>> 申萬(wàn)宏源-拼多多(PDD.US)千億扶持打造共贏生態(tài)，供給改革抵御外部沖擊-250529
| 上傳日期： |
2025/5/29 |
大?。?/td>
| 969KB |
| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
趙令伊 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
|
|
據(jù)公司公告，拼多多25Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收957億元（市場(chǎng)一致預(yù)期1016億元），同比增長(zhǎng)10%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比降低38%%至161億元，Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)同比降低45%至169億元（市場(chǎng)一致預(yù)期279億元），業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及預(yù)期。
商家千億扶持計(jì)劃落地，短期營(yíng)收與利潤(rùn)承壓。25Q1平臺(tái)繼續(xù)加大投入系統(tǒng)生態(tài)，為商家和消費(fèi)者在不確定的外部環(huán)境中提供支持。據(jù)公司公告，交易服務(wù)收入同比增長(zhǎng)6%至470億元（低于市場(chǎng)一致預(yù)期542億元），線上營(yíng)銷服務(wù)收入同比增長(zhǎng)15%至487億元（符合市場(chǎng)一致預(yù)期480億元），我們預(yù)計(jì)在新質(zhì)商家扶持計(jì)劃不斷加力升級(jí)的影響下，平臺(tái)貨幣化率將短期承壓。據(jù)晚點(diǎn)Latepost及新華網(wǎng)，25年4月3日，拼多多商家權(quán)益保護(hù)委員會(huì)宣布推出“千億扶持”計(jì)劃，旨在未來(lái)三年內(nèi)投入超1000億元加碼平臺(tái)生態(tài)建設(shè)，助力中小商家穿越不確定的經(jīng)濟(jì)周期，成為繼24年“百億減免”等惠商舉措以來(lái)資源投入力度空前的商家扶持戰(zhàn)略。我們認(rèn)為短期來(lái)看平臺(tái)在業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)中份額提升已接近上限，此次下定決心犧牲短期利潤(rùn)推動(dòng)供給側(cè)新質(zhì)轉(zhuǎn)型與生態(tài)構(gòu)建，將為更長(zhǎng)周期的發(fā)展積蓄動(dòng)能。
加大平臺(tái)生態(tài)建設(shè)及技術(shù)投入，助推平臺(tái)新質(zhì)供給轉(zhuǎn)型與長(zhǎng)期高質(zhì)量發(fā)展。據(jù)公司公告，25Q1公司毛利潤(rùn)為547億元，同比增長(zhǎng)1%，毛利率同比下降5.1pct至57.2%。25Q1總運(yùn)營(yíng)費(fèi)用為386億元，占比收入為40.4%，同比增加8.0pct。25Q1銷售費(fèi)用率為34.9%，同比增加7.9pct。管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率分別為1.7%/3.7%，同比分別-0.4/+0.4pct。25Q1研發(fā)費(fèi)用達(dá)35.8億元，同比增長(zhǎng)23.0%，繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)，表明平臺(tái)加大技術(shù)投入與科技賦能，推動(dòng)平臺(tái)生態(tài)高質(zhì)量發(fā)展。大幅增加生態(tài)建設(shè)投入及促銷廣告活動(dòng)支出影響下，25Q1公司實(shí)現(xiàn)Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)169億元（低于市場(chǎng)一致預(yù)期279億元），同比降低45%，凈利潤(rùn)率為17.7%，同比下降17.6pct。面對(duì)外部環(huán)境的高度不確定性與行業(yè)內(nèi)更激烈的競(jìng)爭(zhēng)，平臺(tái)開(kāi)始聚焦內(nèi)部新質(zhì)供給轉(zhuǎn)型以及商家運(yùn)營(yíng)成本降低，通過(guò)千億扶持計(jì)劃等惠商戰(zhàn)略的加大投入，打造多方共贏的健康生態(tài)，預(yù)計(jì)平臺(tái)未來(lái)將繼續(xù)加大生態(tài)建設(shè)投入力度，短期利潤(rùn)將延續(xù)下滑趨勢(shì)，為長(zhǎng)期高質(zhì)量發(fā)展奠定基礎(chǔ)。
Temu多元市場(chǎng)深耕+模式轉(zhuǎn)型抵御關(guān)稅沖擊，618大促政策優(yōu)化改善用戶體驗(yàn)。受美國(guó)大幅加征關(guān)稅及取消“小額豁免”政策影響，Temu對(duì)美業(yè)務(wù)遭受較大沖擊。面對(duì)突發(fā)外部風(fēng)險(xiǎn)平臺(tái)積極應(yīng)對(duì)，據(jù)IngStart，4月27日Temu推出美區(qū)半托管國(guó)內(nèi)直發(fā)模式，降低商家海外倉(cāng)備貨壓力并加速資金周轉(zhuǎn)；同時(shí)加速布局歐洲等其他市場(chǎng)，通過(guò)本土化策略和物流系統(tǒng)優(yōu)化提升用戶體驗(yàn)搶占市場(chǎng)份額，截至目前德國(guó)用戶數(shù)量已突破1700萬(wàn)，巴西站月活躍用戶達(dá)到了3900萬(wàn)，成為多地Top級(jí)別的電商平臺(tái)。我們認(rèn)為，雖然當(dāng)前國(guó)際形勢(shì)仍存在較高不確定性，但Temu可以運(yùn)用多元化市場(chǎng)出口、海外倉(cāng)提前備貨等方式規(guī)避部分風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)全球發(fā)展空間充足。據(jù)電商報(bào)，今年618平臺(tái)放棄“全網(wǎng)最低價(jià)”價(jià)格限制，戰(zhàn)略上由低價(jià)內(nèi)卷轉(zhuǎn)向價(jià)值競(jìng)爭(zhēng)，釋放商家壓力并引導(dǎo)整體營(yíng)商環(huán)境改善。同時(shí)平臺(tái)進(jìn)一步推出“降價(jià)補(bǔ)差”服務(wù)，為消費(fèi)者在價(jià)保周期內(nèi)返還降價(jià)金額，切實(shí)讓利消費(fèi)者。
維持“買入”評(píng)級(jí)。公司繼續(xù)加大平臺(tái)生態(tài)投入，以規(guī)?？涨暗姆龀终咧С制脚_(tái)商家健康成長(zhǎng)，通過(guò)犧牲短期利潤(rùn)為長(zhǎng)期高質(zhì)量增長(zhǎng)筑基。公司出海業(yè)務(wù)穩(wěn)步擴(kuò)張，積極應(yīng)對(duì)關(guān)稅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，長(zhǎng)期看市場(chǎng)份額仍具備提升空間。考慮到集團(tuán)未來(lái)加大投入及海外不確定性風(fēng)險(xiǎn)，我們下調(diào)25-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至1011/1386/1689億元（原值為1312/1596/1820億元）。我們選擇阿里巴巴、京東、美團(tuán)為可比公司。其中阿里巴巴旗下運(yùn)營(yíng)淘寶、天貓等電商平臺(tái)，F(xiàn)Y25營(yíng)收9963億元。京東為我國(guó)知名電商平臺(tái)，24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11588億元。美團(tuán)為國(guó)內(nèi)知名即時(shí)零售平臺(tái)，業(yè)務(wù)包括餐飲外賣、美團(tuán)閃購(gòu)等，24年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3376億元。綜上所述，我們給予拼多多25年可比公司市值加權(quán)平均PE 12倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值1741億美元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)上行空間25%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，海外拓展不及預(yù)期，終端消費(fèi)不及預(yù)期
|
|
