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歸母凈利下降59%。2024年公司實現營業(yè)收入3117億元，同比下降10.2%；實現歸母凈利潤50億元，同比下降58.6%。公司營收和利潤雙雙下降的主要原因是年內交付結轉規(guī)模下降，以及毛利率下降和計提減值所致。2024年公司實現毛利率13.9%，同比下降2.5pct，全年計提減值約55億元。
　　銷售持續(xù)保持領先，在手資源不斷優(yōu)化。2024年公司實現銷售面積1797萬平方米，同比下降24.7%；實現銷售金額3230億元，同比下降23.5%，銷售金額連續(xù)兩年穩(wěn)居行業(yè)第一，實現歸屬于股東的權益銷售金額相對穩(wěn)定，約2465億元，同比下降14.5%。公司核心城市深耕效果進一步凸顯，全年38個核心城市銷售占比達到90%，同比提升2pct；38個核心城市銷售市占率達7.1%，同比提升0.3pct，其中14個核心城市取得10%以上市占率，16個城市連續(xù)三年排名前三。2024年公司全年新增拓展總地價683億元，權益地價602億元，位居行業(yè)第二，新拓展項目權益比提升至88%，創(chuàng)近十年新高。截至2024年末，公司在手土地儲備計容面積約6258萬平方米，其中增量項目約1000萬平方米，基本集中在核心38城；存量項目約5280萬平方米，較年初下降20%，在手資源結構不斷優(yōu)化。
　　負債結構保持穩(wěn)定。截至2024年末，公司債務結構持續(xù)優(yōu)化，三年以上到期的有息負債占比39.6%，較年初提升8pct。年內公司新增有息負債綜合成本同比下降22bp至2.92%，有息負債綜合融資成本同比下降46bp至3.1%，均創(chuàng)歷史新低。
　　投資建議：由于行業(yè)下行導致公司交付結轉規(guī)模下降，我們下調公司25、26年的營業(yè)收入為2842/2723億元（原值為3613/3660億元)，并對公司計提減值幅度和毛利率表現進行審慎估計，預計公司25、26年歸母凈利潤分別為52/53億元（原值為123/145億元），對應EPS分別為0.43/0.44元，對應最新股價PE分別為19.1/18.6X，維持“優(yōu)于大市”評級。
　　風險提示：房價下跌幅度超預期，公司毛利率不及預期，政策放松實際效果不及預期，銷售復蘇進度不及預期，公司財務風險超預期。