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面對關(guān)稅或?qū)⒁l(fā)的滯脹風(fēng)險(xiǎn)，市場對美聯(lián)儲的降息預(yù)期存在較大分歧。5月FOMC例會也表示“靜觀其變”。2025年，美聯(lián)儲還能降息嗎？金融市場或是其轉(zhuǎn)向的“主要矛盾”。
　　熱點(diǎn)思考：金融壓力或是美聯(lián)儲“轉(zhuǎn)鴿”的主要矛盾
　　一、滯脹環(huán)境下，美聯(lián)儲如何平衡“雙重使命”？金融壓力或?yàn)橹饕?br>　　關(guān)稅沖擊下，滯脹是美聯(lián)儲決策的“難題”。關(guān)稅的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)為“滯脹”。制造業(yè)PMI、短期通脹預(yù)期等指標(biāo)已表明，滯脹風(fēng)險(xiǎn)漸行漸近?！半p重使命”的平衡導(dǎo)致美聯(lián)儲左右為難。5月FOMC例會表明，美聯(lián)儲或?qū)⑦x擇“事后反應(yīng)”的立場，而非“事前防范”。
　　滯脹環(huán)境下，金融壓力或成為美聯(lián)儲“轉(zhuǎn)鴿”的主要矛盾：1）脹的風(fēng)險(xiǎn)或超過滯的壓力；2）金融壓力上行或強(qiáng)化經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)、弱化通脹上行風(fēng)險(xiǎn)；3）綜合而言，由于關(guān)稅引發(fā)的通脹是“臨時(shí)的”，美聯(lián)儲或在“風(fēng)險(xiǎn)平衡”的考慮之后，更加關(guān)注經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。
　　二、“雙重使命”之外，金融壓力如何影響美聯(lián)儲的“決策”？加劇經(jīng)濟(jì)壓力，促使聯(lián)儲轉(zhuǎn)鴿
　　當(dāng)金融壓力持續(xù)且顯著上行時(shí)，美聯(lián)儲或考慮政策對沖。金融壓力可綜合衡量融資條件、違約風(fēng)險(xiǎn)或風(fēng)險(xiǎn)偏好。一方面，金融壓力上行本就隱含了經(jīng)濟(jì)下行的預(yù)期；另一方面，在“金融加速器”機(jī)制之下，金融壓力上行或進(jìn)一步加劇經(jīng)濟(jì)下行壓力，比如使放緩轉(zhuǎn)向衰退。
　　經(jīng)驗(yàn)上，金融壓力上行是美聯(lián)儲“轉(zhuǎn)鴿”的重要條件。1）2015-2016，面對全球經(jīng)濟(jì)不確定性，美聯(lián)儲放緩加息；2）2018年9月“鷹派”加息導(dǎo)致美股回撤近20%，促使美聯(lián)儲“轉(zhuǎn)鴿”；3）2020年初，公共衛(wèi)生事件沖擊下，聯(lián)儲迅速降息至0，并開啟QE；4）2024年8月非農(nóng)低于預(yù)期，觸發(fā)“衰退預(yù)警”，股市大幅回調(diào)。美聯(lián)儲9月選擇預(yù)防式降息50bp。
　　三、2025年，如何把握美聯(lián)儲降息的“節(jié)奏”？首次降息或于三季度落地
　　關(guān)稅沖擊之下，美國經(jīng)濟(jì)的主線或?qū)⒅饾u從“滯脹”轉(zhuǎn)為“衰退”。未來1-2個(gè)季度，市場或在“滯”與“脹”、放緩還是衰退兩個(gè)問題上糾結(jié)。今年下半年，如果物價(jià)上行斜率趨緩、經(jīng)濟(jì)下行保持不變，經(jīng)濟(jì)基本面、大類資產(chǎn)和政策的主要矛盾或?qū)⒅鸩綇摹皽洝鞭D(zhuǎn)向“衰退”。
　　2025年，仍可期待美聯(lián)儲降息，首次降息的時(shí)點(diǎn)或位于三季度。6月例會，如果金融市場平穩(wěn)運(yùn)行，降息的概率或趨于下行。但往下半年看，無論是“滯脹交易”還是“衰退交易”，金融壓力仍將趨于上行，從而為美聯(lián)儲降息鋪平道路。
　　大類資產(chǎn)&海外事件&數(shù)據(jù)：美英達(dá)成貿(mào)易協(xié)議，5月FOMC例會“靜觀其變”
　　海外資產(chǎn)走勢分化，原油價(jià)格大幅反彈。當(dāng)周，標(biāo)普微跌0.5%，發(fā)達(dá)市場股指走勢分化；10Y美債收益率上行4bp至4.37%；美元指數(shù)上行0.4%至100.4，在岸人民幣升至7.25；WTI原油大幅反彈4.7%至61.0美元/桶，COMEX金繼續(xù)大漲3.1%至3326.3美元/盎司。
　　美英達(dá)成貿(mào)易協(xié)議，美國保留10%關(guān)稅。5月8日，美國宣布與英國達(dá)成《經(jīng)濟(jì)繁榮協(xié)議》，美國保留對英國加征的10%基準(zhǔn)關(guān)稅，降低對英國加征的汽車關(guān)稅，前10萬輛英國進(jìn)口汽車適用10%關(guān)稅。英國為美國乙醇、牛肉產(chǎn)品提供免稅進(jìn)口額，承諾購買波音飛機(jī)。
　　5月FOMC例會強(qiáng)調(diào)“觀望”態(tài)度，3月德國工業(yè)生產(chǎn)強(qiáng)于市場預(yù)期。5月例會聲明認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)活動仍穩(wěn)健，但經(jīng)濟(jì)前景的不確定性進(jìn)一步增加，更高失業(yè)及更高通脹的風(fēng)險(xiǎn)上升，“硬數(shù)據(jù)”驗(yàn)證仍是聯(lián)儲核心關(guān)注；3月德國工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期強(qiáng)勁，或反映德國對美“搶出口”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治沖突升級；美國經(jīng)濟(jì)放緩超預(yù)期；美聯(lián)儲超預(yù)期轉(zhuǎn)“鷹”