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事項(xiàng)：
　　郵儲(chǔ)銀行發(fā)布2025年一季報(bào)，1季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入894億元，同比下降0.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)252億元，同比下降2.6%，年化加權(quán)平均ROE為11.33%。25年1季度末，總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到17.7萬億元，同比增長(zhǎng)8.3%，其中貸款總額同比增加9.8%，存款同比增加9.2%。
　　平安觀點(diǎn)：
　　成本管控力度增強(qiáng)，非息明顯改善。郵儲(chǔ)銀行1季度歸母凈利潤(rùn)同比負(fù)增2.6%（+0.2%，24A），增速小幅回落一定程度受撥備計(jì)提力度影響，公司一季度撥備前利潤(rùn)同比增長(zhǎng)6.2%（4.5%，24A），公司持續(xù)加大成本管控力度推動(dòng)利潤(rùn)上行，公司1季度業(yè)務(wù)及管理費(fèi)同比回落4.57%（+0.91%，24A）。從營(yíng)收來看，郵儲(chǔ)銀行1季度營(yíng)收同比下行0.1%（1.8%，24A），營(yíng)收增速回落主要受凈利息收入下行影響，息差邊際承壓帶動(dòng)凈利息下行，25年1季度公司利息凈收入同比回落3.8%（+1.5%，24A）。值得注意的是，郵儲(chǔ)銀行非息收入表現(xiàn)較為亮眼，尤其中收同比明顯回暖。公司1季度非息收入同比上行14.8%（3.2%，24A），同比增速上行11.6個(gè)百分點(diǎn)，中收和其他非息收入均有貢獻(xiàn)，中收同比轉(zhuǎn)正，其他非息增幅走闊。公司1季度手續(xù)費(fèi)收入、其他非息收入同比增速環(huán)比分別上行19.3pct/6.5pct至8.8%/21.7%（-10.5%/15.2%，24A），非息收入整體明顯改善。
　　息差優(yōu)于同業(yè)，資負(fù)擴(kuò)張保持穩(wěn)健。郵儲(chǔ)銀行1季度凈息差為1.71%（1.87%，24A），息差同比下降21BP，我們預(yù)計(jì)與郵儲(chǔ)零售貸款占比較高，受到貸款重定價(jià)因素影響較大有關(guān)。我們根據(jù)期初期末余額測(cè)算的公司25Q1凈息差為1.61%，環(huán)比24Q4回落10BP，息差邊際承壓，資產(chǎn)端定價(jià)下行幅度大于負(fù)債端，存款成本下行難以對(duì)沖貸款利率回落，我們根據(jù)期初期末余額測(cè)算的25Q1公司生息資產(chǎn)收益率和付息負(fù)債成本率分別下行19BP/10BP至2.82%/1.28%。規(guī)模方面，公司年末總資產(chǎn)規(guī)模同比增長(zhǎng)8.3%（8.6%，24A），其中貸款規(guī)模同比增長(zhǎng)9.8%（9.4%，24A），信貸投放加速主要來自對(duì)公貢獻(xiàn)，25年1季度末公司貸款和零售貸款同比增速分別變動(dòng)1.7pct/-2.5pct至15.2%/4.3%。負(fù)債端方面，年末存款規(guī)模同比增長(zhǎng)9.2%（9.5%，24A），增速整體保持穩(wěn)健。
　　不良率小幅上行，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力整體保持穩(wěn)定。郵儲(chǔ)銀行25年1季度末不良率較24年末上行1BP至0.91%，不良率小幅上行，我們預(yù)計(jì)不良率上行主要來自零售資產(chǎn)質(zhì)量波動(dòng)。從前瞻指標(biāo)來看，25年1季度末關(guān)注率較24年末上升12BP至1.07%，逾期率較年末上升4BP至1.23%，后續(xù)趨勢(shì)仍需關(guān)注，但整體資產(chǎn)質(zhì)量指標(biāo)仍處較優(yōu)水平，風(fēng)險(xiǎn)低位可控。撥備方面，1季度末撥備覆蓋率和撥貸比較24年末下降20pct/17BP至266%/2.41%，但絕對(duì)水平仍處高位，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力保持穩(wěn)定。
　　投資建議：關(guān)注零售修復(fù)，差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)持續(xù)。郵儲(chǔ)銀行作為一家定位零售銀行的國(guó)有大行，憑借“自營(yíng)+代理”的獨(dú)特模式，維持廣泛的客戶觸達(dá)范圍，縣域和中西部區(qū)域的地區(qū)優(yōu)勢(shì)繼續(xù)穩(wěn)固，客戶基礎(chǔ)扎實(shí)可靠。我們維持公司25-27年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年EPS分別為0.89/0.93/0.97元，對(duì)應(yīng)盈利增速分別為2.6%/3.6%/4.3%，當(dāng)前公司股價(jià)對(duì)應(yīng)25-27年P(guān)B分別為0.58x/0.54x/0.50x，我們維持公司“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量壓力超預(yù)期抬升。2）利率下行導(dǎo)致行業(yè)息差收窄超預(yù)期。3）房企現(xiàn)金流壓力加大引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)抬升。