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2025H1歸母凈利潤(rùn)同比-17.2%，符合預(yù)期。2025H1公司營(yíng)業(yè)收入5125億，同比-5.88%；歸母凈利潤(rùn)118.27億，同比-17.17%。2025H1公司毛利率、歸母凈利率分別為8.53%、2.31%，同比分別-0.30pct、-0.31pct；期間費(fèi)用率合計(jì)為4.88%，同比+0.08pct，其中銷售、管理、研發(fā)和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比為+0.02pct、-0.17pct、-0.11pct、+0.34pct。2025H1資產(chǎn)及信用減值損失23.11億元，占比營(yíng)收0.45%、同比+0.08pct。分季度看，25Q1/Q2分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2493/2632億，同比-6.16%/-5.61%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)60.25/58.01億，同比-19.46%/-14.65%。
　　基建主業(yè)收入下滑，境外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。根據(jù)公司公告，1）2025H1公司基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4,362億元，同比-7.78%，毛利率7.37%，同比-0.53pct。2）房地產(chǎn)開發(fā)實(shí)現(xiàn)收入156.14億，同比+7.83%，毛利率9.15%，同比-3.42pct。3）裝備制造實(shí)現(xiàn)收入137.53億，同比+14.39%，毛利率18.16%，同比-0.18pct。分區(qū)域看，2025H1公司境內(nèi)收入4755億，同比-6.83%，毛利率8.94%，同比-0.17pct，境外收入369.71億，同比+ 8.34%，毛利率6.05%，同比-1.28pct。
　　經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流同比多流出103億。公司2025H1經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-796.3億，同比多流出103億。2025H1收現(xiàn)比88.5%，較去年同期+0.36pct，應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款同比增加620.91億，存貨同比減少45.34億，合同負(fù)債增加207.47億；付現(xiàn)比104.3%，同比+6.30pct，應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款同比增加1617.94億，預(yù)付款同比減少0.40億。
　　礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)推動(dòng)公司估值回歸。截至25年6月末，公司在境內(nèi)外全資、控股或參股投資建成5座現(xiàn)代化礦山，公司銅、鈷、鉬保有儲(chǔ)量在國(guó)內(nèi)同行業(yè)處于領(lǐng)先地位，2025年上半年，公司礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健，其中生產(chǎn)陰極銅14.9萬(wàn)噸，鈷金屬2,830噸，鉬金屬7,103噸，鉛金屬5,069噸，鋅金屬12,774噸，銀金屬19噸，我們認(rèn)為公司礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)健，有望推動(dòng)公司估值回歸。
　　投資分析意見：下調(diào)25-27年盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。年初至今受地方政府債務(wù)影響，行業(yè)投資有所放緩，疊加企業(yè)追求高質(zhì)量發(fā)展，公司收入、利潤(rùn)承壓，下調(diào)公司25-27年盈利預(yù)測(cè)至252億/249億/258億（25-27年原值為281億/289億/295億），同比-9.8%/-0.8%/+3.6%，對(duì)應(yīng)PE6X/6X/5X。公司作為建筑央企資產(chǎn)質(zhì)量有望持續(xù)優(yōu)化，同時(shí)疊加礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)推動(dòng)公司估值回歸，綜合考慮維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期，新簽訂單不及預(yù)期，訂單轉(zhuǎn)化不及預(yù)期。