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事件：公司發(fā)布2025年中報(bào)，25H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.7億元，同比-11.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5146.0萬(wàn)元，同比-35.4%。其中，25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.4億元，同比+3.9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-1604.3萬(wàn)元，大幅減虧。公司25Q2營(yíng)收同比增長(zhǎng)，盈利同比改善。
　　產(chǎn)品品牌煥新，全國(guó)化布局加速。1、分產(chǎn)品看，25H1青稞白酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.7億元（-10.8%）。其中，100元以上和100元以下青稞白酒分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.0億元（-10.2%）和2.7億元（-11.4%）。公司對(duì)于全年超2億元的暢銷(xiāo)單品天佑德紅四星進(jìn)行品牌煥新，同時(shí)基于產(chǎn)品口感表達(dá)年輕化策略，推出“果味+”產(chǎn)品28度檸檬風(fēng)味青稞酒和43度雪莉青稞，市場(chǎng)表現(xiàn)較好。2、分區(qū)域看，25H1省內(nèi)、省外分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.6億元（-8.5%）、2.0億元（-17.2%）。公司全力穩(wěn)固青海省內(nèi)基本盤(pán)，加強(qiáng)大本營(yíng)宴席市場(chǎng)攻堅(jiān)。加速發(fā)力晉陜?cè)サ仁⊥馐袌?chǎng)，逐步在甘肅、新疆、其他區(qū)域?qū)氚僭约耙韵聝r(jià)位帶渠道產(chǎn)品，推動(dòng)縣域化市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)和深耕。持續(xù)加速出海計(jì)劃，推動(dòng)美國(guó)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)布局工作，Tashi青稞酒正式入駐舊金山南部Costco。3、分渠道看，25H1渠道經(jīng)銷(xiāo)、廠家直銷(xiāo)、電商分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.1億元（-9.5%）、0.6億元（-21.4%）、0.2億元（+4.6%）。省內(nèi)積極推進(jìn)渠道轉(zhuǎn)型，通過(guò)全控價(jià)深度分銷(xiāo)模式，持續(xù)增強(qiáng)渠道推力；省外著重布局優(yōu)質(zhì)團(tuán)購(gòu)商、渠道經(jīng)銷(xiāo)商，積極蓄力省外市場(chǎng)開(kāi)拓。
　　費(fèi)用控制良好，盈利有所改善。1、25H1毛利率為58.7%，同比-0.8pp；25Q2毛利率為55.4%，同比+4.0pp。2、25H1銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別為23.5%/9.8%，分別同比+2.6pp/-1.5pp；25Q2銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別為33.9%/14.9%，分別同比-1.7pp/-5.3pp。公司銷(xiāo)售費(fèi)用與去年同期基本持平，維持市場(chǎng)推廣和銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)建設(shè)力度。Q2管理費(fèi)用率優(yōu)化較多，主要系股份支付影響因素下降。3、25H1凈利率為7.7%，同比-2.9pp；25Q2凈利率為-6.6%，同比+5.7pp。4、25H1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比變動(dòng)+136.5%至0.5億元，25Q2經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流收窄至-0.5億元。因按合同約定支付的包材款、原輔材料款、外購(gòu)的商品款均較上年同期減少，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金回籠良好。5、25H1合同負(fù)債0.58億元，同比減少0.11億元。
　　深度調(diào)整效果顯著，全國(guó)大單品突破可期。公司秉承國(guó)際化與全國(guó)化齊頭并進(jìn)的發(fā)展思路，聚焦產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、持續(xù)推動(dòng)營(yíng)銷(xiāo)轉(zhuǎn)型。1、省內(nèi)市場(chǎng)進(jìn)行全價(jià)位段產(chǎn)品覆蓋，弱勢(shì)區(qū)域、弱勢(shì)單品補(bǔ)強(qiáng)，深化縣鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)產(chǎn)品覆蓋和滲透。重點(diǎn)加強(qiáng)青海市場(chǎng)宴席市場(chǎng)攻堅(jiān)，聚焦福酒系列、家之德產(chǎn)品，圍繞不同類(lèi)型酒店餐飲以買(mǎi)酒送餐、宴席套餐植入等形式開(kāi)展消費(fèi)者推廣活動(dòng)。2、省外市場(chǎng)深度調(diào)整銷(xiāo)售渠道和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，保留其原有團(tuán)購(gòu)渠道和產(chǎn)品，增加百元左右及以下價(jià)位帶全國(guó)大單品導(dǎo)入，白青稞（光瓶酒）和52度人之德招商工作穩(wěn)步推進(jìn)，動(dòng)銷(xiāo)情況良好。3、海外專為國(guó)際本土市場(chǎng)開(kāi)發(fā)的Tashi青稞白酒進(jìn)入美國(guó)BevMo和Costco等渠道。
　　盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為0.7、0.9、1.0億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.15元、0.18元、0.21元。公司是青稞酒龍頭，具備堅(jiān)實(shí)消費(fèi)者基礎(chǔ)，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和省外市場(chǎng)開(kāi)拓，深度調(diào)整成效有望顯現(xiàn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)大幅下滑風(fēng)險(xiǎn)，消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，海外政策波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。