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音樂流媒體行業(yè)擴(kuò)容，供給側(cè)商業(yè)化提速。2024年中國錄制音樂市場規(guī)模同比+9.6%仍保持增長，在線音樂用戶規(guī)模穩(wěn)定，因場景獨(dú)特性受短視頻沖擊影響較小。國內(nèi)音樂流媒體行業(yè)步入成熟期，格局趨于集中。根據(jù)QuestMobile，2024H1騰訊音樂、網(wǎng)易云音樂和汽水音樂分別占據(jù)69%、19%、6%的在線音樂市場月活份額，CR3共計(jì)94%。國內(nèi)外頭部公司商業(yè)化提速，2024年Spotify ARPU同比+6.8%至4.69歐元，歐洲、北美地區(qū)付費(fèi)率同比增長0.2、3.9pct至53%、60%穩(wěn)中有升；騰訊音樂APRU同比+8.3%至10.8元，付費(fèi)率同比+3.5pct至20.6%，APRU與付費(fèi)用戶數(shù)同步提升，需求穩(wěn)定性得到驗(yàn)證。
　　音樂社交年輕社區(qū)，用戶規(guī)模持續(xù)增長。公司通過“歌單、評(píng)論和推薦”滿足用戶個(gè)性化聽歌需求，打造了良好的社區(qū)文化，提供差異性產(chǎn)品體驗(yàn)，積累了龐大的年輕用戶群體。用戶沉淀的數(shù)字資產(chǎn)提高了遷移平臺(tái)的轉(zhuǎn)換成本，形成了龐大的高質(zhì)量數(shù)據(jù)集牢筑壁壘。根據(jù)Sensor Tower，2025年6月網(wǎng)易云音樂IOS端DAU/MAU達(dá)42%，僅次于Spotify的50%水平，用戶粘性相對(duì)較高。社交、互動(dòng)正反饋與品牌效應(yīng)強(qiáng)化了產(chǎn)品的用戶粘性，實(shí)現(xiàn)了較低的獲客成本和用戶流失率，驅(qū)動(dòng)用戶規(guī)模持續(xù)增長，成長久期得以延長。
　　扶持原創(chuàng)作品，獨(dú)立音樂反哺生態(tài)。網(wǎng)易云通過“石頭計(jì)劃”、“云梯計(jì)劃”等方式扶持原創(chuàng)音樂人，為其提供渠道資源，保障收益水平。2024年網(wǎng)易云累計(jì)吸引77.4萬名原創(chuàng)音樂人入駐，上傳作品超440萬首，領(lǐng)先行業(yè)水平。公司逐步建立完善的內(nèi)容生態(tài)：公司為音樂人提供網(wǎng)易天音AI等創(chuàng)作工具、音樂人交易平臺(tái)和BeatSoul等內(nèi)容側(cè)交易平臺(tái)；云村交易所為下游提供一站式音樂解決方案。近年來公司不斷補(bǔ)齊版權(quán)內(nèi)容短板提升平臺(tái)競爭力。獨(dú)立音樂布局有望減少內(nèi)容成本負(fù)擔(dān)，同時(shí)通過歌手與樂迷平臺(tái)內(nèi)互動(dòng)提升用戶粘性與付費(fèi)率。
　　盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：公司聚焦音樂主業(yè)持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品體驗(yàn)，有望驅(qū)動(dòng)用戶規(guī)模增長，對(duì)標(biāo)國內(nèi)外音樂流媒體平臺(tái)付費(fèi)墻較低商業(yè)化空間廣闊?？杀裙?025-2027年平均PE分別為45.3/33.1/27.1倍（截至2025年7月30日）。我們預(yù)計(jì)網(wǎng)易云音樂2025-2027年歸母凈利潤分別為16.3/19.4/23.2億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為31.5/26.5/22.1倍，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競爭加劇，政策監(jiān)管趨嚴(yán)，宏觀需求不及預(yù)期。