>> 廣發(fā)證券-24年報及25年一季報深度分析：超預(yù)期的一季報與關(guān)稅下的行業(yè)展望-250505
| 上傳日期： |
2025/5/6 |
大小： |
5653KB |
| 格式： |
pdf 共38頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
鄭愷,劉晨明,楊澤蓁 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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一季報整體超預(yù)期，A股利潤增速轉(zhuǎn)正，經(jīng)營情況呈現(xiàn)出一定程度改善。25年Q1單季表現(xiàn)顯著超出季節(jié)性，自23年來首次正增。毛利率和凈利率有所恢復(fù)，資產(chǎn)負債率不再下降、存在結(jié)構(gòu)性加杠桿的行業(yè)，應(yīng)收占款壓力緩解、預(yù)收款項（訂單）上升，經(jīng)營現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)，企業(yè)的投資現(xiàn)金流底部企穩(wěn)，預(yù)示著部分行業(yè)考慮開啟新一輪的產(chǎn)能擴張周期。
但是內(nèi)生恢復(fù)仍然偏慢，在4月關(guān)稅沖擊下仍不容樂觀。ROE已經(jīng)連續(xù)15個季度下滑，目前接近歷史低點。企業(yè)極力收縮供給，但收入的恢復(fù)依然緩慢，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率仍是主要拖累?；I資現(xiàn)金流存在壓力，受到企業(yè)主動償債和現(xiàn)金分紅的影響。庫存周期“弱而不補”，結(jié)構(gòu)性補庫存的行業(yè)主要由外需帶動，后續(xù)則存在不確定性。
一季報超預(yù)期，主要貢獻的行業(yè)是哪些？
整體而言一季度業(yè)績表現(xiàn)比較亮眼的行業(yè)如下，受關(guān)稅影響不同：
1.有獨立周期的農(nóng)業(yè)，養(yǎng)殖業(yè)、飼料（幾乎不受關(guān)稅影響，反而會因中方反制個別品種邏輯上受益）；
2.上游資源品，包括工業(yè)金屬，黃金（黃金不受關(guān)稅影響，反而受益）；
3.出口鏈條，包括電子的細分及各制造業(yè)（受關(guān)稅影響，甄別流向）；
4.中游材料，包括玻璃玻纖、普鋼、化工的細分領(lǐng)域（若PPI后續(xù)低預(yù)期、中游材料反而受益）。
海外收入依賴度最高和最低的行業(yè)？
海外收入占比較高的行業(yè)：消費電子、互聯(lián)網(wǎng)電商、醫(yī)療服務(wù)、小家電、元件、紡織、光學(xué)光電子、家居、白電、黑電、汽車零部件、通信設(shè)備。其中，對歐洲及亞非拉區(qū)域出口的企業(yè)，25年業(yè)績確定性高于對美敞口。
海外收入占比較低的行業(yè)：制造業(yè)中主要包括軍工、電網(wǎng)設(shè)備，TMT中偏軟件和運營，內(nèi)需板塊的消費品和服務(wù)業(yè)，以及典型的紅利行業(yè)。
結(jié)合一季報及關(guān)稅的最新變化，后續(xù)值得關(guān)注的行業(yè)線索——
1.關(guān)稅影響之下年內(nèi)PPI預(yù)期面臨修正，考察行業(yè)毛利率與PPI的相關(guān)系數(shù)，成本端有望受益的行業(yè)；
2.25年已經(jīng)呈現(xiàn)出產(chǎn)能出清、困境反轉(zhuǎn)跡象，且受外需影響不大的行業(yè)，有望延續(xù)困境反轉(zhuǎn)趨勢；
3.由新興產(chǎn)業(yè)需求帶動，訂單出現(xiàn)積極變化，或者輕資產(chǎn)行業(yè)中員工數(shù)量/薪酬開始提升的行業(yè)；
4.政策層面逐步觸達，如政府補助增加、地方政府化債等受益的行業(yè)；
5.紅利的縮圈——基本面低波兼顧高股息的行業(yè)。
核心假設(shè)風(fēng)險：地緣政治沖突超預(yù)期、全球流動性寬松的節(jié)奏低于預(yù)期、國內(nèi)穩(wěn)增長政策力度不及預(yù)期等。
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