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公司24年?duì)I收+22%、歸母凈利潤(rùn)+2%，25Q1營(yíng)收+30%、歸母凈利潤(rùn)+17%，由于金價(jià)持續(xù)上漲，公司貴金屬投資及文化產(chǎn)品持續(xù)熱銷驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)，24年貴金屬投資收入占比達(dá)64%；但同時(shí)受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化影響，利潤(rùn)率出現(xiàn)下行。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為8.03億、8.70億、9.30億元，同比分別+12%、+8%、+7%，對(duì)應(yīng)25PE13.1X、26PE12.1X，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　 24Q4及25Q1業(yè)績(jī)超預(yù)期。1）2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收202.33億元（同比+22.24%），歸母凈利潤(rùn)7.19億元（+1.73%）；2）單24Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收48.87億元（+16.84%），歸母凈利潤(rùn)1.65億元（+43.00%）；3）25Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收82.22億元（+30.18%），歸母凈利潤(rùn)3.20億元（+17.32%）。
　　受益于金價(jià)上漲，2024年貴金屬投資&文化產(chǎn)品收入高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)25Q1勢(shì)頭延續(xù)。1）分產(chǎn)品：2024年黃金飾品收入54.73億元（同比-11.14%），貴金屬投資產(chǎn)品129.06億元（+45.28%），貴金屬文化產(chǎn)品15.63億元（+40.87%），鉆翠珠寶飾品1.41億元（-34.32%），聯(lián)營(yíng)傭金收入1.32億元（-23.61%）。貴金屬投資產(chǎn)品占比提升至64%（+10pct），黃金飾品占比下降至27%（-10pct）。2）分渠道：2024年線下收入150.95億元（+13.40%），線上收入48.18億元（+60.26%），銀行收入3.01億元（+43.48%）。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化致利潤(rùn)率下行。1）2024年銷售毛利率8.94%（同比-1.74pct），銷售凈利率3.59%（-0.71pct），下滑主要系貴金屬投資產(chǎn)品收入占比提升。
　　分產(chǎn)品看，2024年黃金飾品毛利率18.51%（+0.66pct），貴金屬投資產(chǎn)品2.71%（-0.08pct），貴金屬文化產(chǎn)品16.13%（+1.97pct）。2024年銷售費(fèi)用率2.36%（-0.26pct），管理費(fèi)用率0.53%（-0.15pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.24%（+0.05pct）。2）25Q1銷售毛利率8.34%（-1.66pct），銷售凈利率3.95%（-0.38pct）；季內(nèi)銷售費(fèi)用率2.03%（-0.23pct），管理費(fèi)用率0.42%（-0.14pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.22%（-0.02pct）。
　　全直營(yíng)門店穩(wěn)步擴(kuò)張。2024年末，公司直營(yíng)連鎖門店數(shù)量達(dá)100家，全年新開設(shè)門店20家、關(guān)閉門店7家，凈增13家。據(jù)一季度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)公告，25Q1新增門店4家、閉店2家，同時(shí)擬新增3家于Q2開業(yè)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。公司作為華北地區(qū)黃金珠寶龍頭，“菜百首飾”品牌深入人心，線下門店穩(wěn)步擴(kuò)張并持續(xù)強(qiáng)化全渠道運(yùn)營(yíng)。由于金價(jià)持續(xù)上漲，公司貴金屬投資及文化產(chǎn)品持續(xù)熱銷，預(yù)計(jì)全年收入端增速較好，但利潤(rùn)率仍受到產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化影響下滑，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為8.03億、8.70億、9.30億元，同比+12%、+8%、+7%，對(duì)應(yīng)25PE13.1X、26PE12.1X，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：金價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，終端需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，門店拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，盈利能力下降的風(fēng)險(xiǎn)。