>> 招商證券(香港)-宏觀報(bào)告：美國8月非農(nóng)大幅不及預(yù)期，年內(nèi)降息75bps幾成定局-250908
| 上傳日期： |
2025/9/8 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券（香港） |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
寧鉑，郭書音 |
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■美國8月非農(nóng)就業(yè)人口增加2.2萬人，遠(yuǎn)低于預(yù)期的7.5萬人；失業(yè)率上升至4.3%
■美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息75bps幾成定局，但路徑存在分歧
■黃金及黃金股將受益于美元走弱和避險(xiǎn)需求；新興市場(chǎng)尤其港股市場(chǎng)有望受益于流動(dòng)性改善和外資流入，但仍需防范美債供給壓力和預(yù)期反復(fù)帶來的擾動(dòng)
事件：
美國勞工統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示：美國8月非農(nóng)就業(yè)人口增加2.2萬人，預(yù)期7.5萬人，前值7.3萬人。美國8月失業(yè)率4.3%，預(yù)期4.3%，前值4.2%。8月份平均時(shí)薪同比增長3.7%，環(huán)比增長0.3%，符合市場(chǎng)預(yù)期。6月份的新增就業(yè)人數(shù)從此前的增加2.7萬人大幅下修為減少1.3萬人，7月份非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)則從7.3萬人上修0.6萬至7.9萬人。
分析：
非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，連續(xù)四個(gè)月低于10萬人，失業(yè)率創(chuàng)四年新高，顯示美國經(jīng)濟(jì)邊際放緩。失業(yè)率絕對(duì)值未出現(xiàn)大幅飆升的原因是職位需求減少的同時(shí)，勞動(dòng)力供給（非法移民等）也減少，就業(yè)市場(chǎng)處于弱平衡。8月份全職工作數(shù)量銳減35.7萬個(gè)，為連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)大幅下降。從結(jié)構(gòu)上看，醫(yī)療保健行業(yè)增加了3.1萬個(gè)工作崗位，社會(huì)救助行業(yè)增加了1.6萬個(gè)，避免了整體數(shù)據(jù)的負(fù)增。而制造業(yè)與政府部門等多行業(yè)就業(yè)減少。這體現(xiàn)了美國當(dāng)前就業(yè)結(jié)構(gòu)極度分化，行業(yè)高度集中，存在繼續(xù)下行風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，兼職工作職位飆升59.7萬個(gè)，創(chuàng)下2月以來的最大增幅。擁有多份工作的人數(shù)在8月意外激增超過44.3萬人，達(dá)878.5萬，為新冠疫情以來的最大單月增幅。一方面，美國企業(yè)更傾向于靈活用工；另一方面，勞動(dòng)者需要增加兼職來維持收入水平。這說明就業(yè)質(zhì)量下降，或是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱的先行指標(biāo)。而薪資的溫和增長，則體現(xiàn)了通脹壓力正在緩和。另外，值得注意的是，6月就業(yè)數(shù)據(jù)大幅下修，是自2020年疫情以來，月度非農(nóng)數(shù)據(jù)首次錄得負(fù)增長。這意味著過去三個(gè)月月均新增就業(yè)人數(shù)僅2.9萬人，成為自疫情以來最差的時(shí)期。這種變動(dòng)也體現(xiàn)了美國經(jīng)濟(jì)降溫，周期下行趨勢(shì)可能初步形成。
隨著美聯(lián)儲(chǔ)將政策重心轉(zhuǎn)向“穩(wěn)就業(yè)”，本月降息幾成定局。我們預(yù)計(jì)年內(nèi)累計(jì)降息75bps，但節(jié)奏路徑仍存不確定性。非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后，據(jù)FedWatch預(yù)期9月FOMC會(huì)議的降息概率幾乎為100%（89%概率降25bps，11%概率降50bps）；若9月降息25bps，則10月底繼續(xù)降息的概率降高達(dá)79.5%；到12月累計(jì)降息75bps的概率大幅攀升至73%。目前的基準(zhǔn)情形認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)累計(jì)降息75bps已勢(shì)在必行。盡管降息懸念不大，但焦點(diǎn)在于本月降息幅度是25bps還是50bps，以及年內(nèi)的降息路徑和節(jié)奏。市場(chǎng)對(duì)12月是否繼續(xù)降息的分歧也較大。本周二（9月9日）可以重點(diǎn)關(guān)注非農(nóng)年度基準(zhǔn)修正數(shù)據(jù)。預(yù)計(jì)會(huì)大幅下修，這可能令美聯(lián)儲(chǔ)釋放更多鴿派信號(hào)。9月FOMC會(huì)議美聯(lián)儲(chǔ)給出的指引也是市場(chǎng)修正降息預(yù)期的關(guān)鍵。若釋放更多偏鴿信號(hào)，將提升市場(chǎng)對(duì)年內(nèi)降息更多預(yù)期（如降息三次、或幅度更大）
降息預(yù)期強(qiáng)化，已經(jīng)逐漸在市場(chǎng)定價(jià)中逐漸反應(yīng)，還須關(guān)注影響利率的其他因子擾動(dòng)。由降息預(yù)期帶來的美元指數(shù)下行、美債利率下行、黃金價(jià)格上漲，基本上已經(jīng)在一段時(shí)間內(nèi)提前反映了降息的結(jié)果。然而：
1）如果美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)大幅低于預(yù)期，惡化較多，市場(chǎng)或?qū)㈩A(yù)期衰退或經(jīng)濟(jì)“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)。這可能對(duì)于部分順周期資產(chǎn)（與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)聯(lián)度大的股票）不利。
2）雖然降息壓低短端利率，但同時(shí)，由于美債增發(fā)、美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性擔(dān)憂等問題猶存，可能推升長端利率（10年期美國國債收益率），使得利率期限曲線更加陡峭。這使得長久期資產(chǎn)（如預(yù)期錨定期限較長的成長股）的估值可能受到壓制。
投資建議：隨著美債利率和美元匯率走低，1）對(duì)于全球權(quán)益類資產(chǎn)而言，黃金股票可能勝率較高。同時(shí)黃金還受益于避險(xiǎn)屬性需求。而黃金股則是金價(jià)的放大器，在金價(jià)上行期彈性更大。2）對(duì)于新興市場(chǎng)而言，將釋放更多流動(dòng)性，外資也有望進(jìn)一步流入中國資產(chǎn)，尤其是港股市場(chǎng)，成為推動(dòng)港股上行的動(dòng)力。但也仍須注意美債增發(fā)、預(yù)期反復(fù)等因素導(dǎo)致的外資流動(dòng)性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
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