>> 申萬宏源-興發(fā)集團(tuán)(600141)業(yè)績符合預(yù)期，收購橋溝礦業(yè)50％股權(quán)再添磷礦增量，磷肥及草甘膦彈性或助盈利增長-250826
| 上傳日期： |
2025/8/26 |
大?。?/td>
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
宋濤,馬昕曄 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點：
公司發(fā)布2025年半年報，業(yè)績符合預(yù)期。25H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入146.20億元（yoy+9%），歸母凈利潤為7.27億元（yoy-10%），扣非后歸母凈利潤為6.65億元（yoy-12%），毛利率16.44%（yoy-0.94 pct），凈利率5.39%（yoy-0.64 pct），業(yè)績符合預(yù)期。其中25Q2公司實現(xiàn)營業(yè)收入為73.91億元（yoy+13%，QoQ+2%），歸母凈利潤為4.16億元（yoy-2%，QoQ+34%），扣非后歸母凈利潤為4.37億元（yoy+10%，QoQ+91%），毛利率19.87%（yoy-0.61 pct，QoQ+6.94 pct），凈利率6.14%（yoy-0.40 pct，QoQ+1.52pct）。我們預(yù)計25H1公司業(yè)績同比下滑主要系草甘膦及有機(jī)硅價格下行，原料硫磺價格上升，特種化學(xué)品業(yè)務(wù)盈利下滑。
磷礦基本盤穩(wěn)固，收購橋溝礦業(yè)50%股權(quán)再添增量。根據(jù)公司半年報，25H1礦山采選實現(xiàn)毛利潤12.13億元（YoY+31%）；同時，全資子公司?？党閿M以8.55億現(xiàn)金收購堯化股份持有的橋溝礦業(yè)50%股權(quán)，橋溝礦業(yè)保有資源量1.85億噸，平均品位22.8%，收購?fù)瓿珊蠊緦⒊钟袠驕系V業(yè)100%股權(quán)。當(dāng)前磷化工產(chǎn)業(yè)鏈利潤仍集中于磷礦端，公司擁有磷礦產(chǎn)能585萬噸/年，并將持有橋溝礦業(yè)100%股權(quán)，目前已取得200萬噸/年的采礦權(quán)證，持有荊州荊化70%股權(quán)，遠(yuǎn)安興華45%股權(quán)，正在積極推進(jìn)探轉(zhuǎn)采，子公司湖北吉星持有宜安實業(yè)26%股權(quán)，目前正處于采礦建設(shè)期，預(yù)計下半年取得安全生產(chǎn)許可證，設(shè)計產(chǎn)能400萬噸/年，中遠(yuǎn)期公司磷礦產(chǎn)能有望站上新臺階。
硫磺漲價致磷肥盈利承壓，出口溢價或助盈利修復(fù)。25H1公司肥料實現(xiàn)銷量60.31萬噸（YoY-9%），銷售均價3191元/噸（YoY+6%），毛利1.27億元，毛利率6.60%，子公司宜都興發(fā)實現(xiàn)凈利潤-4015萬元（同比轉(zhuǎn)虧），主要系25H1硫磺采購均價1753元/噸（YoY+107%）。5月中下旬磷肥出口放開，根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，截至8月25日，25Q3一銨國內(nèi)外價差為751元/噸，二銨國內(nèi)外價差為1827元/噸，三季度公司或受益于磷肥出口溢價，板塊盈利有望修復(fù)。
25H1草甘膦及有機(jī)硅同比承壓，Q3以來草甘膦底部回暖信號顯著。25H1公司農(nóng)藥板塊實現(xiàn)銷量13.01萬噸（YoY+4%），銷售均價19736元/噸（YoY-8%），毛利3.20億元，毛利率12.46%；有機(jī)硅板塊實現(xiàn)銷量14.37萬噸（YoY+36%），銷售均價9529元/噸（YoY-14%），毛利潤-0.30億元，毛利率-2.22%，湖北興瑞實現(xiàn)凈利潤-5579萬元（同比虧損增加4308萬元）。根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，25H1國內(nèi)草甘膦均價23322元/噸（YOY-9%），下半年以來，隨著南美備貨開啟，供需緊張，截至8月25日，25Q3草甘膦均價提升至26055元/噸（YOY+5%，QoQ+11%），且仍有上行空間。25H1有機(jī)硅DMC均價12823元/噸（YOY-12%），有機(jī)硅仍處周期底部，當(dāng)前有機(jī)硅行業(yè)開工率在76%，處于年內(nèi)高位，金九銀十旺季即將到來，有機(jī)硅價格價差或底部反彈，公司板塊盈利有望修復(fù)。此外，25H1湖北興瑞100萬米/年有機(jī)硅皮革、15萬平方米/年有機(jī)硅泡棉全面建成投產(chǎn)，產(chǎn)品質(zhì)量得到客戶認(rèn)可，或進(jìn)一步提升板塊附加值。
特種化學(xué)品價格和盈利同比下滑，磷酸鐵已扭虧為盈，XF-A增量貢獻(xiàn)值得期待。25H1公司特種化學(xué)品板塊實現(xiàn)銷量26.91萬噸（YoY+8%），銷售均價9717元/噸（YoY-7%），毛利潤4.71億元（YoY-29%），毛利率18.03%（YoY-7.42 pct），子公司新疆興發(fā)實現(xiàn)凈利潤1.06億元（YoY-37%），興福電子實現(xiàn)歸母凈利潤1.04億元（YoY+22%）。24年興福電子2萬噸/年電子級氨水聯(lián)產(chǎn)1萬噸/年電子級氨氣項目、湖北友興8萬噸磷酸鐵鋰項目陸續(xù)建成，黑磷實現(xiàn)單次百公斤級穩(wěn)定制備，25H1公司5000噸/年XF-A投產(chǎn)，后續(xù)項目集中于興福電子4萬噸/年超高純電子化學(xué)品、3萬噸/年電子級雙氧水?dāng)U建、興華磷化工3.5萬噸/年有機(jī)磷阻燃劑、遠(yuǎn)安吉星2萬噸/年數(shù)據(jù)儲存元器件專用次磷酸鈉擴(kuò)產(chǎn)技改、1萬噸/年潤滑油級五硫化二磷搬遷改造項目等。公司磷酸鐵生產(chǎn)工藝持續(xù)優(yōu)化，已實現(xiàn)扭虧為盈。公司持續(xù)加強產(chǎn)品及工藝研發(fā)，積極向化工新材料企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，特種化學(xué)品板塊保持良好的發(fā)展態(tài)勢及盈利水平。
投資分析意見：磷礦石價格維持高位，草甘膦、有機(jī)硅價格底部，公司未來將致力于做大做強磷基、硅基和硫基材料以及微電子材料等新材料業(yè)務(wù)，產(chǎn)業(yè)鏈和技術(shù)優(yōu)勢領(lǐng)先，轉(zhuǎn)型升級之路逐步鋪開，新材料業(yè)務(wù)板塊利潤占比逐步提升?？紤]到磷肥出口溢價顯著，草甘膦價格底部回暖，我們上調(diào)公司2025-2027年歸母凈利潤預(yù)測為21.07、26.68、31.76億元（前值為18.23、21.87、26.12億元），對應(yīng)的EPS為1.91、2.42、2.88元，對應(yīng)當(dāng)前PE為14X、11X、9X，維持增持評級。
風(fēng)險提示：1.磷礦石、有機(jī)硅、草甘膦、黃磷、磷肥、二甲基亞砜等產(chǎn)品價格大跌；2.電子化學(xué)品等新項目投產(chǎn)低于預(yù)期；3.安監(jiān)環(huán)保檢查帶來的短期停工。
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