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拼多多發(fā)布2025Q2業(yè)績，Q2公司營業(yè)收入1040億元，YOY+7.1%，Non-GAAP歸母凈利潤327億元，YOY-5%，利潤超預(yù)期。公司開啟千億扶持計(jì)劃持續(xù)加大商家健康生態(tài)投入，長期有望帶動(dòng)高質(zhì)量可持續(xù)增長；TEMU關(guān)稅影響邊際改善，長期看好全球市場(chǎng)成長及盈利空間，維持“強(qiáng)烈推薦”。
　　廣告收入保持穩(wěn)健增長，開啟千億扶持計(jì)劃持續(xù)加大商家生態(tài)建設(shè)投入。25Q2公司實(shí)現(xiàn)總收入1040億元，YOY+7.1%（一致預(yù)期+7.1%）；廣告收入557億元，YOY+13.4%（一致預(yù)期+11.9%），保持穩(wěn)健增長；傭金收入482.8億元，YOY+0.7%（一致預(yù)期+2%），增長進(jìn)一步放緩，主要由于國內(nèi)主站二季度繼續(xù)推出千億扶持計(jì)劃，加大對(duì)商家降傭減費(fèi)的扶持，以及海外業(yè)務(wù)受美國關(guān)稅政策影響，低毛利率的半托管模式占比繼續(xù)提升影響報(bào)表端傭金收入。二季度公司基于商家扶持計(jì)劃幫助眾多商家在僅退款、技術(shù)服務(wù)費(fèi)退款等方面節(jié)省數(shù)百萬元，并通過加大對(duì)農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)帶商家、中小商家和傳統(tǒng)國貨品牌商家的扶持和賦能，釋放供給側(cè)增長潛力，展望后續(xù)公司表示將繼續(xù)加大對(duì)商家生態(tài)建設(shè)的投入，長期有望助力平臺(tái)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。
　　利潤超預(yù)期，長期看公司堅(jiān)持商家生態(tài)投資有望帶動(dòng)可持續(xù)增長。25Q2毛利率為56%，同比下降9.4pct；銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用/研發(fā)費(fèi)用分別為272/ 15/ 36億元，費(fèi)用率分別為26.2%/1.5%/3.5%，同比-0.7pct/-0.4pct/+0.5pct；經(jīng)營利潤257.9億元，同比-21%（一致預(yù)期-33.85%），Non-GAAP歸母凈利潤327億元，YOY-5%（一致預(yù)期-35%）,凈利潤超預(yù)期，主要由于本季度銷售費(fèi)用降費(fèi)超預(yù)期，以及利息收入和投資收益增長超預(yù)期。展望后續(xù)，公司表示將持續(xù)開展平臺(tái)生態(tài)長期投資，犧牲一部分利潤為中小及新質(zhì)商家創(chuàng)造發(fā)展空間，短期看利潤或?qū)⒂兴▌?dòng)，長期看平臺(tái)對(duì)于健康商家生態(tài)的有效投資有望帶來長期價(jià)值和可持續(xù)增長。
　　Temu逐步恢復(fù)美國全托管業(yè)務(wù)平臺(tái)增勢(shì)邊際向好，長期看好成長及盈利空間。二季度美國加征關(guān)稅政策對(duì)TEMU美國市場(chǎng)產(chǎn)生一定影響，伴隨關(guān)稅稅率降低風(fēng)險(xiǎn)逐步落地，7月起TEMU恢復(fù)美國全托管業(yè)務(wù)運(yùn)營并恢復(fù)在美Meta和Google上的廣告投放，整體平臺(tái)增勢(shì)邊際向好，同時(shí)平臺(tái)也不斷探索全托/半托管下的新模式，以及加強(qiáng)業(yè)務(wù)本地化，長期看TEMU全球市場(chǎng)穩(wěn)步擴(kuò)張?jiān)鲩L潛力及盈利空間依然廣闊。
　　投資建議：看好平臺(tái)對(duì)于健康商家生態(tài)投入帶來的長期價(jià)值，以及看好全球市場(chǎng)成長及盈利空間，考慮到二季度利潤大超預(yù)期以及未來盈利保持較高增長潛力，預(yù)計(jì)2025-2027年拼多多Non-GAAP歸母凈利潤分別為1224/ 1580/ 1891億元，同比0%/ +29%/ +20%，給予2025年nongaap歸母凈利潤12-15倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)147-184美元/股，維持“強(qiáng)烈推薦”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；海外政策風(fēng)險(xiǎn)