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核心觀點
　　 5月下旬，美國國會眾議院投票通過《美麗大法案》（the One Big Beautiful BillAct），推動特朗普財政議程。債務增長的速度會有多快？美債是否適合買入？
　　《美麗大法案》減稅力度多大？若法案落地，預計未來十年減稅約3.8萬億美元，占財政收入約5.8%。增加赤字方面，法案最主要的部分為《減稅與就業(yè)法案》個人條款的延期，未來十年內(nèi)減稅規(guī)模約3.9萬億美元。具體來看，包括將個人所得稅稅率永久化降低，延長替代性最低稅優(yōu)惠和個稅標準提高等條款。此外，對企業(yè)減稅規(guī)模約3000億美元，以及對取消小費稅、加班稅和汽車利息稅等約7000億美元。減少赤字方面，未來十年減支約1.5萬億美元，占財政支出約1.8%。減支集中在醫(yī)保、學生貸款和食品券，并削減了約1.1萬億美元的《通脹削減法案》中的電動車、清潔能源稅收抵免。總體來看，未來十年美國財政凈赤字或增加約2.4萬億美元。目前，法案已遞交至參議院審議，最早可能在7月初通過，最晚或在9月。參議院修正案可能更寬松，一方面，此前的參議院和解指令允許5.8萬億美元凈赤字增加。另一方面，目前公開表態(tài)的共和黨參議員多數(shù)尋求財政寬松?？紤]到共和黨僅允許損失3票，共和黨或爭取鴿派支持，通過更寬松的預算法案。
　　債務增長會有多快？目前的《美麗大法案》草案具有“減稅前置，減支后置”的特征，大多數(shù)減稅措施將于法案簽署日起生效，然而，削減支出的計劃大多在2028年后實現(xiàn)。這意味著，特朗普在其任內(nèi)，難以實現(xiàn)赤字削減。此外，自特朗普第一任期以來，政府持續(xù)實施減稅，以獲取選民支持，下一任政府很可能會繼續(xù)延長減稅。同時，減支也有難度，醫(yī)保是近年來的驅(qū)動強制性支出擴張的主要因素，但顧慮到政黨支持率，難以削減。2025年一季度，美國債務率升至120.8%，超過二戰(zhàn)時期的峰值。一方面，通過財政整頓化債難以實現(xiàn)，另一方面，“增長化債”近年變得困難，財政可持續(xù)性擔憂加劇。
　　美債適合逢低買入？為了減輕美債長期收益率上行壓力，并能夠以相對較低的成本融資，美國財政部傾向于發(fā)行短債管理現(xiàn)金。債務上限法案通過后，美國財政部更可能通過短債彌補現(xiàn)金，中長期債務的發(fā)行更有規(guī)劃。短債供給主要由貨基消化，ONRRP余額代表貨基存放在美聯(lián)儲的“閑錢”，當前已降至1500億美元左右，而美國財政部目標補充TGA余額需要約3300億美元。若短債供給壓力此時增大，可能會引起流動性快速下降。不過，美聯(lián)儲已有防范，可通過常備回購便利工具（SRF）應對。未來穩(wěn)定幣市場有望化解部分短債壓力。若財政法案通過、債務上限打開，財政部或通過發(fā)行短債彌補TGA賬戶。我們估計，美國流動性可能在9月下降到合意水平，若美聯(lián)儲此時不退出縮表，或在2026年一季度觸發(fā)“錢荒”。若后續(xù)財政債務發(fā)行大幅增加，美聯(lián)儲可能不得不再度擴表，提振美債市場。
　　風險提示：減稅力度不及預期，支出削減不及預期，歷史經(jīng)驗失效。