>> 東興證券-首席周觀點(diǎn)：2025年第39周-250925
| 上傳日期： |
2025/9/29 |
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東興證券 |
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金屬行業(yè)：中礦資源（002738.SZ）：“鋰+銫銣+銅鍺”三線布局，多曲線支撐公司成長彈性增強(qiáng)（2）銫銣板塊維持穩(wěn)定強(qiáng)增長
公司已由地勘公司成長為礦產(chǎn)資源產(chǎn)業(yè)鏈一體化的礦業(yè)集團(tuán)化企業(yè)。公司成立于1999年，后于2014年在深交所上市。公司立足國內(nèi)及海外的固體礦產(chǎn)勘探技術(shù)服務(wù)，先后承接了中國有色贊比亞謙比希銅礦、中冶集團(tuán)巴布亞新幾內(nèi)亞瑞木鎳鈷礦、中冶集團(tuán)和江西銅業(yè)阿富汗艾娜克銅礦、北方工業(yè)津巴布韋鉑鈀礦和剛果（金）科米卡銅鈷礦、紫金礦業(yè)剛果（金）卡莫阿銅礦等國際重大項(xiàng)目，逐步形成全球化地勘業(yè)務(wù)布局。據(jù)公司2025年半年報(bào)，公司在海內(nèi)外擁有參控股子公司20多家，公司及所屬子公司共計(jì)擁有各類礦業(yè)權(quán)73處，其中采礦權(quán)15處、探礦權(quán)44處、地表租約14處。公司已成長為擁有礦產(chǎn)資源全產(chǎn)業(yè)鏈的礦業(yè)集團(tuán)化企業(yè)。
公司主營業(yè)務(wù)分為三類：鋰板塊（25H1營收占比40%，毛利占比24%），銫銣板塊（25H1營收占比22%，毛利占比87%），銅鍺等多金屬板塊（規(guī)劃建設(shè)中，預(yù)計(jì)于2026年起業(yè)績(jī)逐漸兌現(xiàn)）。
公司為全球銫銣資源龍頭企業(yè)，在銫銣行業(yè)擁有壟斷性的資源優(yōu)勢(shì)。公司控制了全球80%以上的銫榴石礦產(chǎn)資源，并有大量伴生鉭資源。公司名下的加拿大Tanco礦山是全球現(xiàn)有在產(chǎn)的唯一以銫榴石為主礦石的礦山，也是世界上儲(chǔ)量最大的銫榴石礦山；截至25H1，Tanco礦山合計(jì)保有Cs2O金屬量5.56萬噸，其中露天開采方案下保有原地礦石儲(chǔ)量1074.60萬噸（含Cs2O金屬量2.90萬噸，Ta2O5金屬量2145.60噸），銫尾礦礦石量356萬噸（含Cs2O金屬量2.66萬噸）。Bikita礦山鋰礦床共生有銫榴石，歷史上為全球三大經(jīng)濟(jì)可采銫礦之一，目前礦區(qū)內(nèi)仍發(fā)育有多條未經(jīng)驗(yàn)證的LCT型（鋰-銫-鉭型）偉晶巖體，具備進(jìn)一步擴(kuò)大鋰銫鉭礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量的潛力；截至25H1，Bikita礦山伴生Ta2O5金屬量約3814噸（平均品位186ppm）。
公司是銫銣鹽精細(xì)化工領(lǐng)域的全球龍頭，擁有完備的銫產(chǎn)業(yè)鏈一體化制造能力。公司擁有加拿大溫尼伯、江西省新余市兩大銫銣鹽生產(chǎn)基地，和英國阿伯丁、挪威卑爾根兩大甲酸銫回收基地。公司現(xiàn)有銫銣鹽產(chǎn)能約1000噸，新增Bikita銫榴石采選線預(yù)計(jì)于2025年三季度投產(chǎn)，投產(chǎn)后公司銫銣鹽產(chǎn)能或升至1500噸左右，占全球銫銣鹽產(chǎn)能50%以上。公司甲酸銫業(yè)務(wù)采用生產(chǎn)、租售+技術(shù)服務(wù)、回收和提純的生態(tài)產(chǎn)業(yè)鏈模式，為眾多世界知名的油服企業(yè)和世界級(jí)石油公司提供了甲酸銫產(chǎn)品和技術(shù)服務(wù)。公司甲酸銫回收再利用率可達(dá)80%以上，且回收后的基液性能不發(fā)生變化。截至25H1，公司全球儲(chǔ)備甲酸銫產(chǎn)品18970bbl（折合密度2.3t/m3的甲酸銫溶液），折合銫金屬當(dāng)量4306.31噸。
公司銫銣板塊維持穩(wěn)定強(qiáng)增長。2021-2024年間，公司銫銣板塊營收及毛利潤均維持穩(wěn)定強(qiáng)增長，銫銣板塊已成為公司穩(wěn)定的第二增長曲線。其中，營業(yè)收入由2021年的8.11億元增至2024年的13.95億元，期間CAGR達(dá)20%；同期毛利潤由5.37億元升至10.92億元，期間CAGR達(dá)27%；同期毛利率則由66.25%升至78.29%，穩(wěn)中有升。從產(chǎn)量觀察，公司銫銣鹽產(chǎn)量基本維持在960噸左右，由于公司2024年甲酸銫庫存足以滿足公司開展租售業(yè)務(wù)，因此暫停甲酸銫生產(chǎn)。在不考慮甲酸銫產(chǎn)品租賃的高回收率情況下，公司現(xiàn)有甲酸銫庫存可維持超過七年的銷售需求（近三年平均銷售量為2621bbl）。從板塊營收的持續(xù)上漲與實(shí)際產(chǎn)銷量的穩(wěn)定觀察，由于公司在銫銣鹽行業(yè)具有資源及產(chǎn)量壟斷性地位，公司在行業(yè)中的議價(jià)能力較強(qiáng)，銫銣鹽板塊產(chǎn)品價(jià)格維持上行趨勢(shì)。根據(jù)公司銫銣板塊產(chǎn)品銷量及業(yè)務(wù)營收測(cè)算，2022-2024年間，公司銫銣精細(xì)化工產(chǎn)品價(jià)格年平均漲幅達(dá)24%，甲酸銫產(chǎn)品價(jià)格年平均漲幅達(dá)43%?？紤]到2025年底公司銫銣鹽新建產(chǎn)能的完成（較2024年+50%），疊加鈣鈦礦電池薄膜添加劑等新興應(yīng)用對(duì)銫銣需求的持續(xù)拉升，2025-2027年間公司銫銣鹽產(chǎn)量或分別達(dá)到1100噸/1275噸/1440噸，對(duì)應(yīng)產(chǎn)能利用率或分別為73%/85%/96%。綜合考慮，2025-2027年間，公司銫銣鹽板塊營收或分別達(dá)到16.57億元/19.30億元/22.19億元，毛利或分別達(dá)到12.26億元/14.67億元/17.31億元。公司產(chǎn)量的外擴(kuò)疊加銫銣價(jià)格中樞的穩(wěn)定上行，使得銫銣鹽板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)及盈利能力仍有較強(qiáng)成長彈性。
風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目投產(chǎn)情況不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目完成時(shí)間晚于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，鋰價(jià)超預(yù)期下行風(fēng)險(xiǎn)，下游新能源汽車行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
參考報(bào)告：《中礦資源（002738.SZ）：“鋰+銫銣+銅鍺”三線布局，多曲線支撐公司成長彈性增強(qiáng)》，2025-9-9
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