>> 華西證券-5月PMI修復，內(nèi)外需的線索-250531
| 上傳日期： |
2025/5/31 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖金川,劉郁 |
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5月31日，統(tǒng)計局發(fā)布5月PMI。制造業(yè)PMI 49.5%，預(yù)期49.5%，前值49.0%；非制造業(yè)PMI50.3%，前值50.4%。重點關(guān)注以下幾個方面：
第一，制造業(yè)PMI反彈超出往年同期規(guī)律。由于PMI數(shù)據(jù)已進行季節(jié)性調(diào)整，其走勢受季節(jié)性規(guī)律影響不大。不過自2019年以來，除2022之外，5月制造業(yè)PMI均低于4月，平均低0.5個百分點。這背后或是一季度經(jīng)濟開門紅之后，二季度的4-5月出現(xiàn)了階梯式小幅放緩。而今年5月制造業(yè)PMI逆勢反彈0.5個百分點。拆分來看，生產(chǎn)和新訂單分別反彈0.9、0.6個百分點，分別拉動制造業(yè)PMI約0.23、0.18個百分點，從業(yè)人員、供應(yīng)商配送時間和原材料庫存三個分項合計拉動0.11個百分點。
第二，出口訂單反彈，不過尚未恢復到一季度的水平。5月制造業(yè)新出口訂單反彈2.8個百分點至47.5%，4月時下滑4.3個百分點（恢復65.1%），仍然低于3月的49.0%，以及一季度平均值48.0%。這一反彈幅度大于整體訂單的修復幅度，5月制造業(yè)新訂單反彈0.6個百分點，約為4月下滑幅度的23.1%。中美互降關(guān)稅之后，有利于對美出口修復。不過新出口訂單的反彈幅度受到兩方面拖累：一是5月12日中美互降關(guān)稅，PMI問卷截止時間是25日，因而只有12-25日處于調(diào)查樣本區(qū)間，這可能使得5月出口訂單并未完全反映關(guān)稅下降的影響。二是當前面臨的關(guān)稅稅率仍然較去年高出30%，可能對部分產(chǎn)品出口形成拖累，從而拖累出口訂單表現(xiàn)。類似地，企業(yè)采購同樣較為謹慎。5月制造業(yè)采購量反彈1.3個百分點至47.6%，4月時下滑5.5個百分點（恢復23.6%），也明顯低于一季度的平均值51.0%。
第三，庫存下降，價格降幅趨于平穩(wěn)。5月制造業(yè)產(chǎn)成品庫存下行0.8個百分點至46.5%，是最近22個月低點。而原材料購進價格和出廠價格，均環(huán)比下滑0.1個百分點，分別至46.9%、44.7%。這指向需求相對不足的狀況未再進一步加劇。結(jié)合生產(chǎn)和新訂單分項之差來看，5月為0.9個百分點，較4月的0.6個百分點小幅擴大，但與一季度平均值基本持平。
第四，新動能和消費品行業(yè)修復。5月裝備制造業(yè)PMI從4月的49.6%反彈至51.2%，高技術(shù)制造業(yè)小幅放緩至50.9%，兩個行業(yè)新訂單指數(shù)均在52%以上的較高位。消費品行業(yè)從反彈0.8個百分點至50.2%，新訂單分項加快1.6個百分點至51%+。
第五，建筑業(yè)放緩，服務(wù)業(yè)小幅加快。5月建筑業(yè)PMI下行0.9個百分點至51.0%，而服務(wù)業(yè)PMI小幅加快0.1個百分點至50.2%。新訂單方面，建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)均在改善，分別反彈3.7、0.7個百分點至43.3%、46.6%，不過仍然低于榮枯線。受訂單改善影響，建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)價格分項也好于前月，分別反彈0.3、0.8個百分點。4月財政支出增速加快，一般公共預(yù)算支出與政府性基金支出合計同比增長12.9%，或?qū)ㄖI(yè)形成支撐。而服務(wù)業(yè)則受到五一假期的提振效應(yīng)，交通運輸、景區(qū)服務(wù)業(yè)和住宿餐飲業(yè)相關(guān)活動有所回升。
整體來看，受到日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會談協(xié)議的提振，5月制造業(yè)PMI整體修復，不過5月尚未能反映出口修復的全貌，新出口訂單收復了4月降幅的65.1%（大于整體訂單的修復幅度23.1%），6月PMI或可更完整反映搶出口的拉動效應(yīng)。非制造業(yè)也趨于恢復，新訂單和價格均出現(xiàn)反彈。5月綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)反彈0.2個百分點至50.4%，低于一季度的平均值50.9%。如6月維持在50.5%附近，二季度GDP環(huán)比或較一季度放緩，也就是經(jīng)濟可能暫時還沒修復到一季度的程度。從PMI來看，5月經(jīng)濟整體趨于修復，短期內(nèi)政策再度加力的必要性有所下降。在5月14日至8月12日的24%關(guān)稅推遲窗口期內(nèi)，6-7月?lián)尦隹诳赡軙钢?-9月的對美出口訂單。政策發(fā)力的窗口期或相應(yīng)推后至8-9月，7月政治局會議可能透露增量政策的信息。
對于債市而言，從PMI來看當前經(jīng)濟在恢復，但尚未回到去年一季度到今年一季度的水平，資金利率轉(zhuǎn)為上行的概率不高。這也就意味著利率回到3月中旬高點的概率偏低。當前收益率曲線反映市場對降準降息預(yù)期較低，如6月資金維持寬松，存在利率下行搶跑的可能性。
權(quán)益市場，或延續(xù)板塊輪動狀態(tài)。PMI數(shù)據(jù)整體中規(guī)中矩，尚未恢復到一季度的水平，對指數(shù)行情的推動效果可能有限。結(jié)構(gòu)上看，主線邏輯暫不明晰，可能仍需要一段時間醞釀。出口邏輯可能受到關(guān)注，但數(shù)據(jù)層面來看，5月PMI對搶出口的體現(xiàn)并不完全，同時考慮到海外不確定性仍然存在，其支撐強度和持續(xù)性仍待觀察。消費行情主要由新消費帶動，行情繼續(xù)走強或許需要增量政策作為支撐?？萍及鍓K暫時不被市場關(guān)注，行情反彈需要產(chǎn)業(yè)敘事的進一步發(fā)展來推動。紅利方面，6-7月將是紅利資產(chǎn)的除權(quán)派息區(qū)間，行情可能受到套息交易的擾動。不過，穩(wěn)市仍然是政策重心之一，市場底線思維仍然牢固。在這種情況下，我們更適合維持輪動思維，在市場過度定價單一板塊時，尋找其他方向的左側(cè)布局機會。
風險提示
國內(nèi)財政、貨幣政策超預(yù)期。美國關(guān)稅等政策超預(yù)期。
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