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本周核心觀點(diǎn)：1）品牌端：618大促拉開帷幕，國貨品牌表現(xiàn)亮眼；內(nèi)需消費(fèi)主線下，美妝個(gè)護(hù)板塊有望迎來結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，新渠道新產(chǎn)品以及品牌資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)的美妝個(gè)護(hù)品牌有望受益。（穩(wěn)健醫(yī)療，登康口腔，珀萊雅等）以品牌服飾為代表的可選消費(fèi)在政策刺激和信心重建下正在踏入逐步復(fù)蘇的通道，宏觀環(huán)境好于2024年；近期內(nèi)需板塊在多因素共振下，復(fù)蘇超預(yù)期的企業(yè)迎來估值修復(fù)行情，其中具備新消費(fèi)的品牌表現(xiàn)強(qiáng)勁。美護(hù)和戶外板塊作為具備新消費(fèi)特征的賽道，業(yè)績成長性有望延續(xù)。2）制造端：關(guān)稅擾動(dòng)帶來的避險(xiǎn)情緒高點(diǎn)已過，估值持續(xù)修復(fù)，優(yōu)質(zhì)制造龍頭有望具備強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力，產(chǎn)業(yè)份額有望持續(xù)提升（浙江自然，開潤股份，華利集團(tuán)等）。制造端企業(yè)經(jīng)歷上一輪關(guān)稅變化后，積累了豐富的應(yīng)對(duì)經(jīng)驗(yàn)、基本面方面表現(xiàn)更為韌性，根據(jù)我們跟蹤的制造商反饋，目前多數(shù)大品牌客戶表現(xiàn)冷靜、尚未調(diào)整訂單數(shù)量和發(fā)貨節(jié)奏；密切跟蹤關(guān)稅政策動(dòng)態(tài)，把握超跌制造頭部企業(yè)中長期的積極因素帶來的估值修復(fù)機(jī)會(huì)。
　　亞瑪芬體育25Q1業(yè)績超預(yù)期，上調(diào)全年預(yù)期。持續(xù)看好戶外運(yùn)動(dòng)行業(yè)高景氣。1）亞瑪芬體育：25Q1營收同增23%至14.7億美元（固定匯率同增26%），調(diào)整后的毛利率同比+3.3pct至58%，調(diào)整后的凈利潤由去年同期的5000萬美元增長至1.48億美元，業(yè)績超市場預(yù)期。分地區(qū)來看，大中華區(qū)/亞太地區(qū)/美洲地區(qū)/EMEA分別同比+43%/+49%/+12%/+12%；分業(yè)務(wù)來看，戶外功能性服飾/山地戶外服飾及裝備/球類與球拍裝備分別同比+28%/+25%/+12%，固定匯率下分別同比+32%/+29%/+13%。公司上調(diào)全年業(yè)績指引，預(yù)計(jì)2025財(cái)年收入增長15%-17%(此前13-15%)，EPS上調(diào)至0.67-0.72美元（此前0.64-0.69美元），毛利率為56.5%至57.0%，營業(yè)利潤率為11.5%至12.0%。2）戶外運(yùn)動(dòng)行業(yè)：運(yùn)動(dòng)服飾作為品牌服飾中長期成長性較優(yōu)的子賽道，其中戶外運(yùn)動(dòng)的景氣度持續(xù)向上，當(dāng)前多家品牌商布局戶外賽道，海外戶外品牌紛紛進(jìn)入國內(nèi)市場，定位高性能戶外服飾的伯希和近期向港交所遞交招股說明書。我們認(rèn)為運(yùn)動(dòng)服飾賽道增長確定性來自于人口基數(shù)下帶來的體育運(yùn)動(dòng)和細(xì)分健身戶外項(xiàng)目的參與度+滲透率提升+政策推動(dòng)。隨著戶外運(yùn)動(dòng)的普及，“小眾運(yùn)動(dòng)”逐步形成“大眾生活方式”，運(yùn)動(dòng)頻次增加、裝備需求細(xì)分等帶動(dòng)需求端快速增長；同時(shí)品牌端紛紛布局卡位細(xì)分運(yùn)動(dòng)賽道以滿足消費(fèi)者多元化的需求，供需雙振下戶外運(yùn)動(dòng)行業(yè)持續(xù)擴(kuò)容。
　　本周市場指數(shù)表現(xiàn)：上證指數(shù)/深證成指/創(chuàng)業(yè)板指/滬深300/恒生指數(shù)分別變動(dòng)-0.57%/-0.46%/-0.88%/-0.18%/+1.10%。其中紡織服飾/美容護(hù)理/商貿(mào)零售分別變動(dòng)-0.11%/-1.48%/-1.61%，較上證指數(shù)分別跑贏0.45pct、跑輸0.91pct、跑輸1.04pct，在31個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)中分別排名第11位、第24位、第26位。本周市場漲幅最大的板塊是醫(yī)藥生物（+1.78%），跌幅最大的板塊是計(jì)算機(jī)（-3.02%）。
　　行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤：1）紡服：Cotlook A指數(shù)/中國棉花價(jià)格指數(shù)/羊毛綜合指數(shù)分別較上周變動(dòng)+0.6%/+0.2%/+0.6%，粘膠短纖/粘膠長絲較上周同比均持平，滌綸長絲POY/FDY/DTY變動(dòng)+0.3%/+0.4%/持平，PA66較上周持平，錦綸絲POY/FDY/DTY變動(dòng)+2.0%/+1.1%/-0.2%。2）美護(hù)&珠寶：原油/棕櫚油/聚丙烯指數(shù)/低密度聚乙烯價(jià)格/黃金Au9999價(jià)格/白銀價(jià)格分別較上周變動(dòng)+0.7%/-0.4%/-2.1%/基本持平/+4.0%/+2.3%。3）出口數(shù)據(jù)：①出口端：據(jù)越南統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，25年3月越南紡織品和服裝出口同比+14.77%（M1-2同比+12.6%），鞋出口同比+15.77%（M1-2同比+10.1%）。②企業(yè)端：豐泰和裕元公布25年4月收入情況，其中豐泰/裕元（制造分部）的營收同比增速分別為+2.7%/+10.5%，繼續(xù)保持穩(wěn)健增長。
　　投資建議：1）政策提振消費(fèi)，關(guān)注內(nèi)需復(fù)蘇：①高景氣賽道+優(yōu)質(zhì)公司：安踏體育，361°等；②業(yè)務(wù)調(diào)整帶來高彈性的公司：海瀾之家、森馬服飾、錦泓集團(tuán)等；2）提振消費(fèi)+估值調(diào)整到位，關(guān)注零售板塊業(yè)績估值雙擊：穩(wěn)健醫(yī)療（消費(fèi)品業(yè)務(wù)加速成長，核心單品增速亮眼），登康口腔（抗敏龍頭，產(chǎn)品升級(jí)提價(jià)空間足+線上持續(xù)發(fā)力貢獻(xiàn)增量），愛美客（擬收購韓國Regen，提振市場信心，估值有望重塑）、珀萊雅（多品牌多渠道多抓手、壁壘深厚，國貨龍頭地位穩(wěn)固）；3）制造端：當(dāng)前關(guān)稅政策仍存在極大不確定性，關(guān)注產(chǎn)能布局多元、美國出口占比低的競爭優(yōu)勢突出的細(xì)分龍頭。浙江自然（海外產(chǎn)能占比提升+歐洲占比較高，當(dāng)前訂單及業(yè)績確定性高）、開潤股份（美國出口占比較低+收購嘉樂布局服裝業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)新增量）、南山智尚（新材料業(yè)務(wù)布局加速推進(jìn)，關(guān)注超高下游應(yīng)用領(lǐng)域拓展以及錦綸產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)展）、華利集團(tuán)（運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈龍頭、議價(jià)能力高、份額有望持續(xù)提升）、康隆達(dá)（海外產(chǎn)能前瞻布局+超高新材料下游應(yīng)用領(lǐng)域拓展）等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競爭加劇，存貨減值風(fēng)險(xiǎn)，原材料成本上漲，營銷/渠道/新品發(fā)展不及預(yù)期，終端零售/加盟渠道拓展不及預(yù)期等。