>> 申萬(wàn)宏源-轉(zhuǎn)債產(chǎn)業(yè)縱覽系列報(bào)告之二：光伏轉(zhuǎn)債，路在何方？-250627
| 上傳日期： |
2025/6/27 |
大?。?/td>
| 913KB |
| 格式： |
pdf 共13頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
徐亞,黃偉平 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
考慮到轉(zhuǎn)債市場(chǎng)容量有限，規(guī)模大的轉(zhuǎn)債天然是機(jī)構(gòu)投資者的重倉(cāng)品種。繼銀行轉(zhuǎn)債之后，本文將正式走進(jìn)現(xiàn)階段轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中另一大核心品種，即光伏轉(zhuǎn)債。
1.光伏轉(zhuǎn)債：第二大品種，規(guī)模僅次于銀行轉(zhuǎn)債
與其他行業(yè)相比，電力設(shè)備轉(zhuǎn)債尤其是光伏轉(zhuǎn)債中“二代”占比相對(duì)較高。轉(zhuǎn)債“二代”指同一上市公司主體發(fā)行的第2只及以上轉(zhuǎn)債，福斯特、隆基綠能、天合光能、通威股份等光伏企業(yè)均發(fā)行過(guò)2只及以上可轉(zhuǎn)債。現(xiàn)存光伏轉(zhuǎn)債多集中在2022-2023年發(fā)行，因行業(yè)進(jìn)入下行周期現(xiàn)已淪為典型的偏債型和低價(jià)轉(zhuǎn)債，信用風(fēng)險(xiǎn)成其定價(jià)核心，但憑借規(guī)模大的優(yōu)勢(shì)仍然是機(jī)構(gòu)的重倉(cāng)券。截至2025/6/20，電力設(shè)備行業(yè)現(xiàn)存45只轉(zhuǎn)債、余額941億，其中光伏轉(zhuǎn)債15只、余額608億元。此外光伏轉(zhuǎn)債單只規(guī)模較大、多在百億上下，通22轉(zhuǎn)債、晶能轉(zhuǎn)債、晶澳轉(zhuǎn)債、天23轉(zhuǎn)債、隆22轉(zhuǎn)債等5只光伏轉(zhuǎn)債存量合計(jì)接近500億元。在轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中來(lái)看，光伏轉(zhuǎn)債地位也舉足輕重，現(xiàn)階段存量規(guī)模僅次于銀行轉(zhuǎn)債，且隨著銀行轉(zhuǎn)債加速退出，光伏轉(zhuǎn)債占比預(yù)計(jì)進(jìn)一步上行。
2.光伏轉(zhuǎn)債行情復(fù)盤(pán)：進(jìn)入虧損周期，信用風(fēng)險(xiǎn)成定價(jià)核心
第一輪光伏轉(zhuǎn)債發(fā)行恰逢行業(yè)上行周期，多在2019年至2022年上半年發(fā)行，上市后不久即通過(guò)強(qiáng)贖退市，存續(xù)時(shí)間普遍較短，發(fā)行人和投資者體驗(yàn)均較佳。第二輪光伏轉(zhuǎn)債發(fā)行高峰即為2022年下半年至2023年，目前現(xiàn)存光伏轉(zhuǎn)債多為此期間發(fā)行，且多發(fā)行在正股股價(jià)高點(diǎn)，后續(xù)轉(zhuǎn)債跟隨正股開(kāi)啟了漫長(zhǎng)的下跌之路，存續(xù)時(shí)間明顯長(zhǎng)于上一輪?，F(xiàn)存15只光伏轉(zhuǎn)債中有5只發(fā)行在2022年上半年之前，其中帝爾轉(zhuǎn)債是觸發(fā)強(qiáng)贖后未執(zhí)行強(qiáng)贖，后續(xù)再無(wú)機(jī)會(huì)執(zhí)行強(qiáng)贖，其余4只中，通22轉(zhuǎn)債、隆22轉(zhuǎn)債屬于硅料硅片領(lǐng)域，福萊轉(zhuǎn)債、海優(yōu)轉(zhuǎn)債屬于光伏輔材領(lǐng)域，這兩個(gè)光伏子領(lǐng)域股價(jià)高點(diǎn)出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)較早，且均在轉(zhuǎn)債強(qiáng)贖期之前，導(dǎo)致后續(xù)進(jìn)入強(qiáng)贖期后無(wú)機(jī)會(huì)觸發(fā)強(qiáng)贖。其余現(xiàn)存10只光伏轉(zhuǎn)債均在2022年下半年后發(fā)行，晶能轉(zhuǎn)債、晶澳轉(zhuǎn)債、天23轉(zhuǎn)債均在2023年發(fā)行，上市初期即為正股股價(jià)和轉(zhuǎn)債價(jià)格高點(diǎn)，后續(xù)開(kāi)啟漫長(zhǎng)的下跌之路。
3.光伏轉(zhuǎn)債投資價(jià)值分析：配置價(jià)值凸顯
光伏轉(zhuǎn)債普遍陷入虧損，債底支撐存疑，尤其是光伏電池組件轉(zhuǎn)債YTM普遍較高。2024年和2025Q1光伏轉(zhuǎn)債普遍虧損，尤其是硅料硅片和光伏電池組件領(lǐng)域虧損嚴(yán)重，資產(chǎn)負(fù)債率高企，信用資質(zhì)整體欠佳。細(xì)分領(lǐng)域來(lái)看，光伏電池組件領(lǐng)域技術(shù)壁壘低、毛利率低且嚴(yán)重過(guò)剩，前期產(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率高企，光伏電池組件領(lǐng)域形勢(shì)要差于硅料硅片領(lǐng)域，因此天23轉(zhuǎn)債、晶能轉(zhuǎn)債、晶能轉(zhuǎn)債等三只光伏電池組件轉(zhuǎn)債價(jià)格最低。
在目前估值水平偏高的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中，極低估值的光伏轉(zhuǎn)債具有較強(qiáng)的吸引力，并且剩余時(shí)間普遍在4年左右，下修和正股價(jià)格均尚有轉(zhuǎn)圜空間，考慮光伏產(chǎn)業(yè)鏈仍有周期性表現(xiàn)，預(yù)計(jì)光伏轉(zhuǎn)債仍是性價(jià)比不錯(cuò)的選擇，100元附近的價(jià)格仍是合適的介入點(diǎn)位。短期內(nèi)唯一的掣肘在于信用風(fēng)險(xiǎn)，截止到最新，可以看到已披露的光伏轉(zhuǎn)債也未被下調(diào)評(píng)級(jí)，并且市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好整體較佳，信用風(fēng)險(xiǎn)預(yù)計(jì)難成為定價(jià)核心，建議持續(xù)關(guān)注光伏轉(zhuǎn)債的投資機(jī)會(huì)，逢低增配。
風(fēng)險(xiǎn)提示：轉(zhuǎn)債信用風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)偏好回落風(fēng)險(xiǎn)等。
|
|
