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核心觀點(diǎn)
　　盈利增速略有放緩。2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.59億元，同比增長(zhǎng)3.9%，較一季度增速回落1.2個(gè)百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.90億元，同比增長(zhǎng)5.6%，較一季度增速回落1.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　營(yíng)收增速回落主要是其他非息收入下降，利息凈收入增速提升。2025年上半年凈利息收入同比增長(zhǎng)3.4%，較一季度增速提升0.8個(gè)百分點(diǎn)，主要受益于凈息差企穩(wěn)。上半年非息收入同比增長(zhǎng)5.0%，較一季度增速回落6.4個(gè)百分點(diǎn)，主要是上半年其他非息收入同比下降了1%。其中，投資收益在加大浮盈資產(chǎn)處置下實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)14.9%，但債市波動(dòng)下公允價(jià)值變動(dòng)出現(xiàn)凈虧損，拖累其他非息收入有所下降。
　　凈息差企穩(wěn)，規(guī)模擴(kuò)張略有降速。2025年6月末，資產(chǎn)總額2301億元，貸款總額1342億元，同比分別增長(zhǎng)9.4%和10.3%，較一季度增速分別回落了1.7個(gè)和1.4個(gè)百分點(diǎn)。凈息差同比降幅收窄是凈利息收入增速提升的核心因素，公司披露的上半年凈息差1.46%，較一季度持平，同比下降8bps，明顯低于一季度14bps同比降幅。上半年貸款收益率3.79%，存款付息率1.94%，同比分別收窄55bps和30bps，資產(chǎn)端依然承壓，負(fù)債端改善明顯緩解壓力。
　　信貸行業(yè)分布上，半年新增信貸32億元，其中企業(yè)、零售和票據(jù)分別新增63億元、5億元和-36億元，企業(yè)貸款實(shí)現(xiàn)較快擴(kuò)張。零售信貸需求依然疲軟，主要是按揭和信用卡貸款較年初分別壓降了7億元和10億元，個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸款新增近15億元。信貸區(qū)域上，上半年新增信貸23.6%投向柯橋區(qū)域，49.2%投向越城區(qū)，21.4%投向義烏地區(qū)，異地?cái)U(kuò)張加速，成長(zhǎng)空間廣闊。
　　資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健，撥備覆蓋率逆勢(shì)提升。2025年6月末不良率0.98%，較3月末提升1bp；加回核銷(xiāo)處置后的年化不良生成率0.53%，同比收窄7bps，且處在同業(yè)低位。期末關(guān)注率1.61%，逾期率1.94%，較年初分別提升了16bps和25bps，絕對(duì)值均處在較好水平，資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健。上半年年化信貸成本1.06%，期末撥備覆蓋率340%，較3月末提升14.2個(gè)百分點(diǎn)。
　　投資建議：考慮到2024年底存量房貸利率下降以及今年LPR下降影響，小幅下調(diào)2025-2027年凈利潤(rùn)至20.3/22.0/24.4億元（2025-2026年原預(yù)測(cè)21.9/25.1億元）預(yù)測(cè)，同比增速分別為5.8%/8.1%/11.2%，對(duì)應(yīng)2025-2027年P(guān)B值為0.54x/0.49x/0.45x。考慮到當(dāng)前估值處在低位，具備中長(zhǎng)期配置價(jià)值，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期會(huì)拖累公司凈息差和資產(chǎn)質(zhì)量。