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公司24全年/24Q4/25Q1實現營收104.9/28.4/20.4億元，同比-10%/-18.1%/-3.5%；歸母凈利潤13.7/4.5/0.1億元，同比+8.7%/+45.5%/-92.7%；扣非凈利潤10.9/2.2/1.5億元，同比-3.7%/-4.1%/-3.2%。
　　24Q4國補活動落地拉動終端需求，但對公司24Q4收入貢獻不明顯，主要因為前端接單到工廠存在滯后，而國補訂單的滯后期可能更長；25Q1國補訂單逐步進入交付確收階段，帶動收入降幅顯著收窄。從合同負債來看，24Q4-25Q1同均增長，在手訂單充足，有望支撐收入持續(xù)改善。公司24Q4/25Q1末合同負債22.8/15億元，同比+9.8/+6.3億元。
　　24年經銷毛利率提升，但大宗毛利率下降幅度較大，導致整體毛利率略降。公司24全年/24Q4/25Q1毛利率35.4%/34.5%/32.61%，同比-0.7/-3/-0.01pct。24年經銷/直營/大宗營收85.2/3.6/13.2億元，同比-11.5%/+14%/-8.9%；毛利率38.8%/51.9%/4.8%，同比+1.3/-13/-10.6pct。
　　持續(xù)推進降本增效，扣非凈利率穩(wěn)中有升。公司24全年/24Q4/25Q1歸母凈利率13.1%/15.8%/0.6%，同比+2.3/+6.9/-7.2pct；扣非凈利率10.4%/7.7%/7.4%，同比+0.7/+1.1/+0.02pct。其中，24Q4非經常損益主要為出售參股公司股權產生投資收益2.6億元；25Q1非經常損益主要為公司持有的國聯民生股票產生2億元公允價值變動損失。
　　整體費用率保持穩(wěn)定。24年公司銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為9.64%/7.55%/3.57%/-0.1%，同比-0.02/+0.96/+0.03/-0.56pct。
　　持續(xù)高分紅回報股東。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現金紅利10元（含稅），預計2024年度現金分紅總額為10.63億元，股利支付率77.54%。
　　投資建議：公司堅定“多品牌、全品類、全渠道”戰(zhàn)略，短期國補有望帶動業(yè)績逐步改善。我們預計公司25-27年實現營收114.06、124.06、135.09億元，歸母凈利潤12.46、13.97、15.44億元，維持“增持”評級。
　　風險提示：行業(yè)競爭加劇、地產超預期下滑等。