張?zhí)熵S|東興證券金屬首席分析師
S1480520100001，021-25102914，
[email protected] 金屬行業(yè)：中礦資源（002738.SZ）：“鋰+銫銣+銅鍺”三線布局，多曲線支撐公司成長(zhǎng)彈性增強(qiáng)（1）鋰鹽業(yè)務(wù)進(jìn)入量?jī)r(jià)結(jié)構(gòu)性抬升新階段
公司已由地勘公司成長(zhǎng)為礦產(chǎn)資源產(chǎn)業(yè)鏈一體化的礦業(yè)集團(tuán)化企業(yè)。公司成立于1999年，后于2014年在深交所上市。公司立足國(guó)內(nèi)及海外的固體礦產(chǎn)勘探技術(shù)服務(wù)，先后承接了中國(guó)有色贊比亞謙比希銅礦、中冶集團(tuán)巴布亞新幾內(nèi)亞瑞木鎳鈷礦、中冶集團(tuán)和江西銅業(yè)阿富汗艾娜克銅礦、北方工業(yè)津巴布韋鉑鈀礦和剛果（金）科米卡銅鈷礦、紫金礦業(yè)剛果（金）卡莫阿銅礦等國(guó)際重大項(xiàng)目，逐步形成全球化地勘業(yè)務(wù)布局。據(jù)公司2025年半年報(bào)，公司在海內(nèi)外擁有參控股子公司20多家，公司及所屬子公司共計(jì)擁有各類礦業(yè)權(quán)73處，其中采礦權(quán)15處、探礦權(quán)44處、地表租約14處。公司已成長(zhǎng)為擁有礦產(chǎn)資源全產(chǎn)業(yè)鏈的礦業(yè)集團(tuán)化企業(yè)。
公司主營(yíng)業(yè)務(wù)分為三類：鋰板塊（25H1營(yíng)收占比40%，毛利占比24%），銫銣板塊（25H1營(yíng)收占比22%，毛利占比87%），銅鍺等多金屬板塊（規(guī)劃建設(shè)中，預(yù)計(jì)于2026年起業(yè)績(jī)逐漸兌現(xiàn)）。
公司上游礦端鋰資源豐厚，配套產(chǎn)能建設(shè)完備。公司擁有兩座鋰資源礦山，合計(jì)含有鋰礦石量11816.54萬噸，折合碳酸鋰當(dāng)量305.89萬噸LCE。其中，津巴布韋Bikita為公司主力鋰礦，憑借公司的地勘技術(shù)優(yōu)勢(shì)，自2022年收購(gòu)以來Bikita已完成三次增儲(chǔ)工作。截至25H1，Bikita礦山含有鋰礦石量10741.94萬噸（鋰品位1.02%），折合碳酸鋰當(dāng)量270.85萬噸LCE。2023年底公司完成Bikita“鋰輝石200萬噸/年”建設(shè)工程項(xiàng)目與“透鋰長(zhǎng)石200萬噸/年”改擴(kuò)建工程項(xiàng)目，現(xiàn)擁有鋰輝石精礦年產(chǎn)能30萬噸及化學(xué)級(jí)透鋰長(zhǎng)石精礦年產(chǎn)能30萬噸。此外，加拿大Tanco礦山擁有鋰礦石量1074.60萬噸（鋰品位1.32%），折合碳酸鋰當(dāng)量35.04萬噸LCE。Tanco礦山曾生產(chǎn)過Li2O≥7.0%的鋰輝石精礦產(chǎn)品，現(xiàn)擁有鋰輝石年處理能力18萬噸/年，理論上具有電池級(jí)碳酸鋰產(chǎn)能4000噸/年，有助加強(qiáng)公司鋰板塊上游生產(chǎn)能力。
公司鋰鹽生產(chǎn)礦石原料自給率達(dá)100%。公司現(xiàn)有及在建鋰鹽產(chǎn)能合計(jì)7.1萬噸/年。其中，已投產(chǎn)年產(chǎn)能為4.1萬噸，包括0.6萬噸電池級(jí)氟化鋰產(chǎn)線，以及3.5萬噸電池級(jí)碳酸鋰和電池級(jí)氫氧化鋰的柔性生產(chǎn)線。公司另有年產(chǎn)能3萬噸的碳酸鋰/氫氧化鋰柔性生產(chǎn)線在停產(chǎn)檢修及技改中，預(yù)計(jì)于2025年底改造完成。以生產(chǎn)一噸鋰鹽需要八噸鋰輝石/透鋰長(zhǎng)石測(cè)算，公司鋰輝石及透鋰長(zhǎng)石精礦產(chǎn)能（60萬噸）可以100%覆蓋公司規(guī)劃鋰鹽產(chǎn)能對(duì)應(yīng)的生產(chǎn)需求（約57萬噸），這將幫助公司有效實(shí)現(xiàn)降本增效并抵御鋰礦石價(jià)格波動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
公司增強(qiáng)能源自給、調(diào)整原料供給結(jié)構(gòu)，以達(dá)降本增效。2024年公司于Bikita礦山投資建設(shè)的132KV輸變電項(xiàng)目和配套16.5MW光伏發(fā)電機(jī)組建設(shè)完成，單日最大發(fā)電量11萬度，預(yù)計(jì)年發(fā)電量可達(dá)2700萬度。根據(jù)《津巴布韋采礦業(yè)狀況調(diào)查》，津巴布韋礦企2024年電價(jià)約為14.21美分/千瓦時(shí)，且2025年預(yù)計(jì)電力成本將平均上漲8%。以14.21美分/千瓦時(shí)計(jì)算，公司2700萬度光伏發(fā)電預(yù)計(jì)節(jié)約電力成本383.67萬美元。此外，公司調(diào)整原料供給結(jié)構(gòu)，提高鋰輝石/透鋰長(zhǎng)石精礦配比，以進(jìn)一步降低鋰鹽生產(chǎn)成本。
公司鋰鹽銷售結(jié)構(gòu)持續(xù)變化，未來銷量成長(zhǎng)彈性較大。受益于公司鋰鹽產(chǎn)能建設(shè)，公司鋰鹽合計(jì)銷量由2022年的24207噸增長(zhǎng)至2024年的42649噸，累計(jì)增幅達(dá)76%。2025年上半年，公司鋰鹽銷量為17869噸。從鋰板塊銷售結(jié)構(gòu)觀察，隨著公司鋰礦石自有產(chǎn)能的提升，公司2023年起停止外購(gòu)原料生產(chǎn)鋰鹽，并于2025年停止代加工鋰鹽業(yè)務(wù)，公司鋰鹽生產(chǎn)原料自給率已達(dá)100%。2025年上半年，由于鋰鹽價(jià)格下行疊加鋰鹽產(chǎn)線技改升級(jí)，公司銷售鋰輝石精礦34834噸。預(yù)計(jì)2026年鋰鹽產(chǎn)線技改完成后，公司鋰輝石精礦仍將以自產(chǎn)自用為主，公司鋰輝石+透鋰長(zhǎng)石產(chǎn)能與鋰鹽產(chǎn)能基本匹配?？紤]到今年下半年鋰鹽價(jià)格回升，且公司2.5萬噸鋰鹽產(chǎn)線于6月份停產(chǎn)技改升級(jí)后，公司在產(chǎn)鋰鹽年產(chǎn)能仍達(dá)4.1萬噸，因此預(yù)計(jì)2025公司鋰鹽產(chǎn)量與2024年基本一致。技改產(chǎn)能升級(jí)與鋰鹽價(jià)格的回升預(yù)計(jì)提升公司鋰鹽產(chǎn)量及業(yè)績(jī)表現(xiàn)，2026-2027年公司鋰鹽產(chǎn)能利用率或達(dá)80%/100%，對(duì)應(yīng)鋰鹽銷量或達(dá)56800噸/71000噸，較2024年分別提升+33%/+66%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目投產(chǎn)情況不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目完成時(shí)間晚于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，鋰價(jià)超預(yù)期下行風(fēng)險(xiǎn)，下游新能源汽車行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
參考報(bào)告：《中礦資源（002738.SZ）：“鋰+銫銣+銅鍺”三線布局，多曲線支撐公司成長(zhǎng)彈性增強(qiáng)》，2025-9-9
