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收入端：本季度公司營業(yè)收入263億元，yoy -5.0%，主要受需求疲軟、競爭加劇等因素影響。其中產(chǎn)品收入243億元，yoy-6.0%，其中服裝品類本季度實現(xiàn)正增長；其他收入20億，yoy+10%，其他收入的快速增長主要由杉杉奧萊店帶動（目前已達20家）。盡管短期承壓，行業(yè)競爭依然激烈，但公司已看到逐月改善的趨勢，預計Q2收入同比增長仍將處于-5%-0的區(qū)間，Q3開始將重新回到增長軌道。
　　運營數(shù)據(jù)：公司本季度GMV同比零增長至524億，增速仍高于收入反映出退貨率的提升，但趨勢上看退貨率已逐步趨近穩(wěn)定。分拆看，本季度活躍買家數(shù)4130萬人，yoy -4%，訂單量為1.67億，同比-6%。值得一提的是，公司SVIP yoy+18%，本季度成交金額占公司線上成交金額的51%，公司積極通過多種舉措推動SVIP增長，尤其是在供給側，提供更多獨家產(chǎn)品以吸引用戶。
　　利潤端：本季度Non-GAAP凈利潤23億元，同比-11%，凈利率為8.8，同比下降0.5pct，主要是銷售和管理費用率的同比提升，一方面是由于部分費用相對剛性，收入下滑造成費用率提升，另一方面費用率變動整體依然在可控范圍內，公司營銷支出方面在市場和用增策略上更加一體化，投放渠道也更加多元化。此外，本季度公司回購1690萬美元ADs，公司完全用完此前10億美元回購額度（截至2025年3月），在新的10億美元的回購計劃（截至2027年2月有效）下回購了430萬美元。
　　投資建議：公司專注于打造線上奧萊，深耕自身核心優(yōu)勢，我們小幅調整2025-2027年公司收入預測至1088/1116/1144億元，調整幅度為-2%/-3%/-3%,主要考慮到行業(yè)競爭依舊激烈，調整經(jīng)調2025-2027年經(jīng)調利潤預測至91/94/98億元，調整幅度為-3%/-2%/-4%,主要受到收入下調影響。公司當前股價對應2025年PE為6x，維持“優(yōu)于大市”評級。
　　風險提示：政策風險，新進入者競爭加劇等市場風險，宏觀經(jīng)濟系統(tǒng)性風險等。