億元。由于超長期特別國債發(fā)行前置，我們上調(diào)了5月的國債供給預期同時將6月下調(diào)，我們預計5、6月政府債發(fā)行規(guī)模約2.43萬億、2.75萬億，凈融資約1.63萬億、1.34萬億，與今年2-3月相差不大。
下周初稅期走款影響仍存，逆回購到期規(guī)模上升至8080億元，但政府債凈繳款規(guī)模將從本周的7978億元下降至-1301億元；下周五（4月25日）為下旬繳準日。4月25日央行將開展MLF操作，我們預計續(xù)作規(guī)?；蚪抵?000億元左右，凈投放約1000億元。盡管下周逆回購到期規(guī)模上升，上半周面臨稅期走款的擾動，周四開始7天資金可跨月，但考慮MLF續(xù)作和政府債凈償還將對流動性帶來一定補充，我們預計資金面大概率仍將維持平穩(wěn)。
存單市場：本周AAA級1年期同業(yè)存單二級利率上行2.0BP至1.755%。同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模環(huán)比上周小幅上升，而到期規(guī)模升幅較大，同業(yè)存單轉(zhuǎn)為凈償還163億元。國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行凈融資規(guī)模分別為129億元、-463億元、221億元、-140億元；1Y期存單發(fā)行占比下降至32%，3M期存單發(fā)行占比最高為35%。下周存單到期規(guī)模約7780億元，較本周上升518億元。國有行存單發(fā)行成功率較上周上升而其余銀行均下降，除股份行存單發(fā)行成功率偏低外，其余銀行存單發(fā)行成功率仍位于近年均值水平上方。城商行-股份行1Y存單發(fā)行利差繼續(xù)收窄。本周貨基、其他產(chǎn)品對存單的增持意愿上升，基金公司傾向于增持存單，理財對存單的增持意愿變化有限，而股份行對存單的減持意愿略有下降，存單供需相對強弱指數(shù)震蕩上行，環(huán)比上周上升1.6pct至53.8%，仍然處于歷史高位附近。分期限上看，6M及以內(nèi)期限品種的供需指數(shù)均有所下降。
票據(jù)利率：本周票據(jù)利率持續(xù)下行，國股3M、6M期利率全周分別下行7BP、12BP至1.00%、1.03%。
債券交易情緒跟蹤：本周債券市場重回震蕩，長端維持韌性，而中短端略有回升，信用和二永利差相對平穩(wěn)。本周大行對國債、地方債的減
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