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挖機(jī)內(nèi)銷階段性承壓，出口景氣度仍有持續(xù)性。中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2025年1—5月，共銷售挖掘機(jī)101716臺(tái)，同比增長(zhǎng)17.4%。單5月來(lái)看，銷售各類挖掘機(jī)18202臺(tái)，同比增長(zhǎng)2.12%。其中國(guó)內(nèi)銷量8392臺(tái)，同比下降1.48%；出口量9810臺(tái)，同比增長(zhǎng)5.42%。1-4月以來(lái)，挖機(jī)內(nèi)銷同比增速經(jīng)歷了脈沖式增長(zhǎng)后逐步回落，5月單月銷量增速轉(zhuǎn)負(fù)，但是外銷在各月份間始終保持正增長(zhǎng)，景氣更具有持續(xù)性。
　　化債資金集中支付背景下一季度挖機(jī)內(nèi)銷高增，后續(xù)更新周期邏輯有待驗(yàn)證。短期來(lái)看，年初至4月底用于置換隱債的專項(xiàng)債累計(jì)發(fā)行接近1.6萬(wàn)億，其中1月-3月初發(fā)行金額就超過(guò)1萬(wàn)億，目前較2萬(wàn)億的年度計(jì)劃限額已經(jīng)完成大半，一季度化債資金集中兌付，項(xiàng)目資金壓力緩解，同時(shí)財(cái)政表態(tài)寬松，資金逐漸到位帶動(dòng)基建、水利、能源等新項(xiàng)目開(kāi)工，大中小挖下游的主要需求均受到支撐，是以挖機(jī)為代表的土方機(jī)械內(nèi)銷脈沖式走強(qiáng)的主要邏輯。而從更新周期的維度，若以8年為更新周期，上一輪內(nèi)需周期的峰值2016-2017年所產(chǎn)出的新機(jī)或于2024-2025年開(kāi)啟新一輪更換，后續(xù)月份的更新需求是否兌現(xiàn)尚有待數(shù)據(jù)驗(yàn)證。
　　海外市場(chǎng)持續(xù)正增長(zhǎng)，外銷或?yàn)橄掳肽暝鲩L(zhǎng)引擎。盡管在中美新一輪貿(mào)易戰(zhàn)的背景下，關(guān)稅談判有所反復(fù)，但美國(guó)在中國(guó)工程機(jī)械整體出口大盤(pán)中占比不及10%，比例并不高。往后看，工程機(jī)械外銷有新興市場(chǎng)國(guó)家需求支撐以及國(guó)內(nèi)舊機(jī)出口的供需兩側(cè)邏輯。①?gòu)男枨髠?cè)來(lái)看，以拉美、印度、非洲為代表的新興市場(chǎng)需求相對(duì)具備更強(qiáng)韌性，一帶一路國(guó)家的城鎮(zhèn)化率快速發(fā)展是需求的堅(jiān)實(shí)支撐,國(guó)內(nèi)龍頭主機(jī)廠出海布局也在逐步加速。②從供給側(cè)來(lái)看，我國(guó)工程機(jī)械保有量已超過(guò)1200萬(wàn)臺(tái)，且隨著國(guó)內(nèi)設(shè)備更新周期（8-10年）和環(huán)保政策（如國(guó)四排放標(biāo)準(zhǔn)、新能源設(shè)備推廣）的推動(dòng)，具有向東南亞等區(qū)域翻新出口的充足供給，舊機(jī)向低線國(guó)家出口有望拉動(dòng)國(guó)內(nèi)新機(jī)替換需求，帶動(dòng)主機(jī)廠業(yè)績(jī)。
　　從業(yè)績(jī)視角看，一季度挖機(jī)內(nèi)銷高景氣的背景是財(cái)政寬松，目前2025年時(shí)間過(guò)半，貿(mào)易戰(zhàn)逐步緩和，年內(nèi)國(guó)內(nèi)財(cái)政二次超預(yù)期可能性較低，但各主機(jī)廠產(chǎn)品譜系、海內(nèi)外渠道都存在著較為堅(jiān)實(shí)的支撐，且各家產(chǎn)品、區(qū)域向上拓展空間充足，大型化+電動(dòng)化等技術(shù)革新方向不斷實(shí)現(xiàn)突破，工程機(jī)械外銷具備較為堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，關(guān)注外銷渠道的超預(yù)期可能性。
　　投資建議:內(nèi)需增速邊際回落，出口景氣度延續(xù)，我們認(rèn)為，25年全年應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注土方機(jī)械帶來(lái)的盈利彈性?？春煤?nèi)外市場(chǎng)渠道、布局優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè):【三一重工】【山推股份】【徐工機(jī)械】【柳工】【中聯(lián)重科】【恒力液壓】【安徽合力】【杭叉集團(tuán)】
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:貿(mào)易摩擦加劇風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、海外市場(chǎng)需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)基建投資不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。