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事件回顧
　　公司公布25Q1季報(bào)，25Q1公司收入為53.5億元，同比+12%；歸母凈利潤(rùn)為7.6億元，同比-3%；扣非歸母凈利潤(rùn)為7.6億元，同比-3%.公司新工廠產(chǎn)能爬坡等影響毛利率，拖累利潤(rùn)率。
　　事件點(diǎn)評(píng)
　　量?jī)r(jià)齊升，新銳客戶(hù)表現(xiàn)靚麗。分量?jī)r(jià)來(lái)看，公司25Q1銷(xiāo)售運(yùn)動(dòng)鞋0.49億雙，同增8%，銷(xiāo)售單價(jià)109元/雙，同增4%，我們判斷阿迪達(dá)斯、NB、ON、銳步等新銳客戶(hù)預(yù)計(jì)成為銷(xiāo)量增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力，同時(shí)帶動(dòng)客單價(jià)提升。
　　產(chǎn)能爬坡影響毛利率，凈利率下降。公司25Q1毛利率同比-5.5pct至22.9%，受新工廠投產(chǎn)初期員工熟練程度以及產(chǎn)能爬坡等因素影響毛利率下降，預(yù)計(jì)25Q2在訂單旺季+新廠產(chǎn)能利用率提升等因素下毛利率將有所改善。25Q1公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-0.1/-1.5/+0.2/-0.6pct至0.4%/3.7%/1.8%/- 0.5%，管理費(fèi)用率下降主要系薪酬績(jī)效減少，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主要系利息費(fèi)用減少以及匯兌波動(dòng)，綜合公司25Q1歸母凈利率同比-2.3pct至14.2%。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議
　　公司新客戶(hù)擴(kuò)展順利助力跨越周期，積極擴(kuò)張產(chǎn)能滿(mǎn)足客戶(hù)需求，在貿(mào)易摩擦下仍具增長(zhǎng)韌性?？紤]到新工廠爬坡影響毛利率，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25年-27年歸母凈利潤(rùn)分別為41.3億元/47.2億元/54.4億元，對(duì)應(yīng)PE分別為16倍/14倍/12倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)；終端景氣度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；匯率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。