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全球無(wú)人駕駛領(lǐng)先企業(yè)，主營(yíng)Robotaxi、Robotruck、授權(quán)和應(yīng)用業(yè)務(wù)。小馬智行（納斯達(dá)克代碼：PONY.O）是全球高階智能駕駛領(lǐng)先企業(yè)，主營(yíng)Robotaxi自動(dòng)駕駛出行、Robotruck自動(dòng)駕駛卡車(chē)業(yè)務(wù)、授權(quán)和應(yīng)用業(yè)務(wù)。2024年，公司營(yíng)收7503萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)4%，凈虧損-2.7億美元（23年凈虧損-1.25億元），調(diào)整后凈利潤(rùn)（即加回股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后的凈利潤(rùn)）為-1.5億美元（23年凈虧損-1.21億美元）。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)占比為Robotaxi自動(dòng)駕駛出行服務(wù)（9.7%）、Robotruck自動(dòng)駕駛卡車(chē)服務(wù)（53.8%）和授權(quán)與應(yīng)用（36.5%）。
　　Robo-X行業(yè)：長(zhǎng)賽道，大空間，自主Robo-X廠商崛起。L4產(chǎn)業(yè)發(fā)展加速，技術(shù)提升+成本下降+出行效率提升+政策支持，自動(dòng)駕駛出租車(chē)（Robotaxi）和自動(dòng)駕駛卡車(chē)（Robotruck）商業(yè)化落地加速。市場(chǎng)空間方面，Robotaxi全球市場(chǎng)空間上萬(wàn)億，國(guó)內(nèi)出租車(chē)和網(wǎng)約車(chē)年化市場(chǎng)規(guī)模合計(jì)2360億元，2025年Robotaxi在共享出行里面占比0.6%，Robotaxi潛在可替代空間大；Robotruck全球市場(chǎng)空間上萬(wàn)億，國(guó)內(nèi)假設(shè)2030年國(guó)內(nèi)Robotruck年銷(xiāo)量6萬(wàn)臺(tái)，重卡售價(jià)150萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)Robotruck國(guó)內(nèi)2030年市場(chǎng)規(guī)模900億元。競(jìng)爭(zhēng)格局方面，Robotaxi方面，車(chē)企特斯拉、小鵬汽車(chē)加速推進(jìn)，自動(dòng)駕駛公司小馬智行、文遠(yuǎn)知行、百度Apollo商業(yè)化落地加速；Robotruck方面，代表性玩家有小馬智行、希迪智駕、嬴徹科技等。
　　高階智駕技術(shù)+車(chē)規(guī)級(jí)產(chǎn)品+豐富生態(tài)圈，共筑盈利生態(tài)閉環(huán)。技術(shù)端，小馬智行引入世界模型與虛擬司機(jī)，助力實(shí)現(xiàn)L4級(jí)智能駕駛解決方案。產(chǎn)品端，研發(fā)一代，量產(chǎn)一代，車(chē)規(guī)級(jí)智駕方案為車(chē)輛行駛安全提供多重備份?？蛻舳耍●R智行作為領(lǐng)先高階智駕企業(yè)，生態(tài)伙伴涵蓋汽車(chē)制造商（OEMs）、出行服務(wù)平臺(tái)（TNCs）、物流平臺(tái)等。商業(yè)模式端，在L4市場(chǎng)，小馬智能實(shí)現(xiàn)從研發(fā)-車(chē)型量產(chǎn)（和OEM合作采購(gòu)車(chē)型）-車(chē)型運(yùn)營(yíng)（和打車(chē)平臺(tái)合作獲取豐富流量）生態(tài)閉環(huán)，Robotaxi單車(chē)成本存在下探空間，疊加車(chē)隊(duì)規(guī)模鋪開(kāi)后收入增長(zhǎng)，頭部L4公司盈利可期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：智能駕駛推進(jìn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)業(yè)政策支持力度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
　　投資建議：全球無(wú)人駕駛領(lǐng)先企業(yè)，給予優(yōu)于大市評(píng)級(jí)。持續(xù)看好公司在Robotaxi和Robotruck領(lǐng)域核心布局，后續(xù)車(chē)隊(duì)規(guī)模鋪開(kāi)，有望持續(xù)超越行業(yè)。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為0.80/0.93/1.95億美元，分別同比增長(zhǎng)7.0%/15.4%/110.3%，歸母凈利潤(rùn)分別為-2.27/-2.20/-1.95億美元，首次覆蓋，給予優(yōu)于大市評(píng)級(jí)。