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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
　　8月28日公司發(fā)布25年半年報(bào)，1H25實(shí)現(xiàn)營(yíng)收354.7億，同比11.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利35.1億，同比-10.6%；扣非后歸母凈利33.6億，同比-7.2%。2Q25實(shí)現(xiàn)營(yíng)收178.7億，同比-11.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利24.4億，同比+15.4%。
　　經(jīng)營(yíng)分析
　　用電需求景氣+來(lái)水同比偏枯+新機(jī)組投產(chǎn)，2Q25公司上網(wǎng)電量同比+4.6%。1H25公司完成上網(wǎng)電量747億度，其中2Q25完成約403億度，同比+8.4%。公司火電電量占比仍保持在99%，2Q25上網(wǎng)電量同比提升主因：1）2Q25來(lái)水情況不及去年同期，致使浙江省外來(lái)電兩同比-1.1%、本地水電利用小時(shí)數(shù)大幅下降35.9%，火電保供發(fā)電量提升；2）5月以來(lái)中美貿(mào)易沖突緩和，“搶出口”帶動(dòng)下Q2浙江省用電量同比+8.5%，環(huán)比+2.9pcts。3）六橫二期2臺(tái)機(jī)組于2H24投產(chǎn)。展望3Q25，雖然7月均溫低于去年同期或?qū)е掠秒娫鏊倨?，?）8月持續(xù)高溫使得浙江省用電負(fù)荷創(chuàng)下1.31億千瓦的新高，2）來(lái)水持續(xù)偏弱，3）公司浙江嘉興電廠四期9號(hào)機(jī)組已于6月底投產(chǎn)，公司發(fā)電量有望保持增長(zhǎng)。
　　煤價(jià)降幅大于電價(jià)降幅，2Q25業(yè)績(jī)?cè)鏊俎D(zhuǎn)正。測(cè)算1H25公司綜合平均上網(wǎng)電價(jià)約385元/MWh（不含稅），同比下降49元/MWh。2Q25秦港Q5500煤價(jià)同比-214元/噸、降幅約25.3%，環(huán)比-90元/噸、降幅約12.4%。假設(shè)公司市場(chǎng)煤采購(gòu)占比約80%、供電煤耗約300g/kWh，對(duì)應(yīng)公司2Q25度電燃料成本下降約65元/MWh。Q2煤價(jià)降幅大于電價(jià)降幅，控股電廠盈利環(huán)比明顯改善；但1H25參股火電資產(chǎn)股權(quán)投資收益同比大幅減少5億元、降幅達(dá)43.3%。
　　清潔高效機(jī)組投產(chǎn)改善裝機(jī)結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化核電第二增長(zhǎng)曲線。報(bào)告期內(nèi)，公司鎮(zhèn)海燃?xì)?4、嘉電#9、濱電#9并網(wǎng)發(fā)電，鎮(zhèn)聯(lián)電遷建#7迎峰度夏前滿負(fù)荷達(dá)產(chǎn)，為浙江省增添163.8萬(wàn)千瓦電力支撐，并進(jìn)一步提升清潔高效火電機(jī)組占比。核電資產(chǎn)布局方面，參股三門核電三期完成核準(zhǔn)，金七門核電站#1澆筑核島第一灌混凝土，投資中國(guó)聚變能源有限公司進(jìn)入核聚變領(lǐng)域，搶灘布局未來(lái)能源。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
　　我們預(yù)計(jì)公司2025~2027年分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)70.9/82.9/ 85.3億元，EPS分別為0.53/0.62/0.64元，公司股票現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE估值分別為10倍、8倍和8倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新項(xiàng)目進(jìn)展、煤價(jià)下行程度、電力需求、電力市場(chǎng)化進(jìn)展、中來(lái)股份業(yè)績(jī)不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)