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寶豐能源于8月21日發(fā)布25H1半年度報(bào)告：上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收228億元，同比+35%，歸母凈利潤(rùn)57億元，同比+73%，扣非凈利潤(rùn)56億元，同比+59%；其中Q2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)32.8億元，同比+74%/環(huán)比+35%，扣非凈利潤(rùn)29.8億元，同比+47%/環(huán)比+15%。公司上半年利潤(rùn)高于我們的預(yù)期（53.4億元），原因系公司出售紅墩子煤業(yè)40%股權(quán)獲得4.5億元投資收益?？紤]內(nèi)蒙項(xiàng)目產(chǎn)能爬坡較好，公司煤制烯烴成本優(yōu)勢(shì)有望延續(xù)，我們維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　內(nèi)蒙項(xiàng)目貢獻(xiàn)烯烴產(chǎn)銷同比增長(zhǎng)，煤價(jià)下降助力毛利率改善
　　上半年公司聚乙烯/聚丙烯/焦炭銷量同比+101%/+95%/-4%至115/112/340萬(wàn)噸，銷售收入同比+90%/+88%/-33%至78/72/34億元，其中Q2銷量環(huán)比+24%/+27%/0%至64/63/170萬(wàn)噸，銷售收入環(huán)比+15%/+24%/-12%至41/40/16億元，內(nèi)蒙項(xiàng)目投產(chǎn)助力聚烯烴產(chǎn)銷同比高增，且Q2產(chǎn)能爬坡亦貢獻(xiàn)環(huán)比增量，焦炭?jī)r(jià)格走弱致?tīng)I(yíng)收同比下滑。成本方面，上半年原料煤/煉焦精煤/動(dòng)力煤采購(gòu)價(jià)格同比-20%/-32%/-25%至447/763/321元/噸，煤價(jià)下行疊加新項(xiàng)目單耗下降支撐公司毛利率同比改善，25H1公司綜合毛利率同比+3.1pct至36.7%，期間費(fèi)用率同比-0.1pct至7.4%。
　　煤制烯烴景氣度有望修復(fù)，新項(xiàng)目筑牢低成本護(hù)城河
　　據(jù)百川盈孚，8月21日聚乙烯/聚丙烯均價(jià)為7392/6836元/噸，較Q2末+1.6%/-2.3%，內(nèi)蒙地區(qū)原煤價(jià)格535元/噸，較Q2末+12%，煤礦產(chǎn)量收緊疊加火電旺季需求較好支撐煤價(jià)回升，煤制烯烴價(jià)差有所收窄。我們認(rèn)為烯烴下游需求有望復(fù)蘇疊加供給格局優(yōu)化，煤制烯烴景氣度或逐步提升。據(jù)半年報(bào)，內(nèi)蒙項(xiàng)目300萬(wàn)噸/年烯烴產(chǎn)線已投產(chǎn)，寧東四期于4月開(kāi)工，預(yù)計(jì)26年底投產(chǎn)，新疆項(xiàng)目和內(nèi)蒙二期正在推進(jìn)前期工作，公司烯烴低成本和規(guī)模優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)鞏固。公司擬派發(fā)中期股息每股0.28元（含稅），合計(jì)派息20.4億元，占上半年凈利潤(rùn)36%，公司分紅率維持較好水平。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮內(nèi)蒙項(xiàng)目有望進(jìn)一步貢獻(xiàn)烯烴盈利增量，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)為121/127/137億元（前值為100/117/129億元，上調(diào)幅度21%/9%/6%），對(duì)應(yīng)EPS為1.64/1.73/1.86元。結(jié)合可比公司25年Wind一致預(yù)期平均12xPE，并考慮公司新項(xiàng)目步入兌現(xiàn)期，給予公司25年14xPE，目標(biāo)價(jià)22.96元（前值為21.76元，對(duì)應(yīng)25年16xPE vs可比公司14xPE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)；下游需求不及預(yù)期；新項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期。