>> 浙商證券-啞鈴型策略的“舊”歷史與新范式：穿越波動帶，啞鈴定乾坤-250707
| 上傳日期： |
2025/7/9 |
大小： |
3199KB |
| 格式： |
pdf 共39頁 |
來源： |
浙商證券 |
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作者： |
王大霽,廖靜池,高旗勝 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
回顧近10年啞鈴型策略的演繹過程后我們發(fā)現(xiàn)：當(dāng)經(jīng)濟動能偏緩、貨幣環(huán)境寬松、新興產(chǎn)業(yè)壯大時，啞鈴型策略通常表現(xiàn)較好?；凇敖?jīng)濟恢復(fù)斜率偏弱但內(nèi)力較強、國內(nèi)外偏積極的政策預(yù)期或帶來結(jié)構(gòu)性機會、市場具有較為充分的下行保護”三大因素，我們認為下半年啞鈴型策略或依然行之有效。配置方面：彈性端，長期聚焦產(chǎn)業(yè)趨勢，中短期捕捉輪動機會；防御端，銀行趨勢或未停歇，“銀行+X”方向有望延續(xù)。
啞鈴型策略的歷史演繹
2014-2015年啞鈴：舊動能驅(qū)動為主，金融地產(chǎn)+TMT。2014年，受益于棚改貨幣化疊加“一帶一路”的基建輸出，金融地產(chǎn)表現(xiàn)較強；TMT板塊內(nèi)部縮圈，政策受益的計算機領(lǐng)漲。2015年，棚改貨幣化大規(guī)模推進，信貸政策放寬帶動地產(chǎn)景氣度強勢反彈，“互聯(lián)網(wǎng)+”戰(zhàn)略疊加流動性極為寬松，地產(chǎn)+TMT構(gòu)成啞鈴兩端。
2019-2020年類啞鈴：消費科技結(jié)構(gòu)牛，食品飲料+硬科技/新能源。以穩(wěn)健高ROE為核心優(yōu)勢的食飲成為啞鈴底座，而以5G為引領(lǐng)的新一輪產(chǎn)業(yè)周期，以及自主可控等硬科技則是確定性較強的成長方向。2020年，新能源政策牽引進攻端轉(zhuǎn)移。
2021-2022年啞鈴：新舊能源共舞，煤炭+新能源。供需持續(xù)緊張大幅推高煤炭價格，煤炭板塊迎來長牛。伴隨新能源產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，2021年電新板塊強勢上攻。
2023年啞鈴：中特估興起與AI突破，分化行情下紅利+TMT?！爸刑毓馈币I(lǐng)的中字頭、央國企，與AI突破引領(lǐng)的科技板塊組成2023年啞鈴的兩端。
2024年至今啞鈴：紅利成長交替縮圈，銀行堅如磐石。924政策轉(zhuǎn)向之前，市場整體偏弱運行，泛紅利風(fēng)格受到資金青睞，科技成長內(nèi)部受業(yè)績影響不斷縮圈。2024年9月至今，紅利風(fēng)格持續(xù)縮圈、僅銀行表現(xiàn)強勢，科技成長大面積上漲。
啞鈴型策略在何種環(huán)境下表現(xiàn)更好？
收益-景氣框架：經(jīng)濟偏弱+產(chǎn)業(yè)更迭。投資回報率與融資成本差距收斂時，疊加經(jīng)濟景氣回落，紅利跑贏市場的可能性較大。科技成長與總量經(jīng)濟的相關(guān)性較弱，而與產(chǎn)業(yè)趨勢相關(guān)性更強。經(jīng)濟趨弱時，新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展對科技成長有較強指引。
貨幣-信用框架：利率下行+信用擴張。寬貨幣+寬信用（衰退后期、復(fù)蘇前期）、寬貨幣+緊信用（滯脹后期、衰退早期）兩個階段，啞鈴型配置具有明顯優(yōu)勢。
下半年啞鈴型策略為何依然行之有效？
三大條件“框定”下半年啞鈴策略仍具優(yōu)勢：第一，即使經(jīng)濟增速或有放緩，全年依然有望實現(xiàn)5%的增長目標(biāo)，且當(dāng)前經(jīng)濟“內(nèi)功”更強。第二，下半年經(jīng)濟面臨的挑戰(zhàn)增多，政策仍有升溫預(yù)期，疊加美聯(lián)儲可能進一步降息改善科技板塊情緒，在指數(shù)系統(tǒng)性上攻動力可能不強勁的情況下結(jié)構(gòu)性機會依然可期。第三，穩(wěn)市場力量維穩(wěn)、情緒較為活躍、盈利或觸底反彈，A股具有較為充分的下行保護。
縮圈后的啞鈴兩端如何配置？
彈性端：長期聚焦產(chǎn)業(yè)趨勢，中短期捕捉輪動機會。長期看，科技主線有望沿著“十五五”重點方向演繹；中短期看，中期敘事較難證偽、短期業(yè)績存疑的板塊，更多關(guān)注情緒、估值、事件催化、終端景氣等因素，以TMT為代表的科技成長品種中期或仍有上行空間。另外，二季度以來啞鈴彈性端向小微盤縮圈，資金更多傾向于做市值下沉，市場輪動速度較快，主題投資有效性較強。
防御端：紅利縮圈可能延續(xù)，銀行趨勢或未停歇。中期看紅利風(fēng)格內(nèi)部或呈現(xiàn)金融＞穩(wěn)定＞周期≈消費，銀行趨勢或未停歇，“銀行+X”方向有望延續(xù)。
風(fēng)險提示
全球貿(mào)易摩擦超預(yù)期加?。环€(wěn)增長落實不及預(yù)期；回測時間較短且不代表未來。
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