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事件描述
　　公司發(fā)布2024年年報(bào)和2025年一季報(bào)。2024年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.5億元，同比增長(zhǎng)67.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.4億元，同比增長(zhǎng)84.1%；單Q4來(lái)看，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.6億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)17.0%、2.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利3.7億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)26.2%、13.9%。
　　2025年一季度，公司經(jīng)營(yíng)節(jié)奏穩(wěn)健。實(shí)現(xiàn)收入9.5億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)29.1%、10.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.4億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)21.1%、下降8.0%。
　　事件點(diǎn)評(píng)
　　受大客戶(hù)節(jié)奏影響，2024下半年有源產(chǎn)品環(huán)比增長(zhǎng)不大，但今年1.6T有望規(guī)模放量。2024年，公司有源、無(wú)源產(chǎn)品線(xiàn)分別實(shí)現(xiàn)收入16.6億元（同比+121.9%）、15.8億元（同比+33.2%）。無(wú)源器件方面，2024年隨著AI數(shù)通市場(chǎng)的爆發(fā)，F(xiàn)AU、MT-FA、AWG、隔離器、透鏡等無(wú)源器件需求量大幅增長(zhǎng)，但另一方面電信WDM、PON、前傳等市場(chǎng)階段承壓。公司作為全品類(lèi)無(wú)源器件頭部廠(chǎng)商，戰(zhàn)略聚焦高速率數(shù)通、硅光等產(chǎn)品，多種高規(guī)格FA器件、單波200G光發(fā)射器件、高速光模塊Demux器件（POSA）已經(jīng)小批量發(fā)貨，同時(shí)繼續(xù)優(yōu)化成本，提升良率，無(wú)源毛利率較2023年提升8.2pct。有源方面，公司第一大客戶(hù)Fabrinet 2024年銷(xiāo)售收入20.0億元，較2023增長(zhǎng)92.3%；2024下半年公司有源產(chǎn)品收入8.4億元，環(huán)比增速放緩主要由于大客戶(hù)網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品處于800G向1.6T過(guò)渡期，同時(shí)北美CSP大規(guī)模部署ROCE組網(wǎng)導(dǎo)致IB市場(chǎng)增速放緩。我們認(rèn)為隨著下半年GB300、Blackwell ultra搭配CX8網(wǎng)卡規(guī)模上量，公司有源產(chǎn)品或恢復(fù)增長(zhǎng)。
　　泰國(guó)工廠(chǎng)已經(jīng)投產(chǎn)，公司在硅光產(chǎn)業(yè)鏈上擁有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。公司位于光模塊產(chǎn)業(yè)鏈上游，下游交貨主要為泰國(guó)或國(guó)內(nèi)，受關(guān)稅波動(dòng)影響不大。與此同時(shí)，公司泰國(guó)工廠(chǎng)一期廠(chǎng)房已于去年順利交付并投產(chǎn)，二期廠(chǎng)房如期推進(jìn)。同時(shí)，泰國(guó)工廠(chǎng)部分無(wú)源器件產(chǎn)品線(xiàn)已順利通過(guò)客戶(hù)認(rèn)證，預(yù)計(jì)將陸續(xù)進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)。公司在硅光產(chǎn)業(yè)鏈主要供應(yīng)FAU、透鏡陣列、隔離器、AWG等定制化無(wú)源器件并逐步形成硅光引擎代工和晶圓級(jí)后道封測(cè)能力。我們認(rèn)為隨著硅光技術(shù)路線(xiàn)滲透率的快速提升，公司在FAU、透鏡陣列等定制化開(kāi)發(fā)能力、大客戶(hù)的光引擎代工經(jīng)驗(yàn)以及不與客戶(hù)競(jìng)爭(zhēng)的產(chǎn)業(yè)鏈獨(dú)特定位有望令公司開(kāi)拓更大市場(chǎng)。
　　公司是英偉達(dá)CPO供應(yīng)鏈重要參與者，隨著市場(chǎng)起量有望貢獻(xiàn)新的驅(qū)動(dòng)。英偉達(dá)在GTC2025上推出了Quantum和Spectrum系列全球領(lǐng)先的硅光交換機(jī)系統(tǒng)。英偉達(dá)認(rèn)為，硅光CPO交換機(jī)較可插拔光模塊可實(shí)現(xiàn)3.5倍的能耗降低、延遲的降低以及顯著的網(wǎng)絡(luò)可靠性提升。根據(jù)Coherent援引Lightcounting預(yù)測(cè)，2030年CPO市場(chǎng)規(guī)?；蛟鲋?0億美元，英偉達(dá)、博通等網(wǎng)絡(luò)設(shè)備頭部廠(chǎng)商是早期重要推動(dòng)者。英偉達(dá)CPO交換機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈集成了美國(guó)、中國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣優(yōu)秀的企業(yè)參與，公司和波若威、康寧、扇港、Coherent一起參與到在光纖、連接器和微光學(xué)環(huán)節(jié)，公司負(fù)責(zé)CPO光源引擎和無(wú)源光纖互聯(lián)解決方案。公司在年報(bào)中表示，適用于CPO的多通道CPO-ELS的多通道高功率激光器已實(shí)現(xiàn)小批量交付。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　短期受大客戶(hù)1.6T起量節(jié)奏影響，我們預(yù)計(jì)下半年公司有源業(yè)務(wù)增速將顯著回升，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027歸母凈利潤(rùn)分別為20.8/28.8/32.4億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為3.75/5.19/5.84，當(dāng)前估值處于歷史低位區(qū)間，維持“買(mǎi)入-A”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　大客戶(hù)1.6T光模塊需求釋放低于預(yù)期；大客戶(hù)引入新供應(yīng)商導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)格局惡化；有源產(chǎn)品占比提升拉低整體毛利率水平；CPO產(chǎn)品價(jià)值量和毛利率不及預(yù)期；中美關(guān)稅摩擦導(dǎo)致北美資本開(kāi)支投入放緩等。