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事件：6月13日，中國人民銀行發(fā)布2025年5月社融與金融數(shù)據(jù)。5月末，存量社融同比+8.7%；M2同比+7.9%、M1同比+2.3%；人民幣貸款同比+7.1%、存款同比+8.1%；5月人民幣貸款+6200億元，人民幣存款+2.18萬億。
　　點(diǎn)評：5月社融信貸整體符合預(yù)期。社融同比多增，主要是財(cái)政積極前置發(fā)力；信貸延續(xù)同比少增，結(jié)構(gòu)上以企業(yè)貸款為主。其中，企業(yè)一般貸款同比多增，票據(jù)融資同比少增，或反映在政策呵護(hù)息差態(tài)度下，對規(guī)模增長目標(biāo)有所淡化，銀行票據(jù)沖量訴求減弱。居民按揭貸款小幅多增，后續(xù)仍需樓市企穩(wěn)基礎(chǔ)穩(wěn)固的支撐。綜合來看，財(cái)政發(fā)力下，社融增長有支撐；但信貸需求仍待進(jìn)一步提振。
　?。ㄒ唬?月社融同比多增仍主要源于政府債發(fā)行前置。5月社融新增2.29萬億，同比+2248億，主要是政府債券凈融資1.46萬億，同比+2367億，體現(xiàn)財(cái)政政策保持積極，政府債發(fā)行節(jié)奏前置。5月末存量社融同比增速與上月持平于8.7%。二、三季度為政府債發(fā)行高峰，有望支撐社融維持平穩(wěn)。此外，5月企業(yè)債券融資1496億，同比+1211億，反映5月降息后信用債收益率進(jìn)一步下行、科創(chuàng)債新政出臺等為企業(yè)債券發(fā)行帶來契機(jī)，企業(yè)債券發(fā)行意愿抬升。
　?。ǘ?月信貸讀數(shù)偏弱，結(jié)構(gòu)上以企業(yè)貸款為主。5月人民幣貸款單月新增6200億，同比-3300億；從前五個(gè)月來看，人民幣貸款累計(jì)新增1.07萬億，同比-4600億。5月末人民幣貸款增速+7.1%，較上月下降0.1pct；1-5月地方政府已發(fā)行超過1.5萬億特殊再融資債券置換地方隱性債務(wù)，對銀行表內(nèi)信貸增長有較大影響。
　　企業(yè)短貸同比多增、中長貸同比少增，票據(jù)沖量減小。5月非金企業(yè)貸款新增5300億，同比-2100億。其中短貸新增1100億，同比+2300億；中長貸新增3300億，同比-1700億，仍受債務(wù)置換影響。票據(jù)貼現(xiàn)新增746億，同比-2826億。或反映在政策呵護(hù)息差態(tài)度下，對規(guī)模增長目標(biāo)有所淡化，銀行通過低價(jià)票據(jù)貼現(xiàn)沖規(guī)模的訴求減弱。
　　居民短貸負(fù)增，按揭早償改善支撐中長貸多增。5月居民貸款新增540億，同比-217億。其中短貸減少208億，同比-451億；居民消費(fèi)信貸需求仍較弱。中長貸新增746億，同比+232億；或主要體現(xiàn)按揭貸款早償有所改善。后續(xù)中長貸增長主要取決于樓市回暖情況。
　　5月新發(fā)貸款定價(jià)總體平穩(wěn)。據(jù)央行數(shù)據(jù)，5月企業(yè)新發(fā)放貸款（本外幣）加權(quán)平均利率約3.2%，與上月持平；個(gè)人住房新發(fā)放貸款（本外幣）加權(quán)平均利率約3.1%，均與上月持平。5月下旬LPR下調(diào)，預(yù)計(jì)6月新發(fā)貸款利率環(huán)比走低。
　?。ㄈ┤ツ甑突鶖?shù)下，M1增速環(huán)比大幅提升。5月M1同比增2.3%，環(huán)比大幅提升0.8pct；主要與去年手工補(bǔ)息整改的低基數(shù)有關(guān)（24年4-6月M1增速基數(shù)較低）。M2同比增7.9%，環(huán)比回落0.1pct。5月人民幣存款新增2.18萬億，同比+5000億。分部門看，非銀存款新增1.2萬億，同比+300億；財(cái)政存款新增8800億，同比+1167億。居民存款新增4700億，同比+500億；企業(yè)存款減少4176億，同比+3824億。
　　投資策略：當(dāng)前來看，銀行信貸增速小幅放緩，存款增速回升；價(jià)格方面，降息后信貸投放利率預(yù)計(jì)繼續(xù)下行，存款掛牌利率調(diào)降有助于負(fù)債成本改善，凈利息收入增長邊際壓力可控。展望全年，規(guī)模方面，受支持“兩重兩新”等超長期特別國債發(fā)行帶動、以及地方政府工作重心從隱債置換過渡到促經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的推動，銀行規(guī)模擴(kuò)張有望維持穩(wěn)定；價(jià)格方面，受政策呵護(hù)，后續(xù)存款到期重定價(jià)、存款掛牌利率調(diào)降將釋放負(fù)債端成本壓力，預(yù)計(jì)凈息差繼續(xù)收窄但幅度逐步縮小，對業(yè)績拖累有望減小。非息方面，伴隨資本市場活躍度提升，手續(xù)費(fèi)收入增速有望改善；其他非息中的公允價(jià)值變動損益項(xiàng)或有波動，但前期浮盈兌現(xiàn)對業(yè)績總體仍有支撐。資產(chǎn)質(zhì)量局部風(fēng)險(xiǎn)壓力上升，整體仍維持平穩(wěn)，撥備或繼續(xù)釋放反哺利潤?？傮w來看，銀行盈利維持穩(wěn)定的積極因素仍多。
　　我們繼續(xù)看好銀行板塊配置價(jià)值。內(nèi)在邏輯是利率中樞下行背景下，資產(chǎn)荒矛盾依然存在，銀行股息較高且業(yè)績穩(wěn)定性強(qiáng)，配置價(jià)值將進(jìn)一步突顯。從資金面來看，政策持續(xù)鼓勵(lì)中長線資金入市，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)資管、理財(cái)公司以及在公募新規(guī)推動下主動管理型基金均對銀行板塊有加大配置需求，有利板塊表現(xiàn)。建議關(guān)注：（1）國有大行等業(yè)績穩(wěn)定性較強(qiáng)的高股息標(biāo)的配置價(jià)值；（2）穩(wěn)增長政策成效逐步顯現(xiàn)之下，具備區(qū)位優(yōu)勢和業(yè)績釋放空間的優(yōu)質(zhì)區(qū)域行。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、實(shí)體需求恢復(fù)不及預(yù)期，導(dǎo)致信貸增速大幅下滑；政策力度和實(shí)施效果不及預(yù)期，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)抬升資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化等。