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一線社零持續(xù)負(fù)增，而且其增速較全國的差距也有擴(kuò)大。從去年年中開始，一線城市社零負(fù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)就已經(jīng)出現(xiàn)。時(shí)隔近一年之后，一線城市社零負(fù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)還在持續(xù)。不僅如此，與全國社零逐步修復(fù)的表現(xiàn)不同，過去一段時(shí)間，一線城市社零增速較全國的差距不僅沒有縮小，甚至出現(xiàn)進(jìn)一步擴(kuò)大的現(xiàn)象。到今年1-4月，一線城市社零和全國的增速差已達(dá)10個(gè)百分點(diǎn)，差距為近5年最大。
　　一線城市消費(fèi)顯著下降，消費(fèi)傾向可能是更重要的原因。對(duì)于一線社零、消費(fèi)的下降，可支配收入增速放緩和消費(fèi)傾向尚未修復(fù)都有影響，但我們認(rèn)為后者才是更加重要的原因。截至今年一季度，一線城市消費(fèi)傾向較其基準(zhǔn)偏離7.8個(gè)百分點(diǎn)，而全國消費(fèi)傾向僅較其基準(zhǔn)偏離2.9個(gè)百分點(diǎn)。一線城市消費(fèi)傾向較基準(zhǔn)偏離較多，其修復(fù)也比全國更慢。疫后一線城市始終偏離基準(zhǔn)較多，這可能是其落后全國消費(fèi)的更重要原因。
　　消費(fèi)率和儲(chǔ)蓄率同時(shí)下降的怪象。消費(fèi)傾向回落時(shí)，人們往往認(rèn)為對(duì)應(yīng)的是主動(dòng)儲(chǔ)蓄增加和儲(chǔ)蓄占比的回升。但令人意外的是，一線城市居民可支配收入中消費(fèi)比例下降后，用于儲(chǔ)蓄的比例并未上升，反而也在下降。我們認(rèn)為，這意味著一線城市消費(fèi)市場(chǎng)下降不是預(yù)防性儲(chǔ)蓄的結(jié)果，而是剛性支出被動(dòng)擠占了消費(fèi)。在開始釋放消費(fèi)潛力時(shí)，被動(dòng)式擠占的消費(fèi)修復(fù)起來往往比主動(dòng)性儲(chǔ)蓄擠占的消費(fèi)要慢得多，這可能意味著一線城市消費(fèi)的修復(fù)可能還會(huì)繼續(xù)慢于非一線城市和下沉市場(chǎng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)者信心修復(fù)偏慢，政策落地不及預(yù)期等。