>> 國盛證券-紡織服飾行業(yè)周專題：Zara母公司Inditex發(fā)布FY2025H1半年報，經(jīng)營表現(xiàn)穩(wěn)健-250928
| 上傳日期： |
2025/9/28 |
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| 975KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
楊瑩,侯子夜,王佳偉 |
| 行業(yè)名稱： |
紡織 |
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【本周專題】
Zara母公司Inditex發(fā)布FY2025H1半年報，經(jīng)營表現(xiàn)穩(wěn)健。根據(jù)公司披露2025年2月~2025年7月營收同比增長1.6%至184億歐元，貨幣中性基礎(chǔ)上同比增長5.1%，毛利率同比下降0.05pcts至58.3%，毛利同比增長1.5%至107億歐元，凈利潤同比增長0.8%至28億歐元。8月1日至9月8日，公司秋冬裝產(chǎn)品銷售表現(xiàn)優(yōu)異，全渠道銷售額同比增長9%。
庫存管理能力優(yōu)異，庫存質(zhì)量健康。從庫存層面來看，截止7月末公司庫存金額為34.66億歐元，同比增長3.1%，庫存質(zhì)量健康，F(xiàn)Y2023以來公司整體的庫存水平基本保持在35億歐元左右，庫存管理能力優(yōu)異。
從長期角度來看：Inditex集團作為全球領(lǐng)先的服飾集團，致力于提升品牌時尚定位、增強客戶服務(wù)水平、注重可持續(xù)發(fā)展以及培養(yǎng)世界級的團隊以推動公司長期增長。在實際運營層面，公司預(yù)計2025~2026年總銷售面積同比增長5%，同時公司持續(xù)推動電商業(yè)務(wù)發(fā)展，綜合來看公司預(yù)計FY2025營收下降4%左右。
【本周觀點】
服裝家紡：Q3消費環(huán)境延續(xù)波動復(fù)蘇態(tài)勢，持續(xù)關(guān)注基本面穩(wěn)健運營的細分運動鞋服板塊。Q3以來居民服裝消費仍處于波動態(tài)勢，其中運動鞋服板塊表現(xiàn)預(yù)計優(yōu)于紡服大盤，同時各綜合性運動品牌庫銷比整體也維持在4-5左右的健康水平，當前我們在服裝板塊中仍持續(xù)看好運動鞋服賽道的長期增長性。
運動鞋服板塊重點推薦業(yè)績確定性較強的龍頭公司【安踏體育】，公司集團化運營能力卓越，以迪桑特、Kolon Sport為代表的其他品牌分部增速優(yōu)異，助力公司長期可持續(xù)增長，當前股價對應(yīng)公司2025年P(guān)E為17倍；推薦長期業(yè)績彈性較大的【李寧】，當前股價對應(yīng)公司2025年P(guān)E為17倍；推薦跑步賽道運營領(lǐng)先的【特步國際】，短期主品牌表現(xiàn)穩(wěn)健，新品牌索康尼長期收入和利潤具備增長空間，當前股價對應(yīng)公司2025年P(guān)E為11倍；關(guān)注361度、滔搏。
品牌服飾推薦新業(yè)務(wù)拓展順利的【海瀾之家】，對應(yīng)2025年P(guān)E為13倍；關(guān)注波司登，對應(yīng)FY2026PE為12倍。
家紡板塊關(guān)注業(yè)績彈性較大的羅萊生活，我們預(yù)計2025年以來國內(nèi)家紡業(yè)務(wù)運營穩(wěn)健，當前股價對應(yīng)2025年P(guān)E為13倍。
黃金珠寶：中長期來看標的公司向內(nèi)尋求產(chǎn)品與渠道力提升，以增強市場競爭力。面對金價高企的態(tài)勢，我們判斷消費者或加強對于產(chǎn)品設(shè)計以及品牌力的關(guān)注，2025年具有明確產(chǎn)品差異性以及強品牌力的公司有望跑贏行業(yè)。
推薦產(chǎn)品力以及渠道效率不斷提升的標的公司【周大福、潮宏基】，周大福當前股價對應(yīng)FY2026PE為20倍，潮宏基股價對應(yīng)2025年P(guān)E為27倍。
服飾制造：東南亞關(guān)稅政策大方向基本落地，短期產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配變化或影響制造公司2025年-2026年盈利預(yù)期表現(xiàn)。中長期競爭格局持續(xù)優(yōu)化，具備一體化和國際化產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭公司預(yù)計享受份額提升。
我們推薦對美業(yè)務(wù)占比較小、盈利表現(xiàn)穩(wěn)健、估值性價比較高的【申洲國際】，對應(yīng)2025年P(guān)E為13倍；關(guān)注新客戶合作推進順利、產(chǎn)能加速國際化布局的華利集團，對應(yīng)2025年P(guān)E為18倍；關(guān)注收入增長穩(wěn)健、中長期競爭力不斷提升的偉星股份，對應(yīng)2025年P(guān)E為18倍。
【近期報告】
2025H1總結(jié)：運動戶外景氣成長，服飾制造格局優(yōu)化。
1）H股運動鞋服：2025H1板塊重點公司營收同比增長9.1%至659億元，扣除2024H1同期的一次性收益和虧損后，歸母凈利潤增長8.2%至105.4億元。公司門店數(shù)量保持平穩(wěn)，同時加大差異化門店的拓展力度（例如安踏的冠軍店、超級安踏，361度的超品店等），產(chǎn)品端聚焦跑步賽道，同時逐步布局戶外新品類以謀求長期增長。
2）A股品牌服飾：板塊重點公司2025H1收入/歸母凈利潤同比分別-0.1%/-17.5%（（其中Q1/Q2收入同比分別-2.6%/+2.9%，歸母凈利潤同比分別9.7%/-29.8%）。庫齡結(jié)構(gòu)正常，折扣壓力相對較小，板塊毛利率相對穩(wěn)定，但渠道、廣宣等銷售費用的投入致使凈利率存在壓力。
3）服飾制造：2025H1板塊重點公司收入同比+2.7%/歸母凈利潤同比9.8%。其中成衣制造龍頭公司收入增速表現(xiàn)好于板塊整體，2025H1申洲國際/華利集團/晶苑國際收入同比分別+15%/+10%/+11%。短期考慮關(guān)稅落地影響，提醒關(guān)注制造公司2025H2~2026H1利潤率預(yù)期變化，中長期競爭格局持續(xù)優(yōu)化，具備一體化和國際化產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭公司預(yù)計享受份額提升。
4）黃金珠寶：2025H1居民金飾整體需求仍較弱，2025Q1/Q2金飾消費量同比-27%/-24%，個股基本面仍有分化，老鳳祥/周大生2025H1利潤同比-13.1%/-1.3%，老鋪黃金營收/潮宏基2025H1利潤同比+285.8%/+44.3%，當前黃金珠寶板塊仍以產(chǎn)品力和品牌力為核心競爭要素，品牌公司加大產(chǎn)品開發(fā)和推廣力度，以展示差異性。
風險提示：消費力疲軟及消費環(huán)境波動風險，門店擴張不及預(yù)期，電商業(yè)務(wù)建設(shè)不及預(yù)期，管理層團隊優(yōu)化不及預(yù)期，匯率波動風險。
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