>> 國盛證券-固定收益點評：恢復(fù)部分債券增值稅，影響幾何？-250802
| 上傳日期： |
2025/8/3 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉,朱美華 |
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7月31日，財政部稅務(wù)總局發(fā)布關(guān)于國債等債券利息收入增值稅政策的公告，自2025年8月8日起，對在該日期之后（含當(dāng)日）新發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，恢復(fù)征收增值稅。對在該日期之前已發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券（包含在2025年8月8日之后續(xù)發(fā)行的部分）的利息收入，繼續(xù)免征增值稅直至債券到期。
恢復(fù)部分債券增值稅征收是一次性政策，就事件本身來看不影響債券市場趨勢。以目前10年國債收益率1.7%計算，如果粗略按照3.26%或6.34%的增值稅率計算，恢復(fù)征稅可能導(dǎo)致對應(yīng)債券稅收成本上升5.6-10.8bp左右。而這部分成本會在發(fā)行人和投資者之間分擔(dān)，分配比例會根據(jù)對應(yīng)債券的供需曲線分配。如果假定發(fā)行人和投資者平均分配，則新券利率可能提升2.8-5.4bps左右。另外，征稅屬于一次性事件，如果不考慮征稅帶來的預(yù)期變化，那么恢復(fù)增值稅并不影響債市趨勢。
分機(jī)構(gòu)來看，銀行稅負(fù)增加規(guī)模最為明顯，而分權(quán)重來看，國債和地方債稅收規(guī)模增加最為顯著。從總體稅收增加規(guī)模來看，我們估計本次增值稅恢復(fù)可能增加稅收合計315.5億元左右。從不同券種來看，國債和地方債增加幅度最多，合計分別為117.0億元和117.5億元，而政金債和商業(yè)銀行債則分別為50.1億元和30.8億元。由于資管產(chǎn)品管理人增值稅適用簡易計稅方法，因此公募基金、其他資管產(chǎn)品投資新發(fā)國債、地方債、金融債的利息收入繳納的增值稅率由原來的0%上升至3.26%，而銀行自營投資新發(fā)國債、地方債、金融債的利息收入繳納的增值稅率由原來的0%上升至6.34%。而分機(jī)構(gòu)來看，商業(yè)銀行稅負(fù)可能增加最多，可能增加232.7億元，基金理財?shù)确欠ㄈ水a(chǎn)品次之，可能增加33.6億元。需要說明的是，這種估算基本上假定稅收負(fù)擔(dān)全部由投資者承擔(dān)，而事實上應(yīng)該是發(fā)行人和投資者共同承擔(dān)，因而這種估算結(jié)果應(yīng)該是上限。
對不同券種影響而言，利空新發(fā)利率債和新發(fā)二永債，利多普信債。機(jī)構(gòu)買入新發(fā)行的國債、地方債、金融債的利息收入征收增值稅。信用債而言，二永債相對于普信債的稅收優(yōu)勢基本消失，利空二永債，利多普信債。利率債而言，利空新券，利多老券。
對新老券影響而言，利好老券，利空新券。機(jī)構(gòu)可能會將更多的資金買入老券，老券需求增加，收益率有望繼續(xù)下行。而新券處于不利地位，收益可能上行。如果粗略按照3.26%或6.34%的增值稅率計算，以目前10年國債收益率1.7%計算，新老券利差可能在5.6-10.8bp左右。新老券利差也會受到實際供需情況的影響。
目前新機(jī)制下，公募稅收優(yōu)勢短期加強(qiáng)，但未來也存在變化可能，而老券或進(jìn)一步受到追捧。目前新稅制下，公募基金在利率債方面的稅收優(yōu)勢加強(qiáng)，委外公募除所得稅之外，政府債券和金融債將獲得利息收入3.08%的稅收優(yōu)勢。但公募稅收存在調(diào)整可能，后續(xù)需要繼續(xù)觀察。另外，考慮到后續(xù)稅收繼續(xù)改革，甚至對所得稅調(diào)整的擔(dān)憂，國債、地方債老券的優(yōu)勢將進(jìn)一步提升，存在進(jìn)一步受到追捧的可能。
展望來看，央行將優(yōu)化債券市場結(jié)構(gòu)及制度安排，未來稅制將被進(jìn)一步優(yōu)化。央行在一季度貨幣政策執(zhí)行報告中以專欄《加強(qiáng)債券市場建設(shè)支持債券市場健康發(fā)展》分析了我國債券市場有待完善的地方?！皬亩愂罩贫瓤?，債券市場稅收制度設(shè)計也會對債券市場價格形成和國債利率基準(zhǔn)作用的發(fā)揮產(chǎn)生影響。比如，國債等政府債券利息收入免稅，公募基金和理財資管產(chǎn)品交易價差又有稅收減免優(yōu)勢，短期交易意愿也會更強(qiáng)，一些不免稅的公司債等還可能對標(biāo)免稅的國債利率水平，進(jìn)一步加大債券市場收益率的短期波動”。央行將優(yōu)化債券市場結(jié)構(gòu)及制度安排，促進(jìn)債券市場功能進(jìn)一步增強(qiáng)。展望來看，公募免稅優(yōu)勢是否會被取消將是未來需要關(guān)注的問題。
風(fēng)險提示：稅收政策超預(yù)期，測算存在偏差，機(jī)構(gòu)行為超預(yù)期
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