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離境退稅業(yè)務有望放大境外客流紅利。公司在三亞國際免稅城一期的有稅商店，已開通境外旅客辦理離境退稅。同時6月開業(yè)的廈門市內免稅店，增設了國潮專區(qū)，精選國潮香化、醇香美酒、生活美學等核心品類，也成功落地離境退稅“即買即退”。未來來華的境外旅客，有望在公司更多線下門店享受免稅+離境退稅的一站式購物便利。
　　天津雙店落地在即，渠道擴張持續(xù)兌現(xiàn)。中免天津國際郵輪母港出境免稅店將于7月開業(yè)，涉酒類、香水美妝、精品百貨、特色食品等核心品類。而天津市內免稅店也進入籌備沖刺階段，預計于2025年底正式運營。同時響應“國潮出?！钡膰姨栒?，打造國貨精品、老字號、非遺有稅區(qū)域。
　　體驗業(yè)態(tài)創(chuàng)新加碼，助力增強客流粘性。目前公司邀請泡泡瑪特在三亞國際免稅城設立了快閃店，之前的2024年度中免年終盛典活動，公司也攜手泡泡瑪特熱門IP星星人同消費者進行互動。?？诿捞m機場免稅店創(chuàng)新推出“免稅盲盒”，?？谌赵聫V場免稅店與海南省中醫(yī)院跨界攜手，創(chuàng)新“健康養(yǎng)生+免稅購物”的特色消費場景。未來，公司將進一步通過“實體場景+IP聯(lián)動+社交運營”三軌并行來發(fā)掘市場消費潛力，打造沉浸式、社交型體驗。
　　25Q2銷售有望筑底企穩(wěn)，中報業(yè)績修復可期。公司25Q1收入167.46億元/同比10.96%，歸母凈利潤19.38億元/同比-15.98%，扣非歸母凈利潤19.36億元/同比15.81%。參考?？诤ｊP數(shù)據(jù)，25Q1海南離島免稅購物額為113.1億元/-11.4%，我們預計中免海南銷售降幅接近。但1-5月海南離島免稅購物額152.9億元/-9.6%/降幅收窄，我們預計25Q2中免海南銷售也有望筑底略回暖。
　　盈利預測與投資建議
　　我們預測公司2025–2027年EPS分別為2.24/2.60/3.10元（原2025/2026年預測值為4.23/4.87元）。由于離島免稅銷售恢復節(jié)奏偏慢、客流復蘇不及預期，我們下調了收入增速預期，同時調整了毛利率假設并上調了費用率假設。我們采用DCF絕對估值法，給予公司目標價67.24元，維持“買入”評級。
　　風險提示
　　1）政策落地不及預期風險；2）國際航線恢復節(jié)奏放緩；3）市內免稅店盈利周期拉長；4）客單價提升可持續(xù)性不足；5）費用管控不達預期影響利潤修復節(jié)奏。