>> 開(kāi)源證券-銀行業(yè)點(diǎn)評(píng)報(bào)告：化債對(duì)信貸影響或減弱，資金延續(xù)活化-250616
| 上傳日期： |
2025/6/16 |
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| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
開(kāi)源證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
看好 |
作者： |
劉呈祥,丁黃石 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
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需求端及政策影響信貸讀數(shù)，化債對(duì)信貸替代未來(lái)或減弱
5月人民幣貸款新增6200億元，同比少增3300億元，余額同比增速7.1%，較4月下降0.1pct。Q1開(kāi)門紅過(guò)后，4、5月信貸數(shù)據(jù)延續(xù)放緩，需求端及政策面均影響讀數(shù)。需求層面，信貸仍以短貸沖量為主，人民幣中長(zhǎng)貸增速6.8%仍處低位，實(shí)體需求回穩(wěn)仍待觀察：信貸增量主要由對(duì)公貸款貢獻(xiàn)，其中企業(yè)短貸同比多增2300億元，反映企業(yè)信貸需求由投資性向流動(dòng)性的轉(zhuǎn)變，同時(shí)票據(jù)融資同比少增2826億，我們認(rèn)為銀行仍有信貸沖量行為，但出于對(duì)收益率的考量，或由票據(jù)向短貸轉(zhuǎn)化；居民中長(zhǎng)貸同比多增232億元，反映按揭需求受房地產(chǎn)銷售改善影響有所回暖，疊加提前還貸減少，按揭增長(zhǎng)上量，但短貸規(guī)模仍延續(xù)4月下降趨勢(shì)，促消費(fèi)政策尚未明顯推動(dòng)居民消費(fèi)貸需求，仍需觀察后續(xù)政策效能。政策層面，隱債置換影響企業(yè)中長(zhǎng)貸，5月同比少增1700億元。按照央行前期公布Q1貸款增速（還原隱債置換后）超8%，我們認(rèn)為化債拖累貸款增速約0.6pct，但隨著置換債券在上半年集中發(fā)行，下半年化債對(duì)信貸影響或逐步減弱。此外，Q2開(kāi)始各銀行將按照年初制定的不良處置計(jì)劃進(jìn)行不良貸款的核銷轉(zhuǎn)讓，故信貸讀數(shù)亦受影響。
社融增長(zhǎng)主要由政府債貢獻(xiàn)，理性看待其對(duì)信貸的替代效應(yīng)
5月份社融新增2.28萬(wàn)億元，同比多增2271億元；存量增速為8.7%，較4月增速持平，社融增速自2024年10月一攬子金融政策發(fā)布后穩(wěn)中有升。社融貢獻(xiàn)仍主要來(lái)自政府債券，信貸仍為主要拖累項(xiàng)，當(dāng)前貨幣派生路徑仍順暢，但由寬貨幣至寬信用的傳導(dǎo)尚待需求端企穩(wěn)。第一、5月政府債同比多增2367億元，同比增量為年內(nèi)單月低點(diǎn)，年初以來(lái)政府債發(fā)行明顯前置，伴隨發(fā)債額度的消耗，政府債對(duì)信貸的替代效應(yīng)年內(nèi)或逐步減弱。第二、受需求及政策因素，社融口徑人民幣信貸同比少增2237億元，信貸仍拖累社融增長(zhǎng)。我們認(rèn)為需理性看待政府債對(duì)信貸的替代效應(yīng)，源于專項(xiàng)債和銀行貸款都可作為部分項(xiàng)目（如基建）的資金來(lái)源，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度相同，同時(shí)隱債置換亦緩釋地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。第三、科創(chuàng)債發(fā)行落地，推動(dòng)企業(yè)債同比多增1211億元。此外，可謹(jǐn)慎樂(lè)觀看待年內(nèi)新發(fā)放貸款利率，5月新發(fā)放企業(yè)/個(gè)人住房貸款利率分別為3.20%、3.10%環(huán)比均持平，其中新發(fā)放按揭價(jià)格階段性企穩(wěn)。5月降息或帶動(dòng)后續(xù)新發(fā)放利率有所回落，但考慮到信貸投放主要集中于Q1以及重定價(jià)因素，故價(jià)格端對(duì)銀行全年息收入影響或可控。
化債推動(dòng)M1增速大幅回升，資金延續(xù)活化
5月M2同比增長(zhǎng)7.9%較4月降0.1pct；M1同比增長(zhǎng)2.3%，環(huán)比大幅提升0.8pct，M2-M1剪刀差收窄。M1增速大幅回升，主要源于再融資專項(xiàng)債加速發(fā)行，財(cái)政存款撥付后回流銀行形成活期存款。而5月財(cái)政存款同比仍多增1167億，未來(lái)這部分財(cái)政資金下?lián)芎笕詫⒋偈官Y金活化，推動(dòng)M1進(jìn)一步增長(zhǎng)。結(jié)構(gòu)上看，5月人民幣存款同比多增5500億元，主要貢獻(xiàn)來(lái)自企業(yè)存款同比多增3824億元，除上述財(cái)政資金活化因素外，信貸派生亦有貢獻(xiàn)。此外非銀存款在高基數(shù)下同比多增300億元，反映了資管產(chǎn)品規(guī)模的穩(wěn)定以及同業(yè)自律影響趨弱。
投資建議：紅利策略仍穩(wěn)固，穩(wěn)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)估值修復(fù)
年初以來(lái)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好雖有所提升，但海外關(guān)稅擾動(dòng)仍存，地緣政治仍有不確定性風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前我國(guó)政策以內(nèi)為主同時(shí)保持定力，穩(wěn)增長(zhǎng)政策后手充足，伴隨政策效能的積累及貿(mào)易談判的推進(jìn)，居民及企業(yè)端收入預(yù)期的波動(dòng)有望修復(fù)，銀行風(fēng)險(xiǎn)同步改善或推動(dòng)估值持續(xù)提升。同時(shí)降息降準(zhǔn)后無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率仍處于低位，以國(guó)有行為代表的紅利類資產(chǎn)仍有性價(jià)比，繼續(xù)看好穩(wěn)定股息的紅利策略持續(xù)性；此外穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力亦帶動(dòng)銀行估值修復(fù)，未來(lái)寬信用環(huán)境的實(shí)現(xiàn)將對(duì)銀行基本面形成支撐。推薦中信銀行，受益標(biāo)的農(nóng)業(yè)銀行、招商銀行、江蘇銀行、杭州銀行、渝農(nóng)商行。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行，政策落地不及預(yù)期等。
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