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核心結(jié)論
　　供需兩旺共推血液凈化行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)。中國(guó)血液透析醫(yī)療器械市場(chǎng)處于穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2019年至2023年市場(chǎng)規(guī)模CAGR達(dá)5.67%，預(yù)計(jì)2023至2027CAGR達(dá)21.52%。其中2019-2023年血液透析機(jī)/血液透析器/血液透析管路規(guī)模CAGR分別達(dá)1.56%/5.38%/8.97%，預(yù)計(jì)2023至2027CAGR分別為22.23%/20.83%/28.94%。中國(guó)腹膜透析液市場(chǎng)也保持著穩(wěn)步增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2022-2026年CAGR達(dá)16.0%。整體看透析市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容：1）需求端：ESRD患者數(shù)量迅猛增長(zhǎng)，透析需求穩(wěn)步增長(zhǎng)，透析市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容；居民醫(yī)療支付能力不斷增強(qiáng)，醫(yī)保體系逐漸覆蓋推動(dòng)推動(dòng)透析治療滲透率。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2018年至2023年，我國(guó)接受血液/腹膜透析的ESRD患者數(shù)量從57.9/9.5萬(wàn)人增加到91.7/15.3萬(wàn)人，透析行業(yè)需求端呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2）供給端：血液凈化耗材行業(yè)布局公司持續(xù)增加，國(guó)產(chǎn)廠商居領(lǐng)先地位；行業(yè)政策助力血液凈化行業(yè)發(fā)展，帶量采購(gòu)進(jìn)一步提升市場(chǎng)集中度。
　　他山之石：參考費(fèi)森尤斯，看好我國(guó)服務(wù)發(fā)展和產(chǎn)品出海。費(fèi)森尤斯醫(yī)療美國(guó)收入貢獻(xiàn)約7成，全球化布局生產(chǎn)基地和透析中心。目前我國(guó)血透廠商尚處于加速海外市場(chǎng)布局階段，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍貢獻(xiàn)大部分營(yíng)收。山外山通過(guò)出口血透機(jī)等血液凈化設(shè)備和自產(chǎn)耗材，威高血凈持續(xù)擴(kuò)大海外及國(guó)際銷售范圍。參照全球龍頭費(fèi)森尤斯醫(yī)療公司情況，我們認(rèn)為隨著國(guó)產(chǎn)廠商血液凈化設(shè)備和耗材產(chǎn)品的認(rèn)可度持續(xù)提升，海外市場(chǎng)仍有較大潛力。費(fèi)森尤斯醫(yī)療服務(wù)收入顯著高于產(chǎn)品收入，透析網(wǎng)絡(luò)遍布全球，部分國(guó)內(nèi)廠商布局下游血透醫(yī)療服務(wù)，打造血透全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)。
　　投資建議：關(guān)注出海、產(chǎn)品矩陣完善、大單品方向。相較于全球龍頭費(fèi)森尤斯等公司，我國(guó)的血透公司目前仍呈現(xiàn)海外收入占比偏低、服務(wù)收入占比偏低等特征。我國(guó)血透行業(yè)正呈現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代加速、招投標(biāo)恢復(fù)、出海潛力逐步釋放等特征。對(duì)于國(guó)內(nèi)血透行業(yè)，我們關(guān)注三條投資主線：1）出海呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，具備較高海外潛力的公司：山外山（已覆蓋）、寶萊特、威高血凈、三鑫醫(yī)療、天益醫(yī)療。2）產(chǎn)品矩陣持續(xù)完善的公司：威高血凈、山外山（已覆蓋）。3）單品競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)的公司：威高血凈、山外山（已覆蓋）、健帆生物、三鑫醫(yī)療、天益醫(yī)療。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品研發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);“帶量采購(gòu)”政策效果不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響銷售的風(fēng)險(xiǎn)。