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事件：中國國航發(fā)布2025年半年報(bào)。2025年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收807.6億元，同比+1.6%；對應(yīng)錄得歸母凈利潤-18.06億元，同比+35.1%。
　　點(diǎn)評：
　　營收微增，歸母凈利潤大幅減虧。2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營收807.6億元，同比+1.56%，其中客運(yùn)/貨運(yùn)收入分別為732/36億元，同比+0.08%/+7.48%。25H1錄得歸母凈利-18.06億元，同比+35.11%，減虧9.77億元；其中Q1/Q2單季度歸母凈利分別為-20.4/2.4億元，同比分別-22.1%/+121.5%，二季度利潤同比去年同期扭虧為盈。
　　運(yùn)力小幅增長，客座率高位。
　　1）運(yùn)力：2025H1國航總ASK同比+3.4%，其中國內(nèi)線/國際線ASK同比分別-1.3%/+16.7%，國際及地區(qū)線ASK恢復(fù)到19年同期90.1%。
　　2）周轉(zhuǎn)量：2025H1公司總RPK同比+5.2%，其中國內(nèi)線/國際線RPK同比分別+1.4%/+17.0%，國際及地區(qū)線RPK恢復(fù)到19年同期86.6%。
　　3）客座率：綜合/國內(nèi)/國際及地區(qū)客座率分別為80.7%/82.8%/76.2%，同比分別+1.4/+2.2/+0.3pct，較19年同期分別-0.7/+0.1/-3.1pct。
　　4）機(jī)隊(duì)及利用率：上半年公司機(jī)隊(duì)規(guī)模達(dá)到934架，凈增長4架飛機(jī)，機(jī)隊(duì)利用率為8.76小時(shí)，同比-0.03小時(shí)，較19年-0.95小時(shí)。
　　票價(jià)拖累盈利，油價(jià)下行帶動(dòng)單位成本下降。
　　1）票價(jià)：25H1國航單位客公里收益實(shí)現(xiàn)0.511元，同比-4.9%；其中國內(nèi)/國際/地區(qū)同比分別-6.2%/-0.8%/+1.6%。上半年單位座公里收益為0.412元，同比-3.2%，單位座收跌幅好于客收。
　　2）成本：25H1國航單位ASK成本0.441元，同比-2.2%；其中單位燃油成本/非油成本分別為0.137/0.304元，同比-13.3%/+3.8%。上半年航油均價(jià)同比-13.5%，帶動(dòng)公司單位燃油成本下降；但發(fā)動(dòng)機(jī)維修停飛問題等拖累了公司非油成本攤薄。
　　上半年取得匯兌收益，國泰航空貢獻(xiàn)主要投資收益。
　　1）費(fèi)用：上半年人民幣兌美元中間價(jià)匯率-0.4%，公司錄得匯兌收益1.76億元，同比增加5.36億；此外，25H1公司利息支出同比減少3.75億，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用相應(yīng)同比減少9.36億元。
　　2）收益：投資收益上，25H1公司確認(rèn)投資收益13.7億元，同比+13.9%，主要由對國泰航空的股權(quán)投資貢獻(xiàn)，投資收益為11.74億。其他收益上，25H1公司取得其他收益24.1億元，同比+7.8%，主要是合作航線收入增加17.9%影響。
　　增資深航子公司鞏固市場份額。
　　公司擬對控股子公司深圳航空股權(quán)融資增資，融資總金額160億、分兩期實(shí)施。公司按持股比例51%認(rèn)購融資額度，增資總金額不超過81.6億元。首次增資，深航引入1名新的投資方，國航同步以現(xiàn)金定增20.82億元，增資完成后，國航對深航持股比例仍為51.0%，保持不變。本次增資預(yù)計(jì)將進(jìn)一步鞏固公司在粵港澳區(qū)域的優(yōu)勢及市場份額。
　　盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)歸母凈利30.50、75.56、101.42億元，同比分別+1385.2%、+147.8%、+34.2%，對應(yīng)每股收益分別為0.17、0.43、0.58元，8月28日收盤價(jià)對應(yīng)PE分別為43.20、17.43、12.99倍。行業(yè)供需關(guān)系持續(xù)修復(fù)，同時(shí)“反內(nèi)卷”行動(dòng)助力競爭格局改善，公司作為行業(yè)龍頭，有望顯著受益?？春米栈厣龓淼臉I(yè)績高彈性。綜上，維持公司“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：出行需求不及預(yù)期，票價(jià)漲幅不及預(yù)期，油價(jià)大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)，人民幣大幅貶值風(fēng)險(xiǎn)。