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事件：瑞豐銀行披露2025年一季報(bào)，1Q25實(shí)現(xiàn)營收11億元，同比增長5.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4億元，同比增長6.7%。1Q25不良率季度環(huán)比持平于0.97%，撥備覆蓋率季度環(huán)比提升5pct至326%。
　　營收增速好于預(yù)期，高基數(shù)下非息平穩(wěn)，利息凈收入也已恢復(fù)正增；前瞻計(jì)提撥備下業(yè)績?cè)鏊俾杂蟹啪?，但總體延續(xù)穩(wěn)健。1Q25營收同比增長5.1%（2024：15.3%），歸母凈利潤同比增長6.7%（2024:11.3%）。細(xì)拆驅(qū)動(dòng)因子，①適時(shí)兌現(xiàn)浮盈平滑，非息收入平穩(wěn)增長。1Q25非息收入同比增長11.4%，貢獻(xiàn)營收增速3.2pct，高基數(shù)下投資相關(guān)非息同比增長6.9%（1Q24同比增長47.3%），正貢獻(xiàn)1.9pct，中收貢獻(xiàn)1.3pct。②受益息差同比降幅收窄，利息凈收入回到正增區(qū)間。1Q25利息凈收入同比增長2.7%，規(guī)模擴(kuò)張（正貢獻(xiàn)8.2pct）完全對(duì)沖息差收窄擾動(dòng)（拖累6.3pct）。③主動(dòng)增提減值，撥備拖累利潤增速7.4pct，實(shí)際稅率正貢獻(xiàn)6.1pct適度支撐（主因部分靠前核銷滿足認(rèn)定條件后，綜合稅率回落）。
　　對(duì)公靠前發(fā)力，助力貸款開門紅實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。1Q25貸款同比增長11.7%（4Q24為15.5%，主因搶抓優(yōu)質(zhì)客群考慮，“百日攻堅(jiān)”行動(dòng)下開門紅部分前置），單季新增58億，同比少增33億，結(jié)構(gòu)上，對(duì)公/票據(jù)貼現(xiàn)/零售分別新增50/5/3億。展望全年，前期壓降異地微粒貸、信用卡及按揭還款擾動(dòng)已消化，伴隨“一基四箭”成效兌現(xiàn)，信貸投放有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步恢復(fù)。
　　息差環(huán)比實(shí)現(xiàn)回升，主要受益負(fù)債成本改善，全年改善趨勢(shì)延續(xù)且預(yù)計(jì)幅度將更為可觀。1Q25瑞豐銀行息差1.46%，同比下降14bps，季度環(huán)比回升4bps。以期初期末口徑測(cè)算，1Q25生息資產(chǎn)收益率下降8bps至3.17%，但應(yīng)該看到，付息負(fù)債成本率季度已環(huán)比下降19bps至1.96%，現(xiàn)階段瑞豐銀行攬儲(chǔ)激勵(lì)也更趨短期化，疊加存量長久期存款年內(nèi)陸續(xù)重定價(jià)，全年預(yù)計(jì)將有更大的成本改善空間。
　　資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)，撥備環(huán)比回升，關(guān)注率波動(dòng)或因進(jìn)一步從嚴(yán)認(rèn)定中小客群潛在風(fēng)險(xiǎn)。1Q25瑞豐銀行不良率季度環(huán)比持平于0.97%，測(cè)算加回核銷后的不良生成率0.55%（2024:0.45%），1Q25關(guān)注率季度環(huán)比提升9bps至1.54%。但在行業(yè)撥備整體回落的背景下，撥備覆蓋率季度環(huán)比提升5pct至326%、延續(xù)高位扎實(shí)，疊加管理層風(fēng)險(xiǎn)偏好審慎、積極主動(dòng)處置，預(yù)計(jì)后續(xù)資產(chǎn)質(zhì)量將保持行業(yè)第一梯隊(duì)的優(yōu)異表現(xiàn)，保證平穩(wěn)可持續(xù)的業(yè)績釋放節(jié)奏。
　　投資分析意見：瑞豐銀行一季報(bào)營收亮眼、業(yè)績穩(wěn)健、撥備回升，中期層面在高效用足杠桿導(dǎo)向下，穩(wěn)步擴(kuò)表、參股認(rèn)購也有望驅(qū)動(dòng)ROE穩(wěn)步回升，驗(yàn)證成長邏輯。維持盈利增速預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤同比增速分別9.5%、10.4%、10.9%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025年P(guān)B為0.50倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期，息差持續(xù)承壓；參股認(rèn)購落地存在不確定性；小微等尾部風(fēng)險(xiǎn)暴露，資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期劣化。