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核心觀點(diǎn)
　　啤酒行業(yè)24年整體受餐飲消費(fèi)疲軟與天氣因素?cái)_動(dòng)，公司銷量承壓，持續(xù)加強(qiáng)庫(kù)存管理和渠道銷售管理，保持良好的庫(kù)存結(jié)構(gòu)和貨齡健康良性，渠道庫(kù)存持續(xù)去化，24Q4迎來(lái)量?jī)r(jià)齊升，結(jié)構(gòu)升級(jí)延續(xù)，2025年輕裝上陣，在新管理層領(lǐng)導(dǎo)下復(fù)蘇改善可期，25年Q1銷量企穩(wěn)修復(fù)，旺季量?jī)r(jià)齊升復(fù)蘇可期。24年年報(bào)公司公告分紅率提升5pcts至69%，紅利屬性進(jìn)一步提升，分紅率未來(lái)仍有提升空間。
　　事件
　　公司發(fā)布2025年一季報(bào)
　　公司2025Q1營(yíng)業(yè)總收入104.46億元，同增2.91%；歸母凈利潤(rùn)17.1億元，同增7.08%，扣非凈利潤(rùn)16.03億元，同增5.95%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　Q1銷量恢復(fù)增長(zhǎng)，主品牌占比持續(xù)提升
　　量方面，公司2025Q1銷量226.1萬(wàn)千升，同比+3.5%，其中主品牌銷量增長(zhǎng)4.1%，主品牌占比提升0.3pct至60.8%，副品牌銷量增長(zhǎng)2.8%。中高端以上產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷量101.1萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5.3%，中高端占比持續(xù)提升。
　　價(jià)方面，2025Q1公司噸價(jià)同比下滑0.6%，或與促銷幅度有所加大、貨折增加有關(guān)。公司加快新商業(yè)、新零售業(yè)務(wù)拓展，線上銷量再創(chuàng)歷史新高，即時(shí)零售業(yè)務(wù)保持快速增長(zhǎng)，公司經(jīng)營(yíng)效率不斷提升，后續(xù)季度公司銷量偏低，旺季低基數(shù)下有望持續(xù)復(fù)蘇。
　　噸成本持續(xù)改善，盈利能力繼續(xù)提升
　　成本端，公司25Q1噸成本下滑2.6%，主要系大麥等原材料成本下降，成本紅利釋放。25Q1毛利率同比+1.2pct至41.6%。利潤(rùn)端，公司25Q1銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比0.3/-0.2/+0.4pct至12.5%/3.2%/-1.0%，費(fèi)用率穩(wěn)中有降，帶動(dòng)歸母凈利率同比+0.6pct至16.4%，歸母凈利潤(rùn)同比+7.1%至17.1億元，公司盈利能力持續(xù)提升，成本紅利持續(xù)兌現(xiàn)下，旺季利潤(rùn)彈性可期。
　　管理層積極進(jìn)取，2025年復(fù)蘇可期
　　受到外部宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境導(dǎo)致的消費(fèi)疲軟疊加天氣因素的擾動(dòng)，青島啤酒24年銷量整體承壓。新任管理層扎實(shí)做好開(kāi)年基礎(chǔ)工作，公司經(jīng)營(yíng)情況有望穩(wěn)步改善。公司持續(xù)加強(qiáng)庫(kù)存管理和渠道銷售管理，保持良好的庫(kù)存結(jié)構(gòu)和貨齡健康良性，渠道庫(kù)存持續(xù)去化，2025年輕裝上陣，低基數(shù)下復(fù)蘇改善可期。公司順應(yīng)消費(fèi)提質(zhì)升級(jí)趨勢(shì)，繼續(xù)優(yōu)化調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，推進(jìn)中高端產(chǎn)品發(fā)展戰(zhàn)略，獲得業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)。24年年報(bào)公司公告分紅率提升5pcts至69%，紅利屬性進(jìn)一步提升，分紅率未來(lái)仍有提升空間。
　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)2025-2027年公司實(shí)現(xiàn)收入331.21、338.03、341.68億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)47.85、52.32、57.15億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　1、高端產(chǎn)品推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)進(jìn)入高端化發(fā)展時(shí)代，各企業(yè)通過(guò)推進(jìn)高檔產(chǎn)品銷售提升盈利水平。目前高檔啤酒市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，若公司高檔產(chǎn)品推進(jìn)受阻，盈利或不及預(yù)期。
　　2、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生產(chǎn)成本的大部分，原材料價(jià)格上漲會(huì)明顯降低企業(yè)盈利水平。當(dāng)前大麥成本從高點(diǎn)回落，若未來(lái)原材料價(jià)格發(fā)生波動(dòng)，超預(yù)期的價(jià)格上漲會(huì)使得企業(yè)盈利不及預(yù)期。
　　3、市場(chǎng)需求恢復(fù)不及預(yù)期：2024年以來(lái)餐飲等啤酒消費(fèi)場(chǎng)所逐步復(fù)蘇，若修復(fù)節(jié)奏不及預(yù)期，將影響公司產(chǎn)品銷售