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公司以“音樂社區(qū)+技術(shù)賦能”為核心深耕垂類，構(gòu)建在線音樂平臺差異化優(yōu)勢，在后版權(quán)時代積極擴張優(yōu)質(zhì)音樂內(nèi)容資源，聚焦年輕化群體，在AI等創(chuàng)新技術(shù)驅(qū)動及會員權(quán)益的持續(xù)優(yōu)化下，會員規(guī)模持續(xù)擴張，對標行業(yè)來看ARPU值上升空間充足，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。
　　另辟蹊徑破局之路，以社區(qū)生態(tài)疊加用戶體驗錨定差異化賽道。網(wǎng)易云音樂在2013年由網(wǎng)易推出，在激烈的市場競爭中聚焦音樂社交與用戶體驗創(chuàng)新，通過“每日推薦”算法滿足多元化用戶需求，引入樂評、UGC歌單為年輕用戶提供情感共鳴，構(gòu)建獨特社區(qū)生態(tài)，憑樂評、智能推薦快速實現(xiàn)用戶破億，此后啟動“黑膠VIP”商業(yè)化，與阿里88VIP合作深化電商+音樂場景聯(lián)動加速破圈，此后2022年開始與SM、YG等海外版權(quán)方進一步推進合作，打造出了屬于公司獨特的差異化優(yōu)勢。
　　在線音樂業(yè)務(wù)主導增長，渠道擴張疊加會員體系完善支撐訂閱收入增長。2024年網(wǎng)易云音樂在線音樂服務(wù)收入同比增長23.1%至53.55億元，占總收入比重提升至67.35%，主要得益于會員服務(wù)優(yōu)化及內(nèi)容豐富，其中會員訂閱收入同比上升22.2%至44.59億元，會員規(guī)模持續(xù)增長。截至2023年底，網(wǎng)易云音樂在線音樂付費用戶數(shù)達4412萬，單付費用戶月均收入6.9元，MAU達2.06億，付費率21.4%。公司近年來持續(xù)推進渠道擴張及會員體系完善，2020年與阿里88VIP宣布達成戰(zhàn)略合作，為公司作為音樂平臺進入生活電商消費場景提供了切入口；會員體系方面，網(wǎng)易云音樂通過分層會員，提供差異化權(quán)益，如為黑膠SVIP提供有聲書、付費數(shù)字專輯、超清母帶、杜比全景聲等豐富權(quán)益，滿足不同用戶需求，推動優(yōu)質(zhì)用戶加速轉(zhuǎn)化。
　　對標龍頭差異化優(yōu)勢顯著，ARPU值上升空間充足。內(nèi)容方面，網(wǎng)易云音樂以“版權(quán)采購+原創(chuàng)孵化”雙輪體系推進優(yōu)質(zhì)音樂內(nèi)容擴張，坐擁1.5億首正版曲庫，依托77.3萬獨立音樂人打造原創(chuàng)生態(tài)，原創(chuàng)音樂播放量達3500億，形成“頭部版權(quán)+小眾垂類”的內(nèi)容矩陣。生態(tài)方面，平臺強化音樂社區(qū)概念，打造從“內(nèi)容消費”到“情感共生”的社交生態(tài)，用戶日均產(chǎn)出超百萬條UGC評論，日活/月活比例穩(wěn)定在30%以上，強情感黏性用戶生態(tài)優(yōu)勢顯著。用戶價值方面，對比國內(nèi)外行業(yè)龍頭，網(wǎng)易云在付費率增速上表現(xiàn)優(yōu)秀，但目前ARPPU值仍顯著低于業(yè)內(nèi)水平，單用戶價值挖掘存在明顯提升空間，公司聚焦消費潛力較強的年輕群體，且深化“差異化內(nèi)容+專屬權(quán)益+跨場景聯(lián)動”，正逐步縮小與行業(yè)頭部平臺的ARPU值差距，有望進一步拓寬增長邊界，完善生態(tài)閉環(huán)，進入新一輪付費指標上升周期。
　　首次覆蓋給予“強烈推薦”投資評級。公司以“音樂社區(qū)+技術(shù)賦能”為核心，深耕垂類，構(gòu)建在線音樂平臺差異化優(yōu)勢，在后版權(quán)時代積極擴張版權(quán)資源，公司聚焦付費潛力較強的年輕群體，ARPU值低于行業(yè)水平，上升潛力充足。在AI等創(chuàng)新技術(shù)驅(qū)動及會員權(quán)益的持續(xù)優(yōu)化下，有望實現(xiàn)付費率及ARPU值的進一步上升。我們預期公司2025 — 2027年營業(yè)收入有望達到82.37/88.32/96.63億元，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤19.23/22.22/24.59億元，對應PE分別為30/26/24x，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。
　　風險提示：付費用戶數(shù)增長不及預期、行業(yè)競爭加劇、行業(yè)監(jiān)管收緊、版權(quán)相關(guān)風險。