>> 東海證券-郵儲銀行(601658)公司簡評報告：非息收入表現較好，存貸同步降息緩解息差壓力-250520
| 上傳日期： |
2025/5/21 |
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| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
東海證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
王鴻行 |
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投資要點
事件：郵儲銀行公布2025年一季度報告。Q1，公司實現營業(yè)收入893.63億元（-0.07%，YoY），歸母凈利潤252.46億元（-2.62%，YoY）。季末公司總資產17.69萬億元（+8.31%，YoY），不良貸款率0.91%（+1BP，QoQ），不良貸款撥備覆蓋率266.13%（-20.02PCT，QoQ）。Q1凈息差為1.71%，同比下降21BPs。5月20日，1年期與5年期LPR各下降10BPs至3%與3.5%。同日，郵儲銀行下調存款掛牌利率：活期、協定存款、7天通知存款分別下降5、10、15BPs，2年以下定期存款下降15BPs，3年與5年定期分別下降25BPs。
對公信貸增長強勁，金融投資規(guī)模增速小幅放緩。Q1郵儲銀行貸款增速小幅回升，與銀行業(yè)較好“開門紅”信貸相符。結構方面，對公一般貸款新增規(guī)模創(chuàng)新高，票據貼現好于去年同期；個人貸款表現較弱，主要是由于消費和住房需求依然偏弱。金融投資規(guī)模增速從高位回落，與政府債融資力度提升有所背離，或是因為公司在Q1債市波動行情中，選擇適度放緩投資力度。年內政府債券供給明顯擴大，關稅影響下信貸對實體支持力度有望加大，這些因素將促進公司資產規(guī)模隨行業(yè)保持較快增長。Q1郵儲銀行存款增速小幅放緩，與行業(yè)一致，或主要反映同業(yè)存款定價自律管理的階段性影響。
Q1息差受重定價影響較大，Q2存貸同步降息有望緩解息差壓力。Q1單季息差為1.71%，環(huán)比下降10BPs，同比下降21BPs，同比降幅較2024年Q4有所擴大。資產端，測算生息率3.00%，同比下降約37BPs：一方面反映2024年下半年LPR及存量住房貸款利率下調的重定價影響，另一方面是因為受近年政府債發(fā)行力度較大、利率下行影響，債券投資組合中低息券占比提升。負債端，測算付息率1.30%，同比降幅擴大至約20BPs，主要是由于多輪存款降息效果持續(xù)顯現。受益于個人為主的存款結構，2023年以來郵儲銀行付息率改善幅度相對其他國有大行更明顯。5月，1年與5年LPR各下降10BPS，不同期限存款掛牌利率同步下降5~25BPS，測算存貸同步降息后，息差壓力趨于平緩。
手續(xù)費及傭金收入優(yōu)于同行，投資收益表現亮眼。Q1手續(xù)費及傭金凈收入同比增長8.76%，明顯好于上市銀行及大型銀行平均水平。對照2024年，推測背后主要有兩方面原因：一方面，公司主動發(fā)力對公業(yè)務，投行、理財、托管業(yè)務延續(xù)較好增長態(tài)勢；另一方面，去年代理保險業(yè)務收入在“報行合一”影響下基數較低。投資收益+公允價值變動損益大仍然表現較好，同比增長18.81%，一方面是由于投資規(guī)模驅動依然較強，另一方面或是票據業(yè)務受益于“銀票+商票”“直貼+轉貼”雙輪驅動的策略實現快速增長。
受宏觀環(huán)境影響，資產質量壓力小幅上升。Q1郵儲銀行不良率與關注率繼續(xù)小幅上升，推測依然是小額貸款與住房按揭風險上升，與薄弱主體經營壓力及居民就業(yè)與收入壓力上升相符。2024年初以來，銀行業(yè)居民信貸信用風險上升趨勢較為明顯。由于客戶基礎較好且2024年“9.24”以來宏觀政策力度較大，預計個貸風險可控。對公領域，租賃和商業(yè)服務業(yè)、房地產業(yè)等行業(yè)不良率持續(xù)下降，奠定穩(wěn)健資產質量穩(wěn)健基礎，批發(fā)零售業(yè)及制造業(yè)不良率受市場環(huán)境影響上升，但不影響全局。預計整體貸款資產質量仍較為穩(wěn)定。
儲蓄代理降費效果體現，撥備計提保持較大力度。新儲蓄代理費方案于2024年9月底落地。以2023年代理儲蓄存款為基礎測算，調整后綜合費率下降至1.08%，較上次（2021）年下調后的費率1.29%下降16.28%，降幅大于基準13.97%（即最近三年四大行平均凈利差變動比例）。受益于此，Q1管理費用下降4.57%。管理費用下降一定程度上為撥備計提騰挪空間，Q1資產減值損失同比增長53.27%。
財政部戰(zhàn)略投資及郵政集團增持彰信心。公司將向財政部、中國移動集團、中國船舶集團定增募集資金1300億元，全部用于補充核心一級資本。其中，財政部為新引入的戰(zhàn)略投資者，認購資金約1175.80億元。以2024年末為基礎測算，定增完成后公司核心一級資本充足率將從9.56%大幅提升至11.07%。以公告日5.2元收盤價測算，預案6.32元定增較價溢價率約為19%。4月下旬以來，用于大行增資的特別國債陸續(xù)啟動發(fā)行，預計定增計劃隨后將落地。另外，控股股東郵政集團在4月8日從二級市場增持A股股份1991.02萬股，占已發(fā)行普通股總股份的比重為0.02%。早在2020年，郵政集團曾從二級市場增持8.9億股，占當時普通股總股份的比重達到1.02%。大股東增持有望進一步增強市場信心。
盈利預測與投資建議。由于資產端收益率下行幅度較大，撥備計提力度較強，郵儲銀行Q1歸母凈利潤略低于預期。往后看，5月LPR與存款掛牌利率同步下降，息差壓力將趨于平緩，年內業(yè)績有望修復。我們相應調整盈利預測，預計2025-2027年營業(yè)收入分別為3517、3748、4003億元（原預測3600、3774、4019億元），歸母凈利潤分別為870、906、945億元（原預測886、907、939億元），對應同比+0.59%、+4.18%與+4.30%。預計2025-2027年末普通股每股凈資產為7.86、8.29與8.73元，對應5月19日收盤價PB為0.67、0.64、0.61倍?；?）：存貸同步降息緩解
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