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深耕“特種和智安”兩大主業(yè)，多壁壘鑄就公司集成電路設(shè)計(jì)龍頭地位。公司采用Fabless模式，以特種集成電路、智能安全芯片為兩大主業(yè)，同時(shí)布局石英晶體頻率器件領(lǐng)域，經(jīng)多年深耕，已成為特種集成電路設(shè)計(jì)龍頭企業(yè)。
　　特種集成電路業(yè)務(wù)正走出低迷，迎來強(qiáng)勢復(fù)蘇。公司該業(yè)務(wù)24年收入占比僅46.8%，同比下滑12.6pct,為“十四五”期間最低水平，但毛利占比60.1%,依然是公司主要利潤來源。未來兩年，我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)將強(qiáng)勢復(fù)蘇。
　　“十四五”收官戰(zhàn)帶動(dòng)部分領(lǐng)域裝備需求補(bǔ)償性增長，行業(yè)進(jìn)入復(fù)蘇通道，保供重新成為主旋律，預(yù)計(jì)25Q2國微電子業(yè)績將迎拐點(diǎn);
　　特種產(chǎn)品矩陣持續(xù)擴(kuò)張,宇航級(jí)和新一代FPGA產(chǎn)品成功推向市場,ADC和電源芯片等模擬產(chǎn)品拓展卓有成效，特種收入新增長點(diǎn)逐步顯現(xiàn)。
　　智能安全芯片業(yè)務(wù)破局，汽車電子業(yè)務(wù)核心卡位與先發(fā)優(yōu)勢明顯。智能安全芯片業(yè)務(wù)24年收入占比47.9%，同比增長10.2pct，但收入仍小幅下滑7.2%。該業(yè)務(wù)毛利占比37.9%，盈利能力略弱于特種。展望未來，物聯(lián)網(wǎng)和車聯(lián)網(wǎng)細(xì)分領(lǐng)域有望成為傳統(tǒng)智能安全芯片的新爆發(fā)點(diǎn)。此外，憑借數(shù)年高強(qiáng)度研發(fā)投入，汽車電子有望成為該業(yè)務(wù)發(fā)展的破局利器。
　　未來MCU平均單車價(jià)值有望突破200美元，成為汽車半導(dǎo)體中單車價(jià)值量占比最高的細(xì)分產(chǎn)品。中國車規(guī)MCU市場將從2022年25.9億美元增長至2026年36.5億美元。預(yù)計(jì)國產(chǎn)化市場空間約為10億美元。
　　公司布局積極汽車芯片產(chǎn)品，覆蓋動(dòng)力、底盤、車身、智能座艙、智駕等領(lǐng)域。公司THA6系列產(chǎn)品目前處于車載高可靠MCU第一梯隊(duì)，第一代產(chǎn)品已上車量產(chǎn)，第二代產(chǎn)品導(dǎo)入多家主機(jī)廠和Tierl，具備明顯先發(fā)優(yōu)勢。隨著產(chǎn)品陸續(xù)進(jìn)入放量階段，汽車電子業(yè)務(wù)將成為第二增長極。
　　擬進(jìn)行股權(quán)回購，股權(quán)激勵(lì)落地有望加速。公司擬開啟新一輪股份回購，總額1至2億元，用于股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃。公司2023年已完成總金額6億元的股份回購。我們預(yù)期公司股權(quán)激勵(lì)方案將于Q3落地，屆時(shí)將有效提升骨干員工積極性，促進(jìn)公司的可持續(xù)發(fā)展。
　　投資建議:作為集成電路國產(chǎn)化核心標(biāo)的，公司兼具確定性與成長性，將受益于2025年特種行業(yè)景氣度回升對特種集成電路業(yè)務(wù)的拉動(dòng)。與此同時(shí)，特種產(chǎn)品矩陣擴(kuò)張及汽車電子增量業(yè)務(wù)也將為公司未來收入持續(xù)增長提供支撐。
　　預(yù)計(jì)公司2025至2027年歸母凈利潤分別為18.72/24.07/31.84億元，EPS分別為2.20/2.83/3.75元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為29/22/17倍，持續(xù)覆蓋，維持“推薦”評級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示∶國際貿(mào)易環(huán)境變化、原材料采購價(jià)格波動(dòng)和行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)。