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核心觀點(diǎn)
　　黃金作為非生息資產(chǎn)，其自身并不具有內(nèi)生性的價(jià)值增長(zhǎng)機(jī)制。2018年以來，能跑贏黃金的資產(chǎn)卻屈指可數(shù)，背后或反映出美元信用體系弱化、全球地緣風(fēng)險(xiǎn)常態(tài)化、經(jīng)濟(jì)不確定性升溫等特征。相較于黃金，2018年以來獲得正收益的資產(chǎn)為個(gè)別虛擬貨幣、正收益的風(fēng)格為微盤股指，正收益的行業(yè)為貴金屬，正收益的策略為小盤規(guī)模因子。
　　黃金標(biāo)價(jià)的大類資產(chǎn)
　　權(quán)益：2018年3月以來，美股、印股、歐股跑輸黃金幅度相對(duì)較小。股指名義增長(zhǎng)較強(qiáng)，但以黃金標(biāo)價(jià)的實(shí)際走勢(shì)偏弱，大多受流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)。排除“貨幣幻覺”之后，權(quán)益資產(chǎn)能夠真實(shí)跑贏黃金并非易事。固收：中美國債期貨均無優(yōu)勢(shì)。商品：主要商品均跑輸，貴金屬＞工業(yè)金屬＞能源品。虛擬資產(chǎn)：個(gè)別虛擬貨幣可跑贏黃金，源于三大優(yōu)勢(shì)：支付便利度強(qiáng)、技術(shù)革新溢價(jià)、供給更稀缺。不動(dòng)產(chǎn)：全球主要經(jīng)濟(jì)體房?jī)r(jià)均跑輸，美國、印度跑輸黃金幅度相對(duì)較小。其中，美國或受益于較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)韌性和需求拉動(dòng)，印度或受益于人口紅利。
　　黃金標(biāo)價(jià)的一級(jí)行業(yè)
　　2018年至今：資源品和新動(dòng)能相對(duì)較強(qiáng)，消費(fèi)品和舊動(dòng)能相對(duì)偏弱。2018年以來所有一級(jí)行業(yè)均難跑贏黃金，但煤炭、銀行等高股息品種跑輸幅度最小，若考慮股息收益則跑輸幅度更小。伴隨新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換，以電新、TMT為代表的新動(dòng)能相比于以地產(chǎn)鏈為代表的舊動(dòng)能跑輸黃金幅度較小。
　　近一年：大金融+科技跑贏黃金，資源品、消費(fèi)品、地產(chǎn)鏈跑輸。綜合金融、非銀在924行情、今年春季攻勢(shì)中受益于風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升，均展現(xiàn)出較強(qiáng)的進(jìn)攻性。今年6月末，在虛擬資產(chǎn)主題催化以及地緣問題緩和的利好帶動(dòng)下，非銀引領(lǐng)市場(chǎng)強(qiáng)勢(shì)上攻?？萍汲砷L(zhǎng)板塊中，計(jì)算機(jī)、傳媒、國防軍工近一年均跑贏滬金。
　　黃金標(biāo)價(jià)的二級(jí)行業(yè)
　　2018年至今：新科技強(qiáng)于舊科技，銀行相對(duì)較強(qiáng)，啞鈴配置可縮小差距。2018年以來中信二級(jí)行業(yè)中僅有貴金屬能夠跑贏滬金。在其余跑輸滬金的二級(jí)行業(yè)中，行業(yè)強(qiáng)弱呈現(xiàn)以下特點(diǎn)：新興科技強(qiáng)于舊科技；銀行整體跑輸幅度較??；單一行業(yè)或較大幅度跑輸黃金，但啞鈴型配置可縮小差距。
　　近一年：大金融+新消費(fèi)+科技+軍工跑贏黃金，資源品、旅游出行、地產(chǎn)鏈較弱。大金融中的新興金融服務(wù)Ⅱ、證券Ⅱ均受益于924行情與今年6月末的穩(wěn)定幣行情。消費(fèi)板塊中的文化娛樂、一般零售均受益于4月以來的新消費(fèi)行情。科技板塊的其他電子零組件Ⅱ、半導(dǎo)體或與國產(chǎn)替代加速、AI需求拉動(dòng)、半導(dǎo)體銷售周期上行有關(guān)。軍工中的兵器兵裝Ⅱ、其他軍工Ⅱ受益于地緣博弈與中國閱兵預(yù)期。
　　黃金標(biāo)價(jià)的A股風(fēng)格
　　2018年至今：微盤股指數(shù)明顯跑贏，其余跑輸風(fēng)格相差不大。2018年以來僅有微盤股指數(shù)能跑贏滬金，主要受益于天然的“逆向投資機(jī)制”、低估值和流動(dòng)性溢價(jià)。
　　近一年：微盤股和金融風(fēng)格跑贏黃金，紅利風(fēng)格跑輸較多。近一年紅利風(fēng)格內(nèi)部明顯縮圈，銀行受益于盈利穩(wěn)定性強(qiáng)、險(xiǎn)資持續(xù)增配、公募補(bǔ)倉、呵護(hù)銀行凈息差等因素持續(xù)上攻，但其他紅利品種漲幅落后。
　　黃金標(biāo)價(jià)的策略指數(shù)
　　2018年至今：小市值因子明顯跑贏，業(yè)績(jī)預(yù)增和超預(yù)期指數(shù)相對(duì)較好。
　　近一年：小市值因子整體較強(qiáng)，大市值因子跑輸黃金較多。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　全球地緣和經(jīng)貿(mào)關(guān)系超預(yù)期變化；超額收益較難持續(xù)；數(shù)據(jù)可得性偏差。